以下是7月12日直播回顧文版

時間：2021年7月12日

主題：CXO還好嗎？如何查看CDE文件的影響

嘉賓：@價值事務(wù)所雪球人氣用戶

首先，我沒想到今天CXO會大幅上漲。今天這個文件是上周定的。

7月2號市場上出了一個文件，文件的名字太長，我們就叫它《指導(dǎo)原則》。文件一出CXO就連跌了三天，很多人在后臺留言問CXO的邏輯是不是變了、是不是不行了？甚至還有問恒瑞的。這個文件有很多大V做了一些解讀，說是要打擊me too類創(chuàng)新藥。造成全網(wǎng)炮轟me too類創(chuàng)新藥，甚至引起了創(chuàng)新藥行業(yè)利空、CXO行業(yè)利空。

這個28頁的《指導(dǎo)原則》我全看完之后，感嘆部分大V們真的是斷章取義。這個文件通篇最重要的就是一句話，它強(qiáng)調(diào)藥物的研發(fā)應(yīng)該以患者為中心，應(yīng)該以臨床價值為導(dǎo)向，而不是利空創(chuàng)新藥之類的。

以臨床價值為核心，以患者為核心，我理解它的意思是不支持me worse類藥。什么叫me worse呢？我還要給大家簡單的解讀一下創(chuàng)新藥的幾個等級：me worse、me too、me better、best in class、First in class。

我們先說什么是me too。我的藥跟原研藥效果一樣，只是說我繞開了你的專利。比如我把基團(tuán)挪個位置或者干點(diǎn)什么，我繞開你的專利，跟你的其實(shí)是一模一樣。me worse就很好說了，就是比差，這種是沒有意義的，當(dāng)然就不好了。me better是在me too的級別上，比你的原研藥效果要好一點(diǎn)，可能是把這個基團(tuán)做了一些改動，例如親水性更強(qiáng)、親脂性更強(qiáng)等，從而使它的藥效比原研藥更好。best in class就是說在同一種靶點(diǎn)上，我跟所有的數(shù)據(jù)比較，我是同類中最強(qiáng)的。First in class就是全新的靶點(diǎn)，以前從來沒有過這樣的靶點(diǎn)。比如說像屠呦呦的青蒿素，就叫First in class。我們解釋了一下創(chuàng)新藥的幾個等級，基于這幾個概念，這個文件我的理解是不支持me worse的的藥。

我們現(xiàn)在都知道，像恒瑞的PD-1賺了很多錢，PD-1就是類似一個me too級別的，現(xiàn)在市面上有上百加藥企在做PD-1，這肯定就不科學(xué)。

創(chuàng)新藥是一個非常大的市場，以腫瘤藥舉例，大家看到的是藥，其實(shí)這個藥的背后是不同的靶點(diǎn)，通俗來講就是可能同樣一款藥是治肺癌的，但是這個肺癌我可以針對不同的靶點(diǎn)研發(fā)藥。我們希望看到的情況是比如每個靶，不同的公司圍繞不同的靶點(diǎn)做研發(fā)，而不是說上百家公司看到恒瑞的PD-1賺錢，全都去研發(fā)這一個靶點(diǎn)。

監(jiān)管反對的就是這種創(chuàng)新不是為了大家好，而是為了立項(xiàng)而立項(xiàng)的情況。監(jiān)管肯定希望看到的是全面開花，就是什么靶點(diǎn)都去做，這樣的就是好的。比如舉個例子，我覺得像疫苗行業(yè)這一把就很好，新冠康泰做滅活，智飛做重組，康希諾做腺病毒載體、沃森做MRNA、萬泰做流感的鼻噴，他們的技術(shù)都不一樣，你沒有看到所有的這五大疫苗公司全部都去做滅活的局面吧？這就很好。

回到剛剛說的創(chuàng)新藥，每一種靶點(diǎn)都各有各的優(yōu)勢，就像疫苗一樣，五家平臺類的疫苗公司各有各的技術(shù)優(yōu)勢，各有各的擅長。比如康泰就擅長多聯(lián)苗，智飛就擅長細(xì)菌類的傳染病，康希諾就擅長腺病毒載體，萬泰擅長做多價苗等。

為什么創(chuàng)新藥會出現(xiàn)這樣一種情況呢？大家全部一窩蜂的去做一個靶點(diǎn)，甚至是為了立項(xiàng)而立項(xiàng)，基本上做出來的都是me worse，有什么意義呢？其實(shí)就是市場上錢太多了。這些創(chuàng)新藥的企業(yè)融資實(shí)在太容易了，他們要去拿融資就要編故事，就得把我的管線拼湊的很好，所以就會出現(xiàn)很多公司為了湊管線而去拼管線。我們看到的創(chuàng)新藥有很多都是這樣的，你把它理解成騙錢的都可以。

《指導(dǎo)原則》這份文件監(jiān)管傳達(dá)出的信息就是要打擊這種沒有創(chuàng)新型、一窩蜂去做為了立項(xiàng)而立項(xiàng)的靶點(diǎn)，我們需要提高的是立項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)?，F(xiàn)在我們可以看到整個網(wǎng)上一些文章都是在炮轟me too，確實(shí)是有一點(diǎn)牽強(qiáng)附會。

這里插一句話，為什么大家一直唱衰恒瑞呢？其實(shí)恒瑞真的有點(diǎn)像是錯殺，可能就是估值太高，別人找理由去殺它。認(rèn)真思考下恒瑞肯定不可能為了立項(xiàng)而立項(xiàng)，因?yàn)楹闳鸲际歉鶕?jù)自己的強(qiáng)項(xiàng)做的立項(xiàng)。

在此講一下恒瑞的策略，它的策略是First follow。就是說恒瑞的孫總也很喜歡看論文，基本上作為老總他每天大量的時間都在看論文，閱讀完后選好認(rèn)為可以做的靶點(diǎn)，于是國內(nèi)的團(tuán)隊(duì)就先把臨床前期所有的準(zhǔn)備工作做好，等到這個靶點(diǎn)海外的臨床一期的實(shí)驗(yàn)結(jié)果出來還不錯后，國內(nèi)這邊馬上跟進(jìn)開始推臨床，有可能國內(nèi)可以做得跟海外的同步上市，如果真的做得好，甚至有可能會超越他們上市，這就叫First follow。我覺得這種創(chuàng)新藥的策略是最符合我們國內(nèi)當(dāng)下的國情的，國外是上百年的積累，我們創(chuàng)新藥才多少年？肯定得一步一步的走。所以像恒瑞這種策略其實(shí)是很穩(wěn)妥的，我國就適合做me too，F(xiàn)irst follow策略。有了me too，就是跟海外創(chuàng)新藥一模一樣的，繞開專利的，才有me better，才有best in class。后面積累起來以后才會有First in class。

說到這里我說一下未來創(chuàng)新藥的格局，現(xiàn)在已經(jīng)可以看到創(chuàng)新藥行業(yè)全面開花的發(fā)展趨勢。以腫瘤藥為例，腫瘤藥的靶點(diǎn)可以說是全面興起，靶點(diǎn)越來越分散，我們前面說的PD-1、PD-L1，靶點(diǎn)越來越多，它的熱點(diǎn)已經(jīng)很分散了，沒有任何一家企業(yè)可以把所有的靶點(diǎn)都做完，包括恒瑞，因?yàn)轫?xiàng)目是無限的多，你要去投入研發(fā)的話可以無限的投入，但研發(fā)的投入是無止境的，你一定要結(jié)合自己的特長、優(yōu)勢去立項(xiàng)。所以未來可能除了恒瑞這種龍頭，還會出現(xiàn)很多新的創(chuàng)新藥的龍頭，未來一定不會是一家獨(dú)大，創(chuàng)新藥企一定是百花齊放的。

說完創(chuàng)新藥這個行業(yè)的文件，我們再回到CXO。先說市面上我們能看到的CXO，，已經(jīng)登陸資本市場的，尤其是A+H兩頭上市的，都是一些第一梯隊(duì)的大CXO。這些CXO他們合作的都是頭部藥企，甚至海外的藥企，這些藥企不可能為了立項(xiàng)而立項(xiàng)。所以說這個文件真的是不會對他們有影響的，只有那些低水平創(chuàng)新，湊管線的藥企會受影響。你們想，那些為了湊管線，為了拿錢的那種小公司，他們只能請得起那些很便宜的尾部小CXO，而因?yàn)镃XO這個賽道現(xiàn)在也很好、很火熱，資本投了很多錢，最近很多CXO都來融資還沒有上市呢，一些小CXO注冊了很多新的CXO冒出來，這些CXO才會是受傷嚴(yán)重的。

我們說CXO這個賽道肯定不可能一直持續(xù)都是整個行業(yè)所有的人都活的很好，因?yàn)檎麄€行業(yè)在高速擴(kuò)容，一個是海外的一些產(chǎn)業(yè)在轉(zhuǎn)移到中國，一個是國內(nèi)的創(chuàng)新藥整個在爆發(fā)，是雙重紅利。所以我們國內(nèi)的CXO行業(yè)整理來說呈現(xiàn)出欣欣向榮，只要是這個行業(yè)的公司都活得很好，所以資本就瘋狂的往里面卷，越來越多的CXO公司就出現(xiàn)了。但是未來這樣的雙重紅利不會一直持續(xù)下去。任何一個行業(yè)都有平穩(wěn)增長的一天。我們現(xiàn)在看到的可能每年整個行業(yè)都有20%、30%的增速在增長，所以大家都活得很好?？傆幸惶爝@個增速會放緩，比如幾個點(diǎn)，甚至就跟通貨膨脹差不多。這個時候干什么呢？頭部集中，所以即便是未來那一天內(nèi)卷到來，要死掉的都是后面的，關(guān)頭部什么事？頭部甚至是受益的，因?yàn)樗麄儠芤嬗谡w集中度的提升。

CXO會內(nèi)卷，未來可能會，而且這個未來不會太遠(yuǎn)，我認(rèn)為三五年。我覺得阿基米德那篇文章里想說的應(yīng)該是跟我的意思類似，就是CXO內(nèi)卷的這一天肯定會到來，因?yàn)榧t利不是一直有的。到來之后就是頭部集中，不要看后面的。因?yàn)檫@種to B端的一定是大者恒大。

我們接著回到這個文件來看，其實(shí)國內(nèi)的創(chuàng)新藥企更多的是低水平重復(fù)，低水平創(chuàng)新，我們要把這部分打掉，這部分對整個行業(yè)的增量擴(kuò)容是沒有意義的。你說一個小公司一年投個幾十萬、幾百萬甚至上千萬的研發(fā)，即便是十家、五十家、一百家公司，整個創(chuàng)新藥的研發(fā)費(fèi)用的盤子不會擴(kuò)的很大的，我們把那些低水平重復(fù)的那些浪費(fèi)的去掉，把資源集中起來攻堅(jiān)頭部。

比如像恒瑞這種，我們可以看到像恒瑞、百濟(jì)的研發(fā)費(fèi)用都是越來越高的，恒瑞近三年的研發(fā)費(fèi)用加起來是過百億的，百濟(jì)神州更厲害，百濟(jì)三年研發(fā)應(yīng)該上百億美金了，是恒瑞的好幾倍。這種研發(fā)才是可以帶來整個創(chuàng)新藥行業(yè)的擴(kuò)容的。我們可以看到國內(nèi)頭部藥企，其實(shí)跟海外那些大廠頭部藥企的研發(fā)費(fèi)用，有10倍以上的差距。如果說我們國內(nèi)的創(chuàng)新藥企以后都以這種研發(fā)力度投入，那你說這個創(chuàng)新藥行業(yè)的盤子它能有多大，這個擴(kuò)容能有多大，CXO是不是會迎來史詩級的大繁榮？肯定會的，只是我們現(xiàn)在沒有到那個投入的水平，以后研發(fā)費(fèi)用慢慢上去，現(xiàn)在的產(chǎn)品越來越賺錢，整個行業(yè)在擴(kuò)容，那當(dāng)然是你好我好大家好。

其次我們再看CXO會內(nèi)卷嗎，我們說了頭部的那些公司接的基本上都是國內(nèi)的頭部企業(yè)，更別說CXO“七龍珠”了，大家可以去看，像藥明、康龍、凱萊因這些，人家海外的收入是占了70%、80%的，你說這種文件會影響他們嗎？不會的。尤其是當(dāng)國內(nèi)的這些創(chuàng)新藥行業(yè)去掉低水平重復(fù)，整個行業(yè)在往高水平創(chuàng)新這么走的時候，整個行業(yè)越來越擴(kuò)容，頭部的研發(fā)投入的資金越來越大，對頭部的CXO來說，就更是迎來了更大更大的機(jī)會。

所以我們看CXO看大不看小，看頭部不要看尾巴，不要妄想著小的逆襲，不要妄想在CXO像代工廠這種行業(yè)，其實(shí)CXO都不能算是純粹的代工廠，像這種B端的行業(yè)、企業(yè)一定是越做越大的，很少有那種彎道超車的，很少很少。而且像海外營收占比高的優(yōu)先考慮，其實(shí)就是頭部的那幾家。CXO真的是一個很好的行業(yè)，我個人的持倉，我之前跟大家說過，我也有疫苗也有醫(yī)療服務(wù)，但是我CXO的投入比例、持倉比例是最重的。

我們看看現(xiàn)在全球的科技進(jìn)步速度越來越快，創(chuàng)新藥以前的靶點(diǎn)才多少，現(xiàn)在的靶點(diǎn)都跟不過來。恒瑞以前還可以一步一步很輕松的跟上，現(xiàn)在跟上是很吃力的。因?yàn)閯?chuàng)新的新靶點(diǎn)、新技術(shù)太多了，全球的科技越來越進(jìn)步，而且進(jìn)步的速度越來越快，整個研發(fā)的投入就越來越高，那對CXO來說肯定是越來越好的。

那你說像仿制藥企這種，集采這些打擊以及后面的跟上，毛利其實(shí)是在下降的。它為了自己降成本著想，肯定想的是一體化，自己什么都做，但是像這種創(chuàng)新藥企，創(chuàng)新藥的速度越來越快，行業(yè)變遷越來越快的時候，而且創(chuàng)新藥動輒是90%幾的毛利，他們有這么高的利潤，肯定是越快越好，越省事越好。所以這種創(chuàng)新藥企越有動力，把自己的業(yè)務(wù)包出去，而且越大的創(chuàng)新藥企越有動力跟大的CXO合作。因?yàn)樗氲氖窃娇煸胶玫耐瓿晌医淮氖虑?，我不會在乎給CXO的那點(diǎn)錢，因?yàn)槟屈c(diǎn)錢比起創(chuàng)新藥企能賺的錢真的是九牛一毛，而那些仿制藥企，那些低端的創(chuàng)新藥企它們才會去扣CXO的那個錢該不該給，是我自己建劃算還是包出去劃算。

所以CXO的繁榮跟創(chuàng)新藥行業(yè)的繁榮是捆綁的，一榮俱榮的格局。我們一定要堅(jiān)定，未來全球的創(chuàng)新藥行業(yè)就是越來越好，以前治不了的絕癥現(xiàn)在可以治了；現(xiàn)在不能治的絕癥也許幾年后、十年二十年后也能治了。比如這么多年從來都沒有阿爾茲海默癥的藥，近期在美國上市了。未來一定是比現(xiàn)在好的，我們也一定要堅(jiān)信這一點(diǎn)。

做股票投資也好，做任何投資也好，我們都一定要相信未來比現(xiàn)在好。如果你不相信這一點(diǎn)，什么都不要做了，躺平吧。

整個創(chuàng)新藥行業(yè)的紅利，最能吃到的不是那些頭部的創(chuàng)新藥企，而是CXO。藥企現(xiàn)在熱門的靶點(diǎn)越來越多，藥企只能針對自己的優(yōu)勢去立項(xiàng)，它不可能什么都做。

它做不過來，但是CXO可以，比如我們看藥明生物，它從單抗到商業(yè)化生產(chǎn)，各個階段全部都可以賦能，什么抗體篩選、噬菌體、雜交瘤，還有轉(zhuǎn)基因大鼠，藥明生物統(tǒng)統(tǒng)都有，它什么都做。藥企做不到，但是CXO可以，尤其是幾個大的CXO，像藥明、康龍，它們通過多年的人才積累、經(jīng)驗(yàn)積累、技術(shù)積累，直接占據(jù)了整個創(chuàng)新藥行業(yè)的制高點(diǎn)，深度的參與了創(chuàng)新藥的新藥研發(fā)。所以我們看CXO不是簡簡單單的外包，比如富士康對蘋果那樣，真正大部分的毛利都被蘋果賺走了，真正具備科技含量的都在蘋果那，富士康就是一個簡單的生產(chǎn)、包裝、拼裝，就是這種，它賺的就是辛苦錢，而且這種辛苦錢它之所以能賺到，是因?yàn)槲覀冎袊娜丝诩t利，如果以后有更便宜的，比如現(xiàn)在東南亞制造的崛起，就會使得我們的產(chǎn)能也往東南亞遷。當(dāng)年美國歐美可以把產(chǎn)能遷到中國來，未來中國也可能遷出去。

CXO不是屬于這一類低水平的代工廠的，它像臺積電之于芯片。像富士康那種吃人口紅利，吃勞動力紅利的可能產(chǎn)能會轉(zhuǎn)移，但是像臺積電這種吃的是工程師紅利，我們中國的工程師紅利真的是全球絕無僅有。全球沒有任何一個國家有我們中國這么多的工程師，這么多的本科生、研究生、碩士生，世界上沒有一個國家有這么多實(shí)操工程師。多到一個什么樣的程度呢，我舉個例子，我之前在北京金融媒體公司工作過，投簡歷的很多都是清華北大畢業(yè)或者海外海歸，在金融圈你不是清華北大的說明你爸爸很厲害，就是這種名校畢業(yè)的太多了，以至于博士生只能去干碩士生的活，碩士只能去干本科生的活，只能大材小用了，這就是中國的工程師紅利。

很多人說中國的人口紅利到頭了，我認(rèn)為可能是那種低端勞動力的紅利到頭了，但是工程師紅利還在，我們中國有多少，本科生、碩士生、研究生的數(shù)量可以說比全球任何一個國家都多，這些人去攻高精尖領(lǐng)域，去做研發(fā)，做高水平的創(chuàng)新，堆都能堆出來。

所以我認(rèn)為從這個角度來看，中國必將誕生全球最大的CXO。我們的CXO的這些研發(fā)人員的工資，薪水，是海外那些人的幾分之一，而我們的數(shù)量又那么多那么龐大。可以說像CXO這種活，真的是我們中國人最擅長的，不止是CXO，但凡是世界上科技含量高的或者沒什么科技含量的代工廠也是我們國家最大的。比如說電子煙全球最大的代工廠思摩爾國際，我們國家的，芯片全球最大的代工廠臺積電，我們國家的。所以我覺得中國未來一定會出全球最大的幾個CXO，都是我們國家的。而且CXO有什么好處？它除了賣廠子，不承擔(dān)創(chuàng)新藥失敗的風(fēng)險，它不管你這個創(chuàng)新藥成沒成功，只要你藥企把單子交給我，我給你做了，就要把這筆錢收到，這些大的CXO還有什么呢，它還可以搞投資。

比如像藥明這種，它什么都可以做，什么技術(shù)都有，它深度參與了整個創(chuàng)新藥研發(fā)的過程，它對各個技術(shù)路徑，哪些公司強(qiáng)門兒清，所以它可以去做投資。我們看像泰格這些，它們的凈利率為什么增長速度那么快，其實(shí)很大一部分是投資收益獲得的。但是這個投資收益不像其他的企業(yè)是炒股、投資，非經(jīng)常性收益，我認(rèn)為這種收入就是他們可持續(xù)的收入，可以算進(jìn)主營業(yè)務(wù)里面的收入。最過分的是，他們?nèi)ネ读四切┧幤?，還能以股東的身份鎖定他們未來的CXO訂單，可以說是一手賣廠子，一手又自己去參與挖礦，這個模式宇宙無敵。

整個創(chuàng)新藥行業(yè)本來應(yīng)該是一個永續(xù)增長的行業(yè)，因?yàn)槿擞肋h(yuǎn)要生病，只要技術(shù)在進(jìn)步，只要科技一直在進(jìn)步，像創(chuàng)新藥行業(yè)、醫(yī)療行業(yè)就是永續(xù)的，那么CXO服務(wù)于這些創(chuàng)新藥的企業(yè)，它又有著最佳的模式，它可以說是最好的一個模式了。

像什么創(chuàng)新藥ETF可能吃到了創(chuàng)新藥行業(yè)的紅利，但是我認(rèn)為它吃的都不是最完整的，我說的創(chuàng)新藥ETF，就相當(dāng)于創(chuàng)新藥整個行業(yè)，但是CXO完全是吃到了整個創(chuàng)新藥行業(yè)的紅利的，所以說頭部的CXO企業(yè)我非?？春?，重倉買了不少。

總結(jié)一下，剛剛我們說了7月2號的那個《指導(dǎo)原則》，它其實(shí)就是一個很中規(guī)中矩的文件，就是說大家不要一窩蜂的做那些低水平重復(fù)的創(chuàng)新，我們要以臨床指導(dǎo)為原則，以患者為中心，就是這些套話。但是市場的反應(yīng)是什么？我稱之為自己給自己加戲，大家全都是戲精。

為什么會出現(xiàn)這樣的結(jié)果呢？我覺得核心的原因還是估值太高了，估值太高了就會造成只要一有風(fēng)吹草動，就很容易讓市場沒有信心的情況。我們可以看到以前這些頭部公司，其實(shí)它們漲的還是挺慢的，而且比較平穩(wěn)，即便是回撤也不會有很大的回撤。但是今年我們看到反復(fù)的過山車，比如像我之前講過的那些公司，基本上就是一下子漲下去，一下子跌下來，就是因?yàn)樗墓乐堤吡?，但是沒有辦法。

我個人認(rèn)為，未來挺長一段時間內(nèi)，高估值、高波動和高分化都是核心。為什么呢？因?yàn)殄X太多了，

錢太多了必然會保持高估值，而且這些錢會往頭部的、確定性的好公司涌。高估值會產(chǎn)生什么？就是高波動，一點(diǎn)點(diǎn)的風(fēng)吹草動就會造成劇烈的波動。但是沒有辦法，錢就在那里，錢是不會去那些下行行業(yè)的，它們會去那些創(chuàng)新性的有未來的行業(yè)，所以就是高波動、高分化、高估值。

其實(shí)我們可以看到很明顯的趨勢，不論是放在國內(nèi)也好，海外也是一樣。今年上半年滬深300包括整個上證指數(shù)都是負(fù)的，但是創(chuàng)業(yè)板卻漲了十幾個點(diǎn)，這與海外的情況一模一樣。我們看道瓊斯指數(shù)把那些頭部的互聯(lián)網(wǎng)大廠，把那些納斯達(dá)克里面的公司都剔掉，別看美股過去轟轟烈烈十年大牛市，其實(shí)幾乎沒怎么上漲。道瓊斯如果把這些排除掉，其實(shí)沒怎么漲。

反而是什么？納斯達(dá)克講的好，現(xiàn)在納斯達(dá)克可以說已經(jīng)取代了道瓊斯，才真正的是美國的主板。我們看大家崇拜的巴菲特，其實(shí)近十年他的業(yè)績是平平的。但是像木頭姐們，他們的業(yè)績就非常的好。全球已經(jīng)從未來的消費(fèi)主義時代，進(jìn)入了一個科技創(chuàng)新的時代。

為什么這些公司的估值這么高？其實(shí)我覺得也算是一個理性情況下的看法，比如說特斯拉為什么估值這么高，大家都知道新能源是未來，但是不知道誰真正能跑出來。但是特斯拉在里面的確定性最強(qiáng)，它是頭部，所以大家就瘋狂的往里面涌，其實(shí)這是一個相對理性的選擇。包括CXO這些為什么估值這么高，像通策、愛爾，為什么估值這么高，就是因?yàn)樗鼈兪俏磥?，這個很確定，它們是頭部，那就更加確定了，所以錢就往里面涌，就是這樣的。高估值、高分化、高波動。那我們怎么應(yīng)對？其實(shí)我個人是不喜歡擇時的，就是不應(yīng)對，裝死就好了。

還有找那些頭部的，你定投就好了，這是最佳的策略，不要說你去擇時，擇時很難的。那些明星基金經(jīng)理在年報上給基民的信里面全部都是說擇時很難，基本上做不到。所以高估值沒有辦法，但凡市場有一點(diǎn)風(fēng)吹草動它就潰的很厲害。因?yàn)楣乐堤吡?，就沒有那么確定的信心，但是它遲早還是會漲回去的。比如我之前講的那些公司，可能咣下來了，但是慢慢的它又回去了。

下面回答下大家的問題。

康龍和藥明康德哪個好？

這個怎么說呢，各有各的好。我給大家講一下我對這幾家公司的看法。像藥明康德不是一家公司，它還有一家叫做藥明生物，它們倆是兄弟公司。最開始在藥明康德回國上市之前，是一個集團(tuán)一家公司，歸屬于一個老板。但是回了國之后它拆成了藥明生物和藥明康德。藥明生物主要負(fù)責(zé)的是大分子，藥明康德負(fù)責(zé)的是小分子。

但是大家都知道，大分子就是靶點(diǎn)治療、精準(zhǔn)治療是未來。所以說大分子的估值就很高。我們可以看到藥明生物的營收、利潤，跟藥明康德差遠(yuǎn)了，但是它的估值比藥明康德還要高，就是因?yàn)榇蠹抑来蠓肿邮俏磥?。但是李老板也很機(jī)智，他把下一代的技術(shù)這些治療都放在藥明康德里面，就是說兩手都要，而藥明如果生物和康德沒有拆成兩家公司，這就非常好了，我認(rèn)為世界上未來宇宙第一大CXO就是藥明系。但是它拆了也沒有關(guān)系，拆了也很好。拆了兩個都很好。

康龍其實(shí)要晚藥明好幾年成立，我們說了CXO是一個先發(fā)優(yōu)勢特別強(qiáng)的一個行業(yè)，所以說康龍肯定是被藥明系給碾壓的。但是康龍也很厲害，藥明之所以這么厲害，是因?yàn)樗鼜那岸耍菑乃幬锇l(fā)現(xiàn)起家一直往后端擴(kuò)容。藥物研發(fā)是研究人員在實(shí)驗(yàn)室里一點(diǎn)一點(diǎn)做實(shí)驗(yàn)給做出來的。

所以我要是有前端的流量入口，再有后面的保留，那肯定就很容易。因?yàn)槲乙沧隽怂幬锇l(fā)現(xiàn)，那我能不能跟你一塊做藥物生產(chǎn)、藥物合成？那肯定金主爸爸也是愿意的吧，因?yàn)槟愀?，你幫他做了一樣，就把后面的一塊兒都做了，這種導(dǎo)流效果是很好的。

藥明康德是藥物發(fā)現(xiàn)全球第二，全球第一?？谍埵撬幬锇l(fā)現(xiàn)全球第三，全國第二。藥明是靠著最前端的這個路口長到現(xiàn)在這么大的，康龍也可以。而且我們可以看到康龍導(dǎo)流真的非常成功，它的CMO，CDMO這一塊業(yè)務(wù)的增速非常的強(qiáng)。

所以說康龍也很厲害，而且康龍現(xiàn)在想補(bǔ)齊自己的大分子這個板塊，藥明已經(jīng)拆了，兩家公司沒有任何股權(quán)關(guān)系，就是兩個兄弟公司。但是康龍沒有拆，康龍可以說如果它補(bǔ)齊了，它就是未來的CXO集大成者。但是其實(shí)整體來說，康龍比藥明系集團(tuán)還是差遠(yuǎn)了。

所以小孩子才做選擇題，成年人全都要。

下面回答大家提問的問題

1、能講講泰格嗎？

泰格是臨床實(shí)驗(yàn)CRO的龍頭，臨床實(shí)驗(yàn)是什么？就是一個創(chuàng)新藥做出來，先在實(shí)驗(yàn)室里面做，找到了這個分子之后去給動物做實(shí)驗(yàn)，在動物里面安全無害有效果，動物做了沒問題，然后去申請可不可以在人身上做實(shí)驗(yàn)，泰格做的就是負(fù)責(zé)臨床實(shí)驗(yàn)的。

藥企可以把臨床實(shí)驗(yàn)包給泰格，它是做的人體臨床實(shí)驗(yàn)這一塊全國做的最好的。而且臨床實(shí)驗(yàn)這一塊它的導(dǎo)流是最難導(dǎo)的，所以我們可以看到雖然康龍、藥明它們都是一條鏈條全部打通，但是臨床這一塊總歸是差點(diǎn)意思，就是它們的增速不像CDMO這種的這么快。

因?yàn)閷?dǎo)流有點(diǎn)分開，像做藥，藥物合成、藥物發(fā)現(xiàn)和后面的藥物生產(chǎn)，它們都是合成端，這個都是實(shí)驗(yàn)室里面做的，或者工廠里面做的。但是像臨床實(shí)驗(yàn)這種東西要去醫(yī)院做，是要跟醫(yī)生、跟醫(yī)院打交道，考驗(yàn)的是一家公司跟醫(yī)院打交道的能力，和快速引進(jìn)患者的能力。這一塊泰格是絕對的龍頭，泰格也知道前面往后面導(dǎo)流很快，所以泰格也去收購了前面的CXO。但是我說CXO大者恒大，并不是說一家CXO可以把整個鏈條吃光，這是不可能的。任何一家藥企也不可能說什么都給你做，我只給你做，除非它是傻子，那不是什么商業(yè)機(jī)密都在別人身上了嗎？市場很大，它可以同時容納很多家公司。就是頭部的這幾家，它們同時都能活得很好。

2、羅華有機(jī)會切入CXO全鏈條嗎？

目前來說這不可能。美羅華是做原料藥的，原料藥的出路就兩條，一條是像華海那樣，從原料藥到自己產(chǎn)藥，當(dāng)然了產(chǎn)的是仿制藥，鏈條打通。如果仿制藥做得很好，賺了錢之后，可以往創(chuàng)新藥這個方向去轉(zhuǎn)。

第二條就是像九州藥業(yè)那種路，反正我都是原料藥，生產(chǎn)合成誰不會？我去做那些低端的仿制藥合成也賺不了幾個錢，還不如去轉(zhuǎn)CMO。給大家解釋一下，CXO、CRO、CMO、CDMO、CRO是藥物研發(fā)外包，就是說一個藥物還沒有上市，從實(shí)驗(yàn)室里藥物的發(fā)現(xiàn)一直到人體臨床結(jié)束申報，是這一條產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)荂RO干的活。CMO、CDO干的是什么呢？我去生產(chǎn)藥、合成藥，也是從藥物發(fā)現(xiàn)的時候就可以去做合成，只不過量很少，那個可能藥企只需要幾克幾十克。到一期臨床的時候可能需要幾千克，三期臨床可能需要幾噸，上市之后需要上百噸，這種生產(chǎn)外包。九州藥業(yè)就是從原料藥企轉(zhuǎn)到藥物的生產(chǎn)外包，就是CMO、CDMO這一塊。美羅華也是往這個方向轉(zhuǎn)的，但是美羅華有一個好處，默沙東跟它簽了十年的獸用藥的CDMO的協(xié)議，默沙東的寵物用藥營收盤子是很大的，人家一年?duì)I收是四五十億，單位是美金，這個包給了美羅華，所以美羅華靠默沙東就能活得很好，它以后可能會在獸用藥的CDMO這塊發(fā)力，但全產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)呛苤v究研發(fā)和先發(fā)優(yōu)勢的，像它們這種最多是簽一下什么的外包，但是他們?nèi)デ蠧RO就會很難。

像凱萊因是做CDMO起家，它也想去切CXO，但是從后往前引流肯定是不如從前往后引流的，而且技術(shù)實(shí)力也不在一個水平上，所以凱萊因比起藥明就差點(diǎn)意思，但是當(dāng)然凱萊因還是很優(yōu)秀的。

3、華東醫(yī)藥的醫(yī)美怎么樣？

其實(shí)華東醫(yī)藥真的是改變了我很多看法，華東醫(yī)藥真的是給我上了無比深刻的一課，太經(jīng)典的一個案例了。華東醫(yī)藥最開始其實(shí)我是有一點(diǎn)瞧不上它的，它的研發(fā)能力其實(shí)比較弱，但是它的營銷能力是真的很強(qiáng)。它的營收很大一部分來自醫(yī)藥流通，就是醫(yī)藥分銷，它常年賣的自家的藥，一個是百令膠囊，就是輔助藥中成藥那種，一個靠的就是阿卡波糖，這兩個大單品貢獻(xiàn)的營收都在30億以上。它常年靠這兩個單品就能讓自己的業(yè)績漲得這么好。由于中成藥這種療效不確定，輔助藥是被打壓的，它的百令膠囊，阿爾卡波糖又被打壓了，所以說華東醫(yī)藥我本來認(rèn)為這兩塊被集采打壓了之后，它的日子可能會比較難過，因?yàn)樗竺娴膭?chuàng)新藥管線沒有跟上。

但是它的營銷能力太強(qiáng)了，現(xiàn)在最讓我吃驚的是，華東的阿爾卡波糖都進(jìn)集采了，它的百令膠囊被輔助藥限制打了一下，去年它的醫(yī)藥制造這一塊的業(yè)績居然還是增長的，包括今年的一季度它也是增長的，這個就太顛覆我的認(rèn)知了。而且它又賺了這么多錢的錢，就可以引進(jìn)外面的管線。

其實(shí)它很多年前就在代理韓國的一家醫(yī)美公司的產(chǎn)品，只不過那個時候大家沒怎么注意，就把眼光放在它的仿制藥，自己研發(fā)藥品這一塊，給它定義為醫(yī)藥公司。但其實(shí)醫(yī)美業(yè)績是很好的，它代理的那塊好像也貢獻(xiàn)了十幾億的業(yè)績了。它收購了很多公司，通過并購、引進(jìn)購買人家的股票，生生的給自己搭建了一個醫(yī)美平臺。而且整個醫(yī)美的產(chǎn)品管線鋪得很全很好，而且最近它的少女針也上市了，它的少女針是第二代童顏針，愛美客的比它晚兩個月。

華東的營銷能力又是公認(rèn)的最強(qiáng)，那些并購的標(biāo)的都很好，都是海外那些技術(shù)很厲害的，它在海外還有好幾個研發(fā)中心，所以很多人就認(rèn)為，可能未來華東才是醫(yī)美的老大。這個我不否認(rèn)，我覺得也很有可能。所以我當(dāng)時在給大家講疫苗的時候就說錢很重要，你有錢了，自己沒有技術(shù)可以買過來。

4、能講一下健帆生物嗎？

其實(shí)健帆生物我有一段時間沒有關(guān)注了，健帆生物的邏輯和我武生物有點(diǎn)像，我看也有人問我武生物，我們就一塊講了。

它倆的邏輯有點(diǎn)像，包括跟長春高新也很像。健帆生物做的是尿毒癥用的那個灌流器。這個市場算是健帆生物一家獨(dú)大，沒有其他的競爭對手，因?yàn)樗氖袌霾淮蟛恍?，所以也不會引發(fā)那些巨頭的興趣，它就一個人在這個賽道活得很好，只要這個滲透率越來越高，它就能一直活的很好。

我武生物也是，它在粉塵螨滴劑，反正就是類似于治療過敏性鼻炎的那個賽道里面，像恒瑞這種大公司不可能跑進(jìn)來。像我武、健帆生物在自己的領(lǐng)域耕耘了幾十年，已經(jīng)很有優(yōu)勢了，別的小公司想進(jìn)來又進(jìn)不來，就是這么一個賽道，只要滲透率越來越高，它的業(yè)績就會越來越好。

所以像我武、健帆、長春高新都是眾人看不慣系列，這種明知道它是靠大單品打天下的，它就靠這個大單品，別的啥玩意兒也沒有，但是它的業(yè)績就能一直漲，它的股價就會跟著市值，就會跟著它的業(yè)績一直漲，只要這個滲透率越來越高，它就會活得很滋潤，就是眾人看不慣，但是你又那它無可奈何系列。

5、能講一下阿拉丁嗎？

阿拉丁和泰坦它們是屬于一個賽道的，其實(shí)我覺得是有一點(diǎn)點(diǎn)類似CXO，它們做的是科研服務(wù)行業(yè)。科研服務(wù)是什么？專門提供試劑儀器給藥企高校實(shí)驗(yàn)室，阿拉丁是專門提供這種化學(xué)試劑的，它純粹是自己做。

泰坦就是除了試劑，設(shè)備什么的都做，像這種to B端的賽道我是很喜歡的，之前跟大家說過我很喜歡這種to B端的公司。因?yàn)閠o B端的公司不像C端的用戶那么喜新厭舊，C端的用戶即便你品牌已經(jīng)很響亮了，你也必須不停的打廣告，因?yàn)槟阋且坏┫г贑端的用戶身邊，他就會離你而去，他忘掉你分分鐘的事。

但是B端的用戶不會，他覺得今天跟你合作的好，可能以后就繼續(xù)跟你合作，而且這個合作鏈條是很難切斷的，因?yàn)榭赡芎芏嗳说睦娑冀壴谶@個里面。阿拉丁是國內(nèi)科研服務(wù)試劑這一塊的龍頭，科研服務(wù)這一塊我們國內(nèi)的東西長期是被外資把持的，國內(nèi)的企業(yè)技術(shù)是很落后的，它只能做一些低端的產(chǎn)品。

但是還是我說的那句話，我們國內(nèi)最強(qiáng)的就是工程師紅利，所以說國產(chǎn)替代這一天一定會來，而且會越來越快。我們也看到像阿拉丁、泰坦就是這個賽道目前來說的一個暫時已經(jīng)肉眼可見的，跑出來的公司。雖然它們跟外企還有很長一段差距要走，但是這個差距是可以彌補(bǔ)的。

因?yàn)橄襁@種試劑的創(chuàng)新，設(shè)備的創(chuàng)新，不像創(chuàng)新藥那么難，我們中國人還是很擅長這種一步一個腳印的迭代式的創(chuàng)新，尤其是工程師紅利又這么強(qiáng)的情況下，這個賽道我們一定是可以跑出來國產(chǎn)的大公司的，賽道還是很不錯的。

阿拉丁和泰坦在目前來說是國內(nèi)這一塊的龍頭，阿拉丁是化學(xué)試劑的龍頭，各種試劑它自己做研發(fā)，還是很不錯的，它的毛利率也挺高，大家可以去看，它的業(yè)績增長還是很不錯的。它很值得期待，可以關(guān)注一下。

作者：雪球路演
來源：雪球
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