最近有朋友問我如何評價(jià)保險(xiǎn)公司。老實(shí)說，立場不同的角度也不同。

從客戶的角度來說，償付能力，理賠率和服務(wù)水平是衡量一家保險(xiǎn)公司的主要指標(biāo)。但是從投資的角度看，營業(yè)收入，利潤情況，凈資產(chǎn)收益，總資產(chǎn)規(guī)模，和過往3年的變化趨勢才是評價(jià)一家企業(yè)的主要指標(biāo)。

往下說之前，我們先來看一下保險(xiǎn)行業(yè)。去年保險(xiǎn)行業(yè)保費(fèi)收入4萬5千億。財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)1.19萬億，人身險(xiǎn)3.33萬億。老實(shí)說這些年保險(xiǎn)業(yè)發(fā)展的相當(dāng)不錯(cuò)。從銀保監(jiān)會(huì)公布的數(shù)據(jù)看2013年~2017年，整個(gè)行業(yè)進(jìn)入爆發(fā)期，全行業(yè)的保費(fèi)收入以11.2%~27.49%的速度高速增長，平均每年18.87%。顯著特點(diǎn)就是人身險(xiǎn)增速明顯著高于財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)增速，尤其是2016年股市和樓市泡沫最嚴(yán)重的一年，人身險(xiǎn)增幅高達(dá)36.51%，保險(xiǎn)不僅承擔(dān)了產(chǎn)品意義上的功能，也承擔(dān)了抗通脹和分散投資的功能，這種增長一直持續(xù)到2021年第一季度。按銀保監(jiān)會(huì)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2020年人身險(xiǎn)公司原保費(fèi)收入31674億元，同比增長6.9%。但是從2021年2季度開始，保險(xiǎn)行業(yè)出現(xiàn)萎縮，不到半年時(shí)間全行業(yè)保費(fèi)收入從-0.32%擴(kuò)大到-1.29%。注意這是行業(yè)性的萎縮，除非行業(yè)出現(xiàn)重大轉(zhuǎn)機(jī)，如國家政策方面的重大利好，否則難以逆轉(zhuǎn)。這意味著各大保險(xiǎn)公司將會(huì)和地產(chǎn)企業(yè)一樣，面臨轉(zhuǎn)型的挑戰(zhàn)。

回歸主題，從投資角度評價(jià)一家保險(xiǎn)公司的主要指標(biāo)有哪些？我用太平保險(xiǎn)做例子來分析。

1. 太平雖然創(chuàng)立于解放前，但2001年才在國內(nèi)復(fù)業(yè)，今年剛好是它復(fù)業(yè)20周年，簡單清晰。
2. 原保費(fèi)收入維持在千億以上的保險(xiǎn)公司一共有7家，而太平就是NO.7，既不是特別凸出，也不是特別落后。
3. 它連續(xù)盈利8年，財(cái)務(wù)狀況健康；

首先是原保費(fèi)收入。原保費(fèi)收入是與再保險(xiǎn)保費(fèi)收入進(jìn)行區(qū)分的，按規(guī)定保險(xiǎn)公司必須按照一定比例進(jìn)行分保，接受保險(xiǎn)分出的公司收取的保費(fèi)就是再保費(fèi)收入，而由公司自己做的業(yè)務(wù)得到保費(fèi)收入就是原保費(fèi)收入。所以原保費(fèi)收入是衡量一個(gè)保險(xiǎn)公司業(yè)務(wù)能力的重要指標(biāo)。太平保險(xiǎn)2020年原保費(fèi)收入1784億元，同比增3.48％。其中人壽原保費(fèi)收入1443.67億元，同比增長2.78％；財(cái)險(xiǎn)原保費(fèi)收入281.19億元，同比增4.48％；養(yǎng)老原保費(fèi)收入59.13億元，同比增17.74％。去年受新冠肺炎疫情的影響，人身險(xiǎn)增速明顯放緩，部分險(xiǎn)種還出現(xiàn)了全行業(yè)的衰退。而太平保險(xiǎn)原保費(fèi)收入實(shí)現(xiàn)了3.48%的增長，算是同行業(yè)中的佼佼者。

第二個(gè)指標(biāo)是凈利潤。 凈利潤是一個(gè)企業(yè)經(jīng)營的最終成果，凈利潤多，企業(yè)的經(jīng)營效益就好；凈利潤少，企業(yè)的經(jīng)營效益就差，它是衡量一個(gè)企業(yè)經(jīng)營效益的主要指標(biāo)。具體到保險(xiǎn)行業(yè)，收入和支出項(xiàng)都很駁雜，這通常導(dǎo)致保險(xiǎn)行業(yè)的財(cái)報(bào)很難讀懂。假設(shè)我們用A代表收入，B代表支出，那么

A=已賺取保費(fèi)及保單收入凈額+凈投資收入+已實(shí)現(xiàn)投資收益凈額+現(xiàn)投資收益及減值總額+其他收入+其他收益

B=給付賠付及費(fèi)用+保單持有人利益凈額+傭金支出+行政費(fèi)用+壽險(xiǎn)合約負(fù)債變化-再保險(xiǎn)+財(cái)務(wù)費(fèi)用+稅項(xiàng)

利潤=A-B

去年有69家保險(xiǎn)公司公布了凈利潤（包含非上市），其中有49家盈利、20家虧損。太平資管凈利潤4.83億，與其原保費(fèi)收入一樣，行業(yè)排第七。

第三個(gè)指標(biāo)是凈資產(chǎn)收益率，ROE=公司凈利潤/凈資產(chǎn)，這個(gè)指標(biāo)反映了股權(quán)收益水平，是衡量保險(xiǎn)公司運(yùn)用自身資本效率的重要指標(biāo)。這個(gè)指標(biāo)在行業(yè)中分了5個(gè)梯隊(duì)，最強(qiáng)的合眾資管ROE高達(dá)71.4%,可惜被拉跨的原保費(fèi)收入拖了后腿，頗有點(diǎn)韓信將兵，奈何無兵的味道。第二梯隊(duì)的2家ROE在43%~48%之間，第三梯隊(duì)有3家，ROE在31.4%~37.6%之間。第四梯隊(duì)有4家，ROE在20.5%~23.5%之間。去年太平資管就屬于這個(gè)梯隊(duì)，ROE20.5%，同比增幅6.3%，從15名開外擠進(jìn)了前十。第五梯隊(duì)十家保險(xiǎn)公司，ROE從10.3%~18.6%。剩余保險(xiǎn)公司ROE均不足10%。

第四個(gè)指標(biāo)是資產(chǎn)規(guī)模?？傎Y產(chǎn)到底意味著什么？至少對于金融企業(yè)而言，意味著更強(qiáng)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，再融資能力、更多的客戶和更大的市場影響力。險(xiǎn)企做大規(guī)模，可以攤低管理成本和固定成本，提高經(jīng)營效益。最新數(shù)據(jù)顯示：2021年一季度全行業(yè)總資產(chǎn)24.25萬億，較年初增長4.12%。其中，比起產(chǎn)險(xiǎn)公司總資產(chǎn)的2.48萬億元，壽險(xiǎn)公司總資產(chǎn)達(dá)到了20.73萬億元，人身險(xiǎn)公司總資產(chǎn)占保險(xiǎn)行業(yè)總資產(chǎn)的85.4%?？傎Y產(chǎn)規(guī)模超過萬億的保險(xiǎn)公司有5家，最大的總資產(chǎn)規(guī)模高達(dá)4.5萬億元，第二也接近3萬億，非常的驚人。前五家不僅是行業(yè)公認(rèn)的頭部險(xiǎn)企，而且長期保持著在保費(fèi)收入、利潤情況有著穩(wěn)定的表現(xiàn)，完美詮釋了大企業(yè)就是好企業(yè)，好企業(yè)就是大企業(yè)這種莫名其妙的辯證統(tǒng)一。太平人壽作為后來者以7723億的規(guī)模在行業(yè)內(nèi)排到第六。

第五個(gè)指標(biāo)，也是大部分人最關(guān)注的，投資資產(chǎn)和平均投資收益率。在這一指標(biāo)上各家保險(xiǎn)公司差距較大，規(guī)模最大的國壽資管投資資產(chǎn)規(guī)模3.7萬億，財(cái)務(wù)投資收益率5.35%，綜合投資收益6.04%。而投資收益率最高的泰康資管投資資產(chǎn)規(guī)模只有7367億，財(cái)務(wù)投資收益率8.17%，綜合投資收益率9.28%。而我們觀察的樣本太平資管，平均投資資產(chǎn)5487億，財(cái)務(wù)投資收益率6.43%，綜合投資收益率7%。需要說明的是，這里的投資收益率是依據(jù)財(cái)務(wù)報(bào)告估計(jì)出來的，可能與公司實(shí)際投資收益率仍然略有差距。這些差異主要體現(xiàn)在投資資產(chǎn)估計(jì)，資產(chǎn)減值損失估計(jì)方面。正常來講，我們估計(jì)的要低于公司自身的投資收益率，因?yàn)槲覀儗⒐咀约号兜馁Y產(chǎn)減值損失全部確認(rèn)到投資資產(chǎn)減值損失里面，這顯然是高估的，畢竟里面應(yīng)該有一部分是應(yīng)收保費(fèi)、固定資產(chǎn)或其他非投資資產(chǎn)的減值損失。

保險(xiǎn)資管公司的管理費(fèi)收入到底是如何構(gòu)成的，管理費(fèi)率都是多少也是大多數(shù)人關(guān)注的問題。一般來說管理費(fèi)收入有基礎(chǔ)管理費(fèi)、超額業(yè)績獎(jiǎng)勵(lì)、公募基金管理費(fèi)等構(gòu)成。保險(xiǎn)資管營業(yè)收入的主要來自于資產(chǎn)管理費(fèi)。在我們可以收集到資產(chǎn)管理費(fèi)收入科目的10家資管公司中，資產(chǎn)管理費(fèi)收入108億元，而這10家公司的營業(yè)收入為125億元，資產(chǎn)管理費(fèi)收入占比高86%。盡管我們從年度信息披露報(bào)告中只找到10家保險(xiǎn)資管公司的管理費(fèi)收入指標(biāo)，但有關(guān)資產(chǎn)托管的規(guī)模一家也沒有找到。通過資管公司官網(wǎng)的最新介紹，我們找到了三家公司最新托管資產(chǎn)規(guī)模數(shù)據(jù)。其他6家公司托管資產(chǎn)，我們使用其母公司投資資產(chǎn)規(guī)模作為近似替代。由此，我們計(jì)算了2020年度這10家保險(xiǎn)資管公司的管理費(fèi)率 。2020年保險(xiǎn)資管公司托管資產(chǎn)管理費(fèi)率平均水平為0.27%。

最后一個(gè)指標(biāo)，增長速度。這個(gè)指標(biāo)決定了這家公司是否值得長期持有，持續(xù)投資。

我們一起來和數(shù)據(jù)對照一下 單位：億元

年份	全行業(yè)	增長	財(cái)險(xiǎn)	人身險(xiǎn)	太平 財(cái)險(xiǎn)	太平 人壽	合計(jì)	增長
2013	17222	-	6212	11010	107.99	518.52	626.51	-
2014	20235	17.50%	7203	13031	132.69	651.28	783.97	25.13%
2015	24283	20.00%	7995	16288	156.15	799.23	955.38	21.86%
2016	30959	27.49%	8724	22235	181.80	943.64	1125.44	17.80%
2017	36581	18.16%	9835	26746	220.68	1139.24	1359.92	20.83%
2018	38017	3.93%	10770	27246	242.30	1236.18	1478.48	8.7%
2019	42645	12.17%	11649	30995	269.12	1404.59	1673.71	13.20%
2020	45257	6.12%	11929	33329	281.19	1443.67	1724.86	3.05%

上表數(shù)據(jù)來自于中國保險(xiǎn)業(yè)協(xié)會(huì)，由數(shù)據(jù)可以看到，太平保險(xiǎn)從2013年~2020年8年間持續(xù)增長。除了2016年和2020年之外，增速均高于行業(yè)平均值。計(jì)劃經(jīng)濟(jì)時(shí)代，中國人壽負(fù)責(zé)壽險(xiǎn)，中國人保負(fù)責(zé)財(cái)險(xiǎn)，太平保險(xiǎn)負(fù)責(zé)海外，直到2001年才獲準(zhǔn)回到國內(nèi)市場，到今年剛好復(fù)業(yè)20周年，因此太平在國內(nèi)知名度不高。復(fù)業(yè)初期，壽險(xiǎn)保費(fèi)規(guī)模迅速擴(kuò)大：

1. 保費(fèi)收入從2002年的16億港元快速擴(kuò)張至2008年的212億港元，年復(fù)合增速近54%，市場份額從不足1%提升至近3%。
2. 2012-2014年，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)初步改善，公司代理人數(shù)量翻番、產(chǎn)能增長逾40%，驅(qū)動(dòng)個(gè)險(xiǎn)保費(fèi)收入在總保費(fèi)中占比持續(xù)提升。
3. 15年開始進(jìn)一步優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，到2018 年個(gè)人代理渠道保費(fèi)收入占總保費(fèi)收入百分點(diǎn)至76.6%，銀保渠道保費(fèi)收入占比所致20.6%，作為國企能夠做到這點(diǎn)很不容易。對于大部分國企難就難在即便是領(lǐng)導(dǎo)人知道企業(yè)短板在哪里，但是想要改變會(huì)受到方方面面各種阻力，而太平能夠順利實(shí)施改革戰(zhàn)略，說明太平的企業(yè)文化還是不錯(cuò)的。

從11年-19年，利潤增長24倍，平均年化53%，保費(fèi)增長5.6倍，平均年化25.8%，可投資資產(chǎn)增長4.1倍，平均年化投資收益增長20.6%，總投資收益，增長6.2倍，年化增長27.6%,每股內(nèi)含價(jià)值增長4.3倍，年化增長為21.5%；總資產(chǎn)增長2.6倍，平均年化16.1%。股東權(quán)益增長6.2倍，年化27.5%。新業(yè)務(wù)價(jià)值增長5.95倍，平均年化26.9%。股東權(quán)益增長6.2倍，年化27.5%。太平18年剩余邊際1300億，確實(shí)非常出色。

關(guān)鍵詞：原保費(fèi)收入、凈利潤、ROE、總資產(chǎn)規(guī)模、平均投資收益率和增長速度。

數(shù)據(jù)來源：中國保險(xiǎn)行業(yè)協(xié)會(huì)

中國銀行保險(xiǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)