(報告作者/作者：信達(dá)證券，馬慶)

1.歷史復(fù)盤：經(jīng)過幾次波折，香香再次起航

酒鬼股份有限公司位于湖南省吉首市，成立于1956年的陜西第一家車間酒廠吉首酒廠，于1997年7月在深圳證券交易所上市。公司依托“地理環(huán)境的唯一性、民族文化的獨(dú)特性、包裝設(shè)計的獨(dú)特性、釀酒工藝的時創(chuàng)性、香型的協(xié)調(diào)性、洞穴資源的稀缺性”六大優(yōu)勢資源，形成了“內(nèi)參”、“酒徒”、“商川”三大品牌矩陣。公司的銷售市場主要在湖南大本營市場和京津、山東、河南、廣東、華東等省外重點(diǎn)市場，其品牌張力和鄉(xiāng)(鎮(zhèn))特色鄉(xiāng)型正在加快全國化布局。

1.1 1956-1996年：品牌源遠(yuǎn)流長，積累了深厚的名譽(yù)

第一款芳香風(fēng)格，大師設(shè)計獨(dú)特形狀。公司前身“吉水酒廠”1956年出生于湖南的取向署，也是當(dāng)?shù)氐谝患臆囬g酒廠。1976年初，酒廠成立了名酒開發(fā)攻關(guān)小組，派人到全國的名宇工廠學(xué)習(xí)取經(jīng)，最后決定從原料成分中借用五谷液，從發(fā)酵工藝中借用東酒，同時最大限度地保存西方的傳統(tǒng)釀造配方，以西鄉(xiāng)糯米和云水水為原料，從龍、鳳凰、獸首鉆出石頭的泉水。

當(dāng)時廠長的王錫兵利用名酒、文化、名人三位一體的方法走文化路線，極大地擴(kuò)大了“商川”品牌的影響力。接著，公司擴(kuò)展了酒鬼酒產(chǎn)品，兼具“魯亨的香氣、模型的細(xì)膩、清香的純凈、米香的優(yōu)雅”，具有“一口之間濃、中、后醬”的獨(dú)特口感。黃英玉設(shè)計了麻袋形狀的紫色瓷瓶，正面以“酒鬼”為題，背面以“無償品”為印章文字，具有古典風(fēng)格。有一段時間成為酒鬼酒和黃英玉的繪畫、沈從文的書、宋祖英歌曲、陜西對外宣傳的四大名片，品牌風(fēng)景引人注目。大膽提高價格，成為高級酒之一。

1988年春節(jié)，春節(jié)白酒旺季來臨前，36種國家名酒名宴價格開放，隨著我國經(jīng)濟(jì)從計劃經(jīng)濟(jì)向市場經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)變，主流市場的活力開始釋放。1988年下半年進(jìn)入市場時，酒鬼酒首次推出了5噸酒，一度供應(yīng)不足，保持了控制量極高的市長/市場戰(zhàn)略，登上了高端市場。據(jù)作家鄭作詩的《酒鬼記》解釋，1996年，“在北京西單、王府井等多家大型商場，酒鬼酒以280元的價格售出，在天津突破了300元”。當(dāng)時茅臺酒也只有200多人民幣，酒鬼酒一躍成為當(dāng)時“最貴的酒”，1996年，公司是湖南省首批實(shí)施現(xiàn)代企業(yè)制度改革的50家企業(yè)之一，改建為湖南天集團(tuán)有限公司，第二年成立了酒鬼酒股份有限公司，在深交所上市。從那以后，經(jīng)過40多年的摸索發(fā)展，酒鬼酒伴隨著深厚的先天性名聲出現(xiàn)。

1.2 1997-2002年：上市后風(fēng)光一時盲目擴(kuò)張，經(jīng)營失控。

利潤行業(yè)第二，名聲很高。上市后，酒鬼酒的凈利潤達(dá)到了1.6億韓元。今年，酒鬼酒是窖藏了50年的美酒，為了慶祝香港回歸祖國，限量生產(chǎn)10000瓶特制慶祝酒，每瓶酒都有特殊代碼，瓶體和包裝盒上刻著“天下第一主義”的字樣。(威廉莎士比亞、坦普林、《讀書》)當(dāng)時，酒鬼酒在業(yè)內(nèi)有著較大的消費(fèi)基礎(chǔ)和話語權(quán)，1998年的利潤水平一度高于貴州茅臺，僅次于五糧液，位居業(yè)內(nèi)第二位。上市疊加品牌深厚積累，酒鬼酒名聲大振。

渠道變化混亂，供應(yīng)商矛盾突出。1998年，酒鬼酒公司開始改變渠道，實(shí)施的新銷售體系改變了過去各省代理商經(jīng)營的方式，在北京、上海等地設(shè)立了部分辦事處，并自行分配。此外，公司不斷提高價格，占據(jù)經(jīng)銷商的利益，與各地經(jīng)銷商的矛盾不斷突出。一方面經(jīng)銷商不滿，一方面內(nèi)部混亂，搶地盤，拼價格，甚至不惜賒賬。到2000年為止，應(yīng)收賬款7億韓元，庫存3億韓元，管理失控，市場陷入混亂。盲目擴(kuò)充業(yè)務(wù)陷入困境。

隨著名氣的提高和市長/市場知名度的提高，酒鬼酒市場的需求迅速擴(kuò)大，公司開始過度追求規(guī)模，涉足資本運(yùn)營，盲目擴(kuò)張業(yè)務(wù)。1999年以后，酒鬼酒開始向多元化發(fā)展，但在行業(yè)產(chǎn)能過剩、市長/市場供應(yīng)超過需求的背景下，過于廣闊的產(chǎn)品線無法阻止酒鬼整體銷量下降的趨勢。香泉集團(tuán)在長沙投資3.5億元的香泉酒店每年損失約5000萬元。投資常德山、武陵揚(yáng)州工廠也接連虧損。銷售管理不善，公司的公司債券達(dá)4.3億韓元。

2002年，酒鬼酒向香川集團(tuán)提供累計資金7.69億韓元，占2001年末凈資產(chǎn)的59.9%。截至2002年底，香川集團(tuán)酒鬼酒公司的資金共計1億多韓元。另外，酒鬼酒公司向集團(tuán)提供擔(dān)保貸款5082萬韓元，嚴(yán)重違反了深交所股票上市規(guī)則。上市后盲目擴(kuò)張、大量非標(biāo)準(zhǔn)運(yùn)營、體制改革嚴(yán)重滯后，內(nèi)部經(jīng)營管理不善等母公司香川集團(tuán)的經(jīng)營利益大幅下降，酒鬼酒也開始陷入困境。

1.3 2003-200

6 年：成功集團(tuán)經(jīng)營不善，公司瀕臨退市邊緣

成功集團(tuán)違規(guī)經(jīng)營，酒鬼酒連年虧損。2003 年，酒鬼酒母公司湘泉集團(tuán)因債務(wù)問題，分兩 次轉(zhuǎn)讓了手中的酒鬼酒國有法人股，成功集團(tuán)依靠不法手段獲得了酒鬼酒的控股權(quán)。

但成功集團(tuán)此前缺乏酒類市場生產(chǎn)和管理經(jīng)驗(yàn)，不僅酒鬼酒固有的問題沒有得到解決，生產(chǎn)經(jīng) 營每況愈下，而且因其旗下的關(guān)聯(lián)企業(yè)嚴(yán)重虧損，讓酒鬼酒備受拖累。2005 年，成功集團(tuán) 從酒鬼酒抽逃 4.2 億巨資，造成公司上市后的最大財務(wù)黑洞并直接導(dǎo)致當(dāng)年虧損 2.8 億元。 2005 年末，酒鬼酒的負(fù)債高達(dá) 10 億元，其中短期、中期、長期貸款 5 億元，債務(wù)涉訴金 額近 3 億元。酒鬼酒因債務(wù)無法清償而被債權(quán)人告上法庭，旗下的資產(chǎn)也被司法凍結(jié)彼時 品牌聲譽(yù)下挫，生產(chǎn)幾近停滯，庫存居高不下，經(jīng)銷商數(shù)量從高峰期的 500 多家銳減至 50 多家，2006 年上半年銷售額在 50 萬元以上的只有 21 家。而湘泉集團(tuán)也因經(jīng)營管理不善、 資不抵債申請破產(chǎn)，最終由當(dāng)?shù)卣庸芫乒砭?，尋求新的重組路徑。 堅(jiān)持產(chǎn)品鍛造，內(nèi)參酒上市。（報告來源：未來智庫）

2004 年，一直關(guān)注和關(guān)心酒鬼發(fā)展的黃永玉老先生再次伸出 援助之手，為酒鬼酒公司不遺余力地出謀劃策，80 歲高齡的黃老又設(shè)計出不規(guī)則的形狀、 布滿褶皺紋理的瓶型，并聯(lián)袂命名其為“內(nèi)參”，取內(nèi)部參讀、享用之意。在酒質(zhì)上，內(nèi)參 也代表了酒鬼的最高水準(zhǔn)，采用多年積累的頂級原酒調(diào)制而成，產(chǎn)量極其有限，只能實(shí)施 限量生產(chǎn)，定量銷售，如黃永玉大師所言“喝一瓶少一瓶，喝一口少一口”。內(nèi)參酒上市定 價 480 元/瓶，而彼時茅臺酒出廠價為 268 元/瓶，零售價 350 元左右，這為酒鬼酒決勝未 來的高端市場埋下了重要的種子。

1.4 2007-2012 年：中糖開啟品牌復(fù)興，重現(xiàn)酒鬼風(fēng)光

國資加持，公司重回發(fā)展正軌。2006-2007 年，成功集團(tuán)、湘泉集團(tuán)、上海鴻儀持有的酒 鬼酒股權(quán)分別被司法拍賣。2007 年，中糖集團(tuán)旗下控股中皇有限公司通過拍賣和收購成為 酒鬼酒第一大股東，持股 31%。中糖集團(tuán)由華孚集團(tuán)全資控股，而華孚集團(tuán)則隸屬于國務(wù) 院國資委，實(shí)力和資源豐厚。中糖入主酒鬼酒后，進(jìn)行了大手術(shù)：首先是內(nèi)部機(jī)構(gòu)重新整 合，原來上崗的 2000 多人直線下降到 500 多人；其二，對債務(wù)進(jìn)行了重組，包括投入 1.5 億元還銀行的債務(wù)；第三是對品牌進(jìn)行了調(diào)整，改進(jìn)勾兌工藝；第四是在品牌開發(fā)上則繼 續(xù)打文化酒品牌；第五是中糖重新調(diào)整了銷售思路，注重開發(fā)湖南本土市場。并且對酒鬼 公司未來三年的經(jīng)營業(yè)績進(jìn)行了承諾，2007 年?duì)I業(yè)利潤不低于 800 萬元，2008 年凈利潤 不低于 3000 萬元，2009 年凈利潤不低于 5000 萬元。

依托中糖渠道，聚焦白酒主業(yè)。酒鬼酒與中國糖酒達(dá)成合作協(xié)議，解決終端銷售不足的短 板，包括直屬銷售網(wǎng)絡(luò)支持和連鎖店渠道支持。此外，中國糖酒在全國十幾個城市所擁有 的大型周轉(zhuǎn)倉庫，酒鬼公司可以按成本價格使用上述倉庫，提供物流方面的支持。中國糖酒同時也協(xié)助酒鬼公司在全國設(shè)立營銷機(jī)構(gòu)或辦事處等分支機(jī)構(gòu)，使酒鬼公司逐步建立和 完善獨(dú)立的全國營銷體系。并且，酒鬼公司充分利用全國糖酒會、中國酒類流通協(xié)會兩大 平臺，全面提升酒鬼酒的品牌形象，高度聚焦主業(yè)，專心致志作好白酒產(chǎn)業(yè)。

成立酒鬼酒湖南銷售公司，加快省內(nèi)市場深耕下沉。2010 年 7 月，酒鬼酒供銷公司與湖南 省骨干經(jīng)銷商共同出資成立了酒鬼酒湖南銷售有限責(zé)任公司，實(shí)現(xiàn)廠商利益一體化，代替 酒鬼酒供銷公司在湖南省內(nèi)的銷售職責(zé)，加強(qiáng)渠道深耕工作，以服務(wù)經(jīng)銷商、服務(wù)客戶為 主。公司在省內(nèi)重新設(shè)立 3 個品牌經(jīng)理（酒鬼、湘泉、內(nèi)參）和 7 個大區(qū)經(jīng)理，實(shí)行網(wǎng)格 化管理：品牌經(jīng)理主要負(fù)責(zé)各個片區(qū)銷售推廣活動，大區(qū)經(jīng)理負(fù)責(zé)各個片區(qū)經(jīng)營。品牌經(jīng) 理和大區(qū)經(jīng)理職能分開，更好的管理市場。全省 136 個縣覆蓋到位，每個縣都有 3-4 個經(jīng) 銷商，并且經(jīng)銷商分產(chǎn)品來做。

并且，依托湖南銷售公司的電子化平臺，公司可以在一周 內(nèi)把貨發(fā)到經(jīng)銷商手上，并監(jiān)控經(jīng)銷商庫存情況，和經(jīng)銷商形成了良性合作，管理效率大 大提升。 省外因地制宜，重點(diǎn)實(shí)施百強(qiáng)縣工程。公司針對省外重點(diǎn)市場，靈活采用不同模式：北方 市場采用盛初咨詢“1+1+1”的發(fā)展模式，即公司出一個人、一級經(jīng)銷商出一個人、分銷 商再出一個人，三者共同開發(fā)市場，達(dá)到利益共享、風(fēng)險共擔(dān)的運(yùn)作模式，實(shí)施百強(qiáng)縣工 程，實(shí)現(xiàn)渠道快速下沉；廣東仍是大招商模式；福建則是與省級平臺商一起走專賣店模式。

品牌獨(dú)立運(yùn)作，多輪驅(qū)動業(yè)績提升。公司將品牌分事業(yè)部獨(dú)立運(yùn)營：洞藏事業(yè)部、內(nèi)參事 業(yè)部、酒鬼酒系列事業(yè)部、湘泉事業(yè)部，多輪驅(qū)動促進(jìn)業(yè)績提升。2010 年，公司聯(lián)合兩家 北京大商共同出資成立北京京糖酒鬼酒有限公司（酒鬼酒公司占股 25%），與經(jīng)銷商利益 捆綁，利用其渠道助推內(nèi)參在北京市場的銷售工作。

2010 年，公司對湘泉系列產(chǎn)品口感進(jìn) 行了調(diào)整，使其在保持原有特色的同時更適合大眾口味，并于 2011 年初抽調(diào)骨干正式組建 湘泉事業(yè)部。2012 年，公司與珠海塔鑫各出資 5000 萬成立的酒鬼洞藏酒銷售有限公司， 負(fù)責(zé)洞藏系列的全國市場運(yùn)營銷售工作。 爆發(fā)式增長，重振旗鼓。在中糖的操盤下，酒鬼酒憑借之前積累起來的口碑和知名度，開 始重振旗鼓，在省內(nèi)外市場均實(shí)現(xiàn)快速增長。2009 年，公司扭虧為盈，2009-2012 年期間， 公司營收、凈利分別增長 5 倍和 12 倍。

1.5 2013-2014 年：行業(yè)調(diào)整疊加黑天鵝，經(jīng)營遭受重創(chuàng)

禁酒令+塑化劑風(fēng)波，公司經(jīng)營一落千丈。2012 年下半年，限制“三公消費(fèi)”的禁令出臺， 政務(wù)消費(fèi)下降擠壓行業(yè)需求，渠道動銷緩慢，行業(yè)遭遇寒冬。而同年年底，一篇《酒鬼酒 塑化劑超標(biāo)高達(dá) 260%、毒性為三聚氰胺 20 倍》的調(diào)查報道刊登媒體宣傳平臺，酒鬼酒公 司股票緊急停牌。隨后湖南質(zhì)監(jiān)局檢測報告稱酒鬼酒送檢樣品的塑化劑 DBP 含量為 1.04mg/kg，超過 0.3mg/kg 標(biāo)準(zhǔn)，且公告稱未發(fā)現(xiàn)酒鬼酒公司存在人為添加塑化劑的行為。 此后，公司投入 2000 萬元對生產(chǎn)包裝車間含塑料部件做徹底整改，整改完畢已得到質(zhì)監(jiān)

部門正面的檢測結(jié)果。雖然此次塑化劑事件嚴(yán)重性低于三聚氰胺事件，但酒鬼酒在市場上 的消費(fèi)信心嚴(yán)重受損，全國銷售額均出現(xiàn)大幅下滑，公司經(jīng)營出現(xiàn)連續(xù)虧損，再度帶帽。 而在 2013 年酒鬼酒在農(nóng)行杭州分行華豐路支行活期賬戶里的 1 億元人民幣，分三次被盜 轉(zhuǎn)。億元存款不翼而飛也向市場傳遞了企業(yè)資金管理不善的消極信號，企業(yè)市值縮水嚴(yán)重。（報告來源：未來智庫）

1.6 2015 年至今：中糧入主，精細(xì)化管理全面開啟

央企改革，中糧將酒鬼酒并入酒業(yè)版圖。2014 年，中糧集團(tuán)合并同為央企的華孚集團(tuán)，間 接持股成為酒鬼酒的實(shí)際控制人。2016 年起，中糧集團(tuán)為加強(qiáng)各版塊間協(xié)同效應(yīng)，實(shí)現(xiàn)專 業(yè)化運(yùn)營，逐步對旗下酒業(yè)資產(chǎn)進(jìn)行有效整合，將長城葡萄酒、中糧名莊薈國際酒業(yè)、酒 鬼酒、黃酒等酒類業(yè)務(wù)劃歸中糧酒業(yè)管理，中糧酒業(yè)也成為中糧集團(tuán)旗下 18 個專業(yè)化平臺 之一。

管理層趨于穩(wěn)定，公司內(nèi)部改善加強(qiáng)。在上市的24年里，公司經(jīng)歷了三次大股東易主、12 任（代）董事長、8 人總經(jīng)理，管理層非常不穩(wěn)定，經(jīng)營方針也難以長期有效執(zhí)行。中糧 入主后，派駐多位集團(tuán)內(nèi)部資深高管擔(dān)任公司核心管理職務(wù)，并先后在管理架構(gòu)、團(tuán)隊(duì)建 設(shè)、薪酬機(jī)制、預(yù)算管理、市場價格管理和生產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)化管理等方面進(jìn)行改革。隨著管理架 構(gòu)及管理團(tuán)隊(duì)的改革調(diào)整，公司經(jīng)營效率也進(jìn)一步提升。

2. 核心優(yōu)勢：高端產(chǎn)品戰(zhàn)略，渠道改革+拓展助力成長

2.1 馥郁香工藝標(biāo)準(zhǔn)化，正式確立國家標(biāo)準(zhǔn)

前濃中清后醬，馥郁香別有韻味。得益于湘西獨(dú)特的生態(tài)環(huán)境，北緯 30 度熱帶溫潤季風(fēng)氣 候形成當(dāng)?shù)匚⑸锇l(fā)酵帶，疊加富硒的生態(tài)原料和洞藏溶洞等條件賦予釀酒發(fā)酵的先天優(yōu)勢，伴隨著當(dāng)?shù)孛耖g釀酒工藝的傳承發(fā)展，酒廠在不斷鉆研和探索下將大、小曲酒釀酒技 術(shù)進(jìn)行融合創(chuàng)新，最終創(chuàng)立 523 馥郁香型白酒釀造技藝，所謂二者為兼，三者為復(fù)，馥郁 香兼有濃、清、醬三大白酒基本香型的韻味，一口品三香，前濃、中清、后醬。其工藝特 征可以概括為：多糧顆粒原料，小曲培菌糖化，大曲配醅發(fā)酵，泥窖提質(zhì)增香，糧醅清蒸 清燒，洞穴貯存陳釀，精心組合勾兌。

馥郁香國標(biāo)確立，正式成為第十一大國標(biāo)香型。由于公司起步較晚，生產(chǎn)規(guī)模、科研水平、 銷售額、市場覆蓋面等未能達(dá)到國家確定獨(dú)立香型的基本標(biāo)準(zhǔn)和條件，錯失了當(dāng)年國家標(biāo) 準(zhǔn)香型的制定機(jī)會，被冠以“兼香型酒”分類。1997 年酒鬼酒上市后，隨著釀酒工藝的改 良和市場影響力的穩(wěn)步提升，馥郁香型白酒得到正名，2005 年，馥郁香型白酒工藝通過了 國家鑒定和認(rèn)證，并于 2007 年確定了馥郁香型典型風(fēng)格，隨后，馥郁香型酒鬼酒獲得“國 家地理標(biāo)志保護(hù)產(chǎn)品”認(rèn)證，品類價值不斷釋放。

由于馥郁香型白酒釀造工藝源于湘西獨(dú) 創(chuàng)，擁有獨(dú)立的知識產(chǎn)權(quán)，故而被列入湖南省非物質(zhì)文化遺產(chǎn)。2019 年，公司被認(rèn)可具備 制定國標(biāo)香型“馥郁香型”的資質(zhì)條件，作為標(biāo)準(zhǔn)制定者聯(lián)合中國食品發(fā)酵工業(yè)研究院等 參與了《馥郁香型白酒》的國標(biāo)起草工作。2021 年 3 月，馥郁香型白酒國家標(biāo)準(zhǔn)制定正式 落地，馥郁香型正式成為中國白酒第十一大國標(biāo)香型。

2.2 產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，聚焦打造高端戰(zhàn)略產(chǎn)品

公司產(chǎn)品畫像清晰，推動差異化品牌戰(zhàn)略。公司于 2016 年確定了“內(nèi)參”、“酒鬼”、“湘 泉”三大品牌線及八大重點(diǎn)產(chǎn)品，明晰了產(chǎn)品層次劃分和價格段定位，主推內(nèi)參系列滲透 高端產(chǎn)品市場，酒鬼和湘泉系列覆蓋次高端和中低端市場。依據(jù)產(chǎn)品特性和定位的差別，公司提出“內(nèi)參”酒系列穩(wěn)價增量、“酒鬼”系列量價齊升、“湘泉”系列增品增量的三大 核心策略。內(nèi)參酒作為終端價格破千的高檔單品，是公司營收的重要增長點(diǎn)。湘泉系列產(chǎn) 品價格低廉，未來將進(jìn)一步在放量的同時注重品質(zhì)提升。

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，品牌形象提升。在中糧控股前十余年，公司主推中低檔產(chǎn)品湘泉系列，高 端產(chǎn)品線空虛，質(zhì)量抬升困難。而隨著近幾年的戰(zhàn)略調(diào)整和消費(fèi)端需求升級，公司確定核 心支柱產(chǎn)品和優(yōu)化產(chǎn)品布局的路徑逐漸明晰。2016 年，公司推行“聚焦主導(dǎo)產(chǎn)品，打造核 心大單品”的品牌戰(zhàn)略，有傾向性地分配企業(yè)資源。重點(diǎn)打造以內(nèi)參酒、酒鬼系列酒主導(dǎo) 的中高端產(chǎn)品線，加速拓展核心戰(zhàn)略大單品的市場占有率和盈利能力。與此同時，公司跟 進(jìn)對低端產(chǎn)品線的精簡和清理，控制低端貼牌產(chǎn)品的占比，通過縮減 SKU 數(shù)量來提升平均 品質(zhì)和品牌聲譽(yù)，從 2015 年的 400 多個 SKU 縮減至 2020 年的 85 個以內(nèi)。

核心產(chǎn)品換代，中糧背書。2016 年，中糧全面接手酒鬼酒后，于當(dāng)年 6 月對產(chǎn)品進(jìn)行升級， 推出了“高度柔和”紅壇酒鬼，其成為酒鬼酒產(chǎn)品體系中首款使用中糧背書的產(chǎn)品，隨后 也一直是公司核心戰(zhàn)略大單品，幫助企業(yè)復(fù)蘇。2020 年，公司再度推出紅壇酒鬼酒升級新 品——紅壇酒鬼酒（18）將主要投放于湖南省內(nèi)市場，紅壇酒鬼酒（20）將主要投放于省 外市場。2021 年 3 月，公司推出 54 度內(nèi)參酒，回歸馥郁香初心，主要在省外銷售；同年 8 月，內(nèi)參酒迎來上市 17 年來的首次升級，以“高顏值、高品質(zhì)、高價值”為立足點(diǎn)，包 裝盒側(cè)面印有“中糧”標(biāo)識，是首款中糧背書內(nèi)參產(chǎn)品。

加碼老酒賽道，提升價值體系。2021 年 6 月，公司旗下兩大核心品牌內(nèi)參酒、酒鬼酒發(fā)起 老酒征集令，并發(fā)布最新的年份酒回購價格和標(biāo)準(zhǔn)，其中，2004 年出廠的內(nèi)參酒零售指導(dǎo) 價為 10099 元/瓶，1997 年出廠的 54 度 500mL 酒鬼酒（天下第一酒）指導(dǎo)建議價格為 10000 元/瓶。根據(jù)年份不同，老酒可以兌換 52 度 500ML 酒鬼酒 4 件至 22 件不等；若酒 友們的藏酒不愿置換，外盒破損但內(nèi)盒品相完好，經(jīng)鑒定為瓶貯年份老酒，可免費(fèi)為其更 換外盒包裝并授予“內(nèi)參酒瓶貯老酒鑒定證書”、“酒鬼酒瓶貯老酒鑒定證書”。老酒價格體 系發(fā)布，是酒鬼酒建立良性的老酒市場渠道秩序的重要舉措，有助于保障、提升老酒收藏 愛好者的利益，進(jìn)而提高內(nèi)參酒和酒鬼酒在收藏市場的影響力和美譽(yù)度，有助于提升兩大 品牌在收藏價值。

2.3 打造“文化酒鬼”，品牌營銷構(gòu)筑核心價值

品名文化別出心裁，戰(zhàn)略愿景清晰。公司自成立以來就擁有文化名酒基因，三大品牌“湘 泉”“酒鬼”及“內(nèi)參”注重品名文化，均由藝術(shù)大師黃永玉獨(dú)家設(shè)計包裝?！梆ビ粝阈汀?白酒釀制工藝為公司自主研發(fā)、擁有獨(dú)立知識產(chǎn)權(quán)，被列為湖南非物質(zhì)文化遺產(chǎn)名錄。酒 鬼酒曾榮獲“中國十大文化名酒”，被譽(yù)為“文化酒鬼酒，和諧馥郁香”。中糧入主后公司 依托于優(yōu)質(zhì)央企資源持續(xù)賦能品牌價值，并發(fā)布“全力打造中國文化白酒第一品牌”和 “將內(nèi)參酒打造成中國四大高端白酒品牌之一”的戰(zhàn)略愿景。

持續(xù)發(fā)力文化營銷，抓住核心意見領(lǐng)袖。2016 年，公司成立“內(nèi)參詩酒文化社”，將內(nèi)參 酒打造成高端文化酒的引領(lǐng)者。2017 年春糖期間，公司邀請文化名人共同參加文藝午宴， 共品內(nèi)參酒。公司也大力挖掘產(chǎn)品的文化內(nèi)涵，將人文情懷融入湘泉“情懷”系列的“鄉(xiāng) 戀、城事、湘聚”三大新品。2018 年以來，公司將“文化酒鬼”列為品牌價值鏈的核心， 將戰(zhàn)略中心由重品質(zhì)轉(zhuǎn)向強(qiáng)品牌和強(qiáng)推廣，尤其重視高端品牌內(nèi)參的推廣運(yùn)營。

公司將內(nèi) 參酒的戰(zhàn)略定位為：“內(nèi)參回歸中國白酒第一陣營，成為第四大高端品牌”。在營銷層面， 公司高舉高打，加大營銷費(fèi)用投入，通過央視節(jié)目冠名、國事活動亮相提升品牌知名度。 同時，公司開展精準(zhǔn)圈層營銷，通過“名人堂”、內(nèi)參酒價值研討會、“馥郁薈”，向市場持 續(xù)傳遞馥郁之美、實(shí)現(xiàn)內(nèi)參酒與核心消費(fèi)者的長效溝通，持續(xù)提升酒鬼酒、內(nèi)參品牌價值。

2.4 廠商聯(lián)盟，內(nèi)參公司為渠道賦能

內(nèi)參銷售公司成立，渠道推力增強(qiáng)。2018 年 12 月 26 日湖南內(nèi)參銷售有限責(zé)任公司成立， 由全國 30 多位高端白酒“億元大商”共同出資，構(gòu)建以酒鬼公司為主導(dǎo)、以核心經(jīng)銷商為 主線的營銷價值鏈，打造聯(lián)盟共同體，充分整合優(yōu)勢資源，提高市場競爭力。與 2010年公 司成立的湖南銷售公司不同，內(nèi)參銷售公司在股權(quán)層面沒有酒鬼酒公司參與，但決策由酒 鬼和內(nèi)參主要股東商議而定，且經(jīng)銷商持股更加扁平。這種模式下，酒鬼酒公司給內(nèi)參銷 售公司的出廠價較低，內(nèi)參銷售公司再以統(tǒng)一戰(zhàn)略價銷售給經(jīng)銷商，渠道推廣產(chǎn)生的銷售費(fèi)用由內(nèi)參銷售公司承擔(dān)，費(fèi)用投放不再需要酒鬼酒公司審批，靈活性大幅提升，渠道推 力明顯增強(qiáng)。同時，股權(quán)經(jīng)銷商還擁有分紅收益，銷售費(fèi)用使用效率與內(nèi)參銷售公司利潤 直接相關(guān)，價盤穩(wěn)定性提升，亂價行為減少。（報告來源：未來智庫）

2.5 持續(xù)深耕省內(nèi)市場，全國化進(jìn)程加速

湖南地區(qū)市場空間大，持續(xù)深耕省內(nèi)市場。湖南省酒類社會零售總額在 380 億元左右，其 中白酒零售總額約 270 億元左右，人均白酒量為 9.4 公斤左右，接近全國人均的 2 倍；但 在 380 億酒類消費(fèi)量中湘酒占比不足三成，同時湖南白酒總產(chǎn)量在全國排名 17 位，只占全 國總產(chǎn)量的 1.2%。2018 年，湖南省酒業(yè)協(xié)會會長劉維平曾表示，湖南省爭取到 2025 年將 湘酒打造成年銷售額突破 500 億元的產(chǎn)業(yè)，占湖南省社會零售總額的 3%以上，從規(guī)劃目 標(biāo)來看，湖南地區(qū)市場還有較大發(fā)展空間。

酒鬼酒公司也不斷在省內(nèi)做渠道深耕，2016 年 在湖南省設(shè)立4大銷售片區(qū)，推進(jìn)渠道全面下沉至縣級城市，同年省內(nèi)簽約核心店達(dá)到426 家；2017 年終端核心門店數(shù)量超 2000 家，售點(diǎn)過萬家，基本實(shí)現(xiàn)縣級城市陳列覆蓋； 2018 年將全國市場進(jìn)行細(xì)分，資源聚焦核心、戰(zhàn)略市場；2019 年以長沙、湘西為樣板市 場，通過內(nèi)參銷售公司推動廠商模式轉(zhuǎn)變，促進(jìn)核心市場、樣板市場直控終端逐步落地。 2020 年，依靠模式創(chuàng)新、一地一策實(shí)現(xiàn)客戶快速布局，省內(nèi)基本實(shí)現(xiàn)扁平化，湖南縣級市 場覆蓋率由年初的 48.3%提高到了年末的 73.6%。

全國化進(jìn)程加速。2016 年公司在 22 個省外城市設(shè)立 8 大銷售片區(qū)；2017 年重點(diǎn)布局地級 市場；2018 年著力打造京津冀、山東、河南、廣東、華東、華中等億元戰(zhàn)略市場、千萬級 重點(diǎn)地級市場、百萬級縣級城市；2019 年“內(nèi)參”系列布局北京、河北、廣東等戰(zhàn)略市場， 并成立北京、華北、中原、華南四個省外戰(zhàn)區(qū)，酒鬼系列以華北為戰(zhàn)略市場，以華東、廣 東為重點(diǎn)市場，其他省份為機(jī)會市場，戰(zhàn)略市場中的地級市場基本實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品覆蓋。2020 年， 公司夯實(shí)渠道基本盤，快速提高核心終端覆蓋，省外市場核心終端網(wǎng)點(diǎn)達(dá)到 8347家，同比 增長 73%，通過加強(qiáng)廠商合作開拓市場，全國省會級城市覆蓋率達(dá) 97%，地級城市覆蓋率 由年初的 56%提高到了年末的 62%。

線上線下渠道齊頭并進(jìn)，開拓新型渠道。公司線下渠道以湖南為核心市場，推進(jìn)渠道扁平， 逐步實(shí)現(xiàn)分區(qū)域、分產(chǎn)品的扁平化招商；省外市場實(shí)現(xiàn)地級市全覆蓋，其他市場尋求戰(zhàn)略 客戶合作，落實(shí)優(yōu)商計劃。經(jīng)過多年渠道建設(shè)，公司電商渠道與天貓、酒仙網(wǎng)、京東、騰 訊四大平臺合作，并入駐酒仙名酒城 500 家新零售門店，重啟蘇寧易購平臺合作，進(jìn)一步 完善電商平臺渠道。KA 渠道則有序進(jìn)入山姆、沃爾瑪、家樂福、麥德龍、步步高 5 個全國 平臺門店，其中內(nèi)參酒完成麥德龍系統(tǒng)全覆蓋、簡優(yōu)湘泉實(shí)現(xiàn)步步高系統(tǒng)全覆蓋；推進(jìn)與 湖南中石化系統(tǒng)、湖南中國郵政系統(tǒng)合作。

3. 展望十四五：產(chǎn)能擴(kuò)建有保障，爭取邁向百億

發(fā)展目標(biāo)明確，戰(zhàn)略規(guī)劃清晰。2020 年酒鬼酒年度經(jīng)銷商大會上，程軍總提出公司銷售目 標(biāo)要突破 30 億，跨越 50 億，爭取邁向 100 億；王哲總提出“1379”戰(zhàn)略規(guī)劃，“1”即圍 繞打造中國文化白酒第一品牌目標(biāo)，“3”即酒鬼酒將堅(jiān)守品牌增值、客戶增利、市場三大 營銷策略，“7”為堅(jiān)持打造品牌提升賦能、圈層尊享營銷、產(chǎn)品價值提升、優(yōu)商客戶增值、 消費(fèi)體驗(yàn)增值、數(shù)字化營銷和高效服務(wù)七大平臺，“9”即牛九條，包含招商提高客戶覆蓋 率，增加核心終端、超級終端數(shù)量、加快專賣店開店速度等，助力在“十四五”期間高質(zhì) 發(fā)展。

三區(qū)工程開建，提供擴(kuò)張產(chǎn)能保障。2021 年 9 月，公司投資 23 億的生產(chǎn)三區(qū)建設(shè)項(xiàng)目正 式開工，占地約 328 畝，公司預(yù)計 2023 年底竣工投產(chǎn)，將新增年生產(chǎn) 1.08 萬噸馥郁香型 基酒及 1.78 萬噸基酒儲存能力。目前，公司產(chǎn)能 10000 噸左右，三期工程完成后，產(chǎn)能將 突破 2 萬噸，為公司百億愿景提供充足基酒保障。

4. 盈利預(yù)測

收入預(yù)測：我們預(yù)計酒鬼酒 2021-2023 年的收入將分別達(dá)到 33.89 億元、46.62 億元和 60.20 億元，分別同比增長 85.6%、37.6%和 29.1%。

毛利率預(yù)測：我們預(yù)計酒鬼酒 2021-2023 年的毛利率將分別達(dá)到 82.4%、83.5%和 84.7%， 分別同比上升 3.4pct、1.1pct 和 1.2pct。

費(fèi)用率預(yù)測：我們預(yù)計酒鬼酒 2021-2023 年期間銷售費(fèi)用率和管理費(fèi)用率合計分別達(dá)到 29.0%、27.5%和 26.0%，呈下降趨勢。

凈利潤預(yù)測：我們預(yù)計酒鬼酒 2021-2023 年的歸母凈利潤將分別達(dá)到 9.88 億元、14.55 億 元和 20.03 億元，分別同比增長 101.0%、47.2%和 37.7%。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關(guān)信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】。未來智庫 - 官方網(wǎng)站