華服時尚(002042)

事件:公司發(fā)布2017年年報。

2017年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入125.97億元，同比增長42.54%，歸屬于母親的凈利潤6.77億元，同比增長41.37%，歸屬于母親的非凈利潤4.07億元，同比增長58.86%，每股收益0.69元，同比增長18.97%，加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率11.05%，同比下降

同時，公司公布了2017年利潤分配方案?；诮刂翀蟾嫫谀┛偣杀?，012，917，037股，公司計劃每10股派發(fā)現(xiàn)金股利5.00元(含稅)，每10股增加5股。增資后，公司總股本將變更為1519375555股。

紗線業(yè)務(wù)穩(wěn)步發(fā)展，網(wǎng)絡(luò)連鎖業(yè)務(wù)總量增加。

1)紗線收入以較低的兩位數(shù)速度增長，毛利率上升。2017年，公司紗線業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入58.86億元，增長12.90%，總收入占比12.27%至46.73%；公司通過判斷需求、關(guān)注價值客戶、精準(zhǔn)營銷、降低產(chǎn)品復(fù)雜性、提高轉(zhuǎn)化率等方式降低生產(chǎn)成本，紗線業(yè)務(wù)毛利率提高0.84個百分點，達(dá)到15.01%。公司近三年紗線收入復(fù)合增長率為5.11%，紗線業(yè)務(wù)穩(wěn)步發(fā)展。2)網(wǎng)絡(luò)連鎖業(yè)務(wù)收入兩位數(shù)增長，前端業(yè)務(wù)量增加。2017年，公司網(wǎng)絡(luò)連鎖業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入65.38億元，增長89.74%，總收入占比12.91%至51.90%；近三年公司網(wǎng)絡(luò)連鎖業(yè)務(wù)收入復(fù)合增長率為60.34%，之前的布局取得成效；2016年底收購的棉花加工企業(yè)在報告期內(nèi)開始貢獻業(yè)績，網(wǎng)絡(luò)鏈前端業(yè)務(wù)繁重。新疆天府實現(xiàn)收入43.00億元，增長329.15%；公司在積累一定規(guī)模的客戶、品牌和供應(yīng)商的基礎(chǔ)上，不斷探索和推廣柔性產(chǎn)業(yè)鏈管理和后紗環(huán)節(jié)運營。報告期內(nèi)，浙江逸夫、精益電商發(fā)展迅速，營收規(guī)模數(shù)倍增長。

費用控制水平進一步提高，運營能力優(yōu)秀。

1)期間費用率和各單項費用率持續(xù)下降。公司保持了良好的成本控制水平，近三年來費用率和個人費用率持續(xù)下降。2017年，公司以價值為導(dǎo)向，以客戶為中心，優(yōu)化和深化生產(chǎn)管理流程，注重質(zhì)量和效率。期間，費用率下降1.87%至7.35%，銷售費用率下降0.74%至2.16%，管理費率下降0.62%至3.35%，財務(wù)費用率下降0.53%至1.84%；與32億元的海外業(yè)務(wù)收入相對應(yīng)，3281萬元的匯兌損益相對較小，匯兌風(fēng)險控制能力較強。2)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率水平進一步提高。2017年，公司的網(wǎng)絡(luò)連鎖業(yè)務(wù)，尤其是網(wǎng)絡(luò)連鎖的前端業(yè)務(wù)，庫存規(guī)模增加了83.37%，達(dá)到48.3億元，但庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)與上年基本持平，略微減少0.25天，達(dá)到120.10天，庫存周轉(zhuǎn)水平良好；同時公司收款能力增強，平均收款周期23.55天，同比下降8.91天，凈業(yè)務(wù)周期縮短至113.29天，同比下降5.55天；公司固定資產(chǎn)、流動資產(chǎn)和流動資金周轉(zhuǎn)率比上年有所增加。

業(yè)務(wù)未來發(fā)展規(guī)劃明確，業(yè)績增長還是比較大的空。

1)計劃200萬錠的紗線產(chǎn)能將于2018年達(dá)到滿負(fù)荷，以性能為導(dǎo)向、以質(zhì)量和效率為核心的細(xì)分類別的競爭將有助于進一步挖掘紗線利潤空。該公司在新疆阿克蘇地區(qū)和越南的紗線產(chǎn)能預(yù)計將于2018年達(dá)到滿員。屆時，公司紗線產(chǎn)能將達(dá)到200萬錠，紗線產(chǎn)銷量和性能規(guī)模仍將增加空；目前，公司在色紡領(lǐng)域的領(lǐng)先地位是穩(wěn)定的，年生產(chǎn)SKU 30000多件。2017年，技術(shù)研發(fā)投入同比增長43%。再加上公司固有的色彩和紗線設(shè)計以及研發(fā)優(yōu)勢，未來公司新紗線的市場規(guī)模有望擴大；在報告所述期間，對質(zhì)量和效率的重視得到了驗證。未來，通過加強主導(dǎo)營銷，轉(zhuǎn)化率將提高，成本將降低，紗線業(yè)務(wù)的盈利能力有望進一步提高。2)設(shè)立網(wǎng)絡(luò)連鎖總部，前端業(yè)務(wù)和后端業(yè)務(wù)并重。目前，該公司的網(wǎng)絡(luò)鏈前端業(yè)務(wù)占了相對較大的收入。未來隨著自營和合作棉花加工企業(yè)的增加以及棉花交易市場年交易規(guī)模的突破，網(wǎng)絡(luò)鏈前端業(yè)務(wù)有望在近兩年保持較高的增長速度。公司在增加前端業(yè)務(wù)的同時，增加了網(wǎng)絡(luò)鏈的后端業(yè)務(wù)。時尚網(wǎng)鏈總部在4月份奠基。核心業(yè)態(tài)包括樣品設(shè)計中心、產(chǎn)品供應(yīng)中心、電商交易中心、品牌展示中心、時尚休閑中心，打造全行業(yè)生態(tài)鏈。未來幾年，公司還將重點收購在R&D擁有訂單資源和優(yōu)勢以及創(chuàng)新渠道的差異化供應(yīng)鏈公司。由于后端業(yè)務(wù)提供產(chǎn)業(yè)鏈靈活運營管理、投資咨詢、客戶培育等服務(wù)，不涉及具體生產(chǎn)，毛利比較高。種植后預(yù)計將進一步提高收益占比，釋放利潤空。

認(rèn)可公司的長期投資價值，給它一個“推薦”評級。

作為世界領(lǐng)先的彩紡企業(yè)，公司具有突出的規(guī)模優(yōu)勢，2017年業(yè)績符合預(yù)期，資產(chǎn)水平高，運營能力強。目前估值在歷史的最后20%，我們認(rèn)可公司的長期投資價值?；谝韵聨c我們看好公司:1)公司成本方面有優(yōu)勢。彩紡環(huán)保優(yōu)勢突出，公司南疆100萬錠產(chǎn)能享受新疆棉紡行業(yè)紅利，穩(wěn)定可持續(xù)；公司網(wǎng)絡(luò)鏈前端業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，有自己的棉田、運營、加工、儲運，成本低于行業(yè)。2)整個系列產(chǎn)品解決方案在進行中，客戶基礎(chǔ)廣且穩(wěn)定，但集中度低。公司幾十年來一直在深入培育色紡行業(yè)，色紗解決方案的市場認(rèn)可度很高。隨著這一固有優(yōu)勢的鞏固，未來的面料和成衣解決方案成為可能；色紡廣泛應(yīng)用于休閑、運動服裝，公司品牌客戶廣泛，合作穩(wěn)定。近兩年客戶CR5占比未超過10%，集中度風(fēng)險較低。3)公司紡織服裝服裝運營商的戰(zhàn)略先進性得到驗證。2018年第一季度，公司實現(xiàn)收入30.34億元，增長30.96%，凈利潤2.19億元，增長31.88%。預(yù)計2018H1年公司實現(xiàn)凈利潤5.27-6.14億元，同比增長20-40%。

預(yù)計公司2018-2020年收入分別為153.88億元、184.62億元和204.97億元，凈利潤分別為8.61億元、10.33億元和11.57億元，每股收益分別為0.85元、1.02元和1.14元?？紤]公積金轉(zhuǎn)股本，EPS為0.57。給公司2018年P(guān)E 25.0-30.0倍，未來6-12個月14.25-17.10元的合理區(qū)間，給其“推薦”評級。(注:本報告預(yù)測指數(shù)表基于考慮公積金轉(zhuǎn)股本的調(diào)整后利潤預(yù)測)

風(fēng)險預(yù)警:項目未按預(yù)期投產(chǎn)；戰(zhàn)略推進低于預(yù)期；原材料價格波動較大；政策風(fēng)險