特別聲明:

上市定價(jià)分析

預(yù)計(jì)中興可轉(zhuǎn)債上市價(jià)格為[99，101]元，以100元為中心。中興可轉(zhuǎn)債發(fā)行規(guī)模9.2億元，初始平價(jià)96.59元。中興菌業(yè)目前的基本面如下:

本公司是一家專業(yè)從事食用菌研究、開發(fā)、生產(chǎn)和銷售的高科技生產(chǎn)企業(yè)。主要經(jīng)營范圍是金針菇、雙孢蘑菇、真姬菇及其輔料的生產(chǎn)和銷售。2017年前三季度，歸屬于母親的收入和凈利潤分別為5.14億元和1.05億元，同比增長23.55%和-12.32%。第三季度，單季度收入同比增長28.84%。業(yè)績增長主要是由于食用菌產(chǎn)能增加，但今年包裝材料價(jià)格上漲，金針菇價(jià)格持續(xù)下跌，極大影響了盈利業(yè)績。

金針菇生產(chǎn)能力加快，成本優(yōu)勢明顯。公司目前有6個(gè)在建項(xiàng)目，如果全部投產(chǎn)，預(yù)計(jì)食用菌日生產(chǎn)能力將增加178噸以上，增長63.57%左右。作為西北地區(qū)最大的金針菇生產(chǎn)商和全國第二大金針菇生產(chǎn)商，公司的市場份額預(yù)計(jì)將進(jìn)一步增加，從而導(dǎo)致收入大幅增加。目前食用菌日產(chǎn)量395噸，處于行業(yè)領(lǐng)先水平。金針菇生產(chǎn)中使用的液體菌種技術(shù)是其核心競爭力，國內(nèi)大多數(shù)企業(yè)無法大規(guī)模使用該技術(shù)。此外，西北生產(chǎn)基地氣候干燥，原材料豐富，采購方便，公司成本優(yōu)勢明顯。金針菇價(jià)格指數(shù)下移，行業(yè)利潤明顯下降。2013年至2017年9月，金針菇價(jià)格指數(shù)下降17%，市場競爭激烈。雖然近期低效廠商逐漸退出，但供過于求仍是現(xiàn)狀。此外，我國食用菌生產(chǎn)能力存在區(qū)域不平衡，銷售范圍也有限，降低了市場價(jià)格。該公司和蘑菇行業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)者雪榮生物處于利潤下降的狀態(tài)。產(chǎn)品線擴(kuò)張進(jìn)度緩慢，長期盈利有風(fēng)險(xiǎn)。公司主要產(chǎn)品單一，正在拓展新的生產(chǎn)線。從2012年開始，公司開始了杏鮑菇的小規(guī)模工業(yè)化試生產(chǎn)，但袋栽技術(shù)機(jī)械化程度低，產(chǎn)品價(jià)格也在下降。年產(chǎn)7200噸杏鮑菇生產(chǎn)線今年改為金針菇。另外，新產(chǎn)品真姬菇產(chǎn)量小，固定成本高，達(dá)不到規(guī)模效應(yīng)，目前處于虧損狀態(tài)。從長遠(yuǎn)來看，公司的利潤面臨著嚴(yán)重的風(fēng)險(xiǎn)。

公司目前市值42.34億元，股價(jià)約11.34元，市盈率30.26倍，相對于農(nóng)、牧、飼、漁業(yè)行業(yè)平均價(jià)值(32.9倍)和榕樹平均價(jià)值(46.08倍)(總市值50.62億元)，估值水平偏低。第60、90、120天的年化波動率分別為16.01%、18.12%、20.50%。16年下半年以來，該股股價(jià)持續(xù)下跌，目前處于低位。資本運(yùn)營方面，公司于今年6月完成收購四川豐藏現(xiàn)代農(nóng)業(yè)有限公司24.1%的股權(quán)。

從中興可轉(zhuǎn)債的平價(jià)和發(fā)行規(guī)模來看，濟(jì)川和金河可轉(zhuǎn)債是差不多的。作為金針菇行業(yè)的龍頭企業(yè)，公司在產(chǎn)能、市場份額和成本上具有很大優(yōu)勢；但公司產(chǎn)品單一，性能受價(jià)格影響顯著，性能波動較大；新產(chǎn)品研發(fā)少于預(yù)期，內(nèi)生動力不足；股價(jià)彈性一般，相對于股票可轉(zhuǎn)債沒有優(yōu)勢。參照金河可轉(zhuǎn)債目前110.05元的價(jià)格和9.96%的升水率，我們認(rèn)為中興可轉(zhuǎn)債估值應(yīng)該在[3%，5%]的范圍內(nèi)，價(jià)格為[99，101元，中心為100元，具有一定的突破風(fēng)險(xiǎn)。

風(fēng)險(xiǎn)警告

金針菇價(jià)格持續(xù)下跌；新產(chǎn)品線的擴(kuò)張少于預(yù)期；可轉(zhuǎn)換債券的估值下降。

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