著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家宋清輝指出，關(guān)聯(lián)交易，即企業(yè)關(guān)聯(lián)方之間的交易，在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中廣泛存在，但不符合市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的基本原則。由于關(guān)聯(lián)交易中雙方存在各種關(guān)聯(lián)關(guān)系，因此存在利益“牽絆”。關(guān)聯(lián)交易會(huì)給企業(yè)帶來(lái)好的或壞的影響?！皬挠欣慕嵌葋?lái)看，交易雙方可以利用行政權(quán)力確保商業(yè)合同的有效執(zhí)行，從而節(jié)約交易成本，提高商業(yè)交易效率。在不利層面上，由于利用行政權(quán)力接管交易，關(guān)聯(lián)交易可能在競(jìng)爭(zhēng)不充分的情況下不公平、不公正，侵害股東合法權(quán)益?！彼吻遢x說(shuō)。

云南城市投資“蛇吞象”承諾三年盈利63億元

中國(guó)商報(bào)記者李瑞娜

云南城頭房地產(chǎn)有限公司(600239。7個(gè)月前因重組停牌的SH，以下簡(jiǎn)稱(chēng)“云南城頭”，終于復(fù)牌。根據(jù)新更新的收購(gòu)方案，云南城頭將以240億元的價(jià)格收購(gòu)成都環(huán)球世紀(jì)會(huì)展旅游集團(tuán)有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“成都會(huì)展”)100%的股權(quán)。值得一提的是，這個(gè)收購(gòu)價(jià)格幾乎是云南城頭停牌前市值的三倍。

據(jù)悉，收購(gòu)?fù)瓿珊?，云南城頭的負(fù)債率可從目前的90.20%降至78.65%，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)也將從房地產(chǎn)業(yè)務(wù)延伸至?xí)惯\(yùn)營(yíng)部門(mén)。然而，這容易與由其控股股東控制的企業(yè)發(fā)生潛在的橫向競(jìng)爭(zhēng)。

鑒于交易預(yù)計(jì)完成時(shí)間以及后續(xù)如何有效避免橫向競(jìng)爭(zhēng)，《中國(guó)商報(bào)》記者聯(lián)系了云南城頭董事會(huì)秘書(shū)。對(duì)方表示，公司在深度培育云南的同時(shí)，正在努力向全國(guó)拓展。本公司控股股東省城投資集團(tuán)計(jì)劃以公司為平臺(tái)整合房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，將符合要求的相關(guān)資產(chǎn)注入公司，以保持獨(dú)立性，減少橫向競(jìng)爭(zhēng)。

溢價(jià)71.89%的收購(gòu)

自2017年6月停牌重組以來(lái)，云南城頭收購(gòu)成都會(huì)展引起市場(chǎng)關(guān)注。根據(jù)云南城頭披露的收購(gòu)方案，公司擬通過(guò)發(fā)行股票、支付現(xiàn)金等方式，收購(gòu)包括省會(huì)投資集團(tuán)在內(nèi)的7家股東持有的成都會(huì)展100%股權(quán)，價(jià)格240億元，增值率71.89%。

2016年歸屬于云南城投母公司的所有者權(quán)益為46.29億元，也就是說(shuō)240億元的交易價(jià)格占凈資產(chǎn)的518.47%。停牌前，云南城頭市值僅為83.82億元，收購(gòu)成都會(huì)展的估值幾乎是前者的三倍。

盈利預(yù)測(cè)方面，云南城頭承諾成都會(huì)展2018、2019、2020年累計(jì)凈利潤(rùn)約63億元。但成都會(huì)展2015年、2016年、2017年1-8月凈利潤(rùn)分別為8786.57萬(wàn)元、2.6億元、1.84億元。由于標(biāo)的資產(chǎn)的利潤(rùn)承諾與歷史利潤(rùn)水平相差太大，也引來(lái)了上交所的詢(xún)問(wèn)。

關(guān)于市場(chǎng)關(guān)注的履約承諾，2018年1月17日，云南城頭回復(fù)上交所詢(xún)價(jià)，稱(chēng)成都會(huì)展有5個(gè)在建項(xiàng)目，土地儲(chǔ)備302萬(wàn)平方米(含擬建項(xiàng)目占用的土地)。項(xiàng)目分布在成都及周邊地區(qū)。許多項(xiàng)目預(yù)計(jì)將在2018年至2020年間完成并交付，為目標(biāo)公司房地產(chǎn)行業(yè)未來(lái)三年的業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。因此，預(yù)測(cè)期間的性能是預(yù)測(cè)的。

值得注意的是，成都會(huì)展是云南城頭控股股東云南城建投資集團(tuán)有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“省投集團(tuán)”)的資產(chǎn)，即省投集團(tuán)持有成都會(huì)展51%的股權(quán)和云南城頭34.87%的股權(quán)，構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易。再加上之前71.89%的溢價(jià)收購(gòu)，對(duì)于交易中是否存在利益轉(zhuǎn)移有很多錯(cuò)覺(jué)。

對(duì)此，云南城投董事會(huì)秘書(shū)在接受記者采訪時(shí)表示，成都會(huì)展學(xué)院開(kāi)發(fā)的項(xiàng)目位于成都核心區(qū)及周邊城市景區(qū)，區(qū)位優(yōu)勢(shì)明顯，征地時(shí)間較早。近年來(lái)，上述地區(qū)的土地交易價(jià)格和商品房交易價(jià)格大幅上漲。本次評(píng)估的銷(xiāo)售價(jià)格范圍充分考慮了參考案例和歷史成交價(jià)格，因此成都會(huì)展此次交易的估價(jià)升值率是合理的。

著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家宋清輝指出，關(guān)聯(lián)交易，即企業(yè)關(guān)聯(lián)方之間的交易，在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中廣泛存在，但不符合市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的基本原則。由于關(guān)聯(lián)交易中雙方存在各種關(guān)聯(lián)關(guān)系，因此存在利益“牽絆”。

關(guān)聯(lián)交易會(huì)給企業(yè)帶來(lái)好的或壞的影響。“從有利的角度來(lái)看，交易雙方可以利用行政權(quán)力確保商業(yè)合同的有效執(zhí)行，從而節(jié)約交易成本，提高商業(yè)交易效率。在不利層面上，由于利用行政權(quán)力接管交易，關(guān)聯(lián)交易可能在競(jìng)爭(zhēng)不充分的情況下不公平、不公正，侵害股東合法權(quán)益?！彼吻遢x說(shuō)。

高負(fù)債可能因此而減少

據(jù)了解，成都會(huì)展主要從事會(huì)展業(yè)務(wù)、酒店業(yè)務(wù)和房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)，集中在成都及周邊地區(qū)，是該地區(qū)的龍頭企業(yè)。交易完成后，云南城頭的業(yè)務(wù)和區(qū)域布局將進(jìn)一步擴(kuò)大。

對(duì)此，云南城頭明確指出，通過(guò)此次交易，上市公司將在成都原有銀泰中心項(xiàng)目的基礎(chǔ)上進(jìn)一步完善區(qū)域布局，打造西南乃至全國(guó)商住房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)龍頭企業(yè)。公司將承接多項(xiàng)優(yōu)質(zhì)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目和會(huì)展相關(guān)資產(chǎn)，業(yè)務(wù)規(guī)模將顯著提升，可持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力、綜合競(jìng)爭(zhēng)力和可持續(xù)發(fā)展能力將顯著增強(qiáng)。

成都會(huì)展總經(jīng)理徐凌曾說(shuō):“會(huì)展經(jīng)濟(jì)是集商業(yè)、交通、餐飲、購(gòu)物、旅游、信息為一體的經(jīng)濟(jì)消費(fèi)鏈。具有促進(jìn)房地產(chǎn)、餐飲、旅游等相關(guān)產(chǎn)業(yè)蓬勃發(fā)展的功能。通過(guò)會(huì)展經(jīng)濟(jì)、房地產(chǎn)業(yè)和商業(yè)地產(chǎn)的有機(jī)結(jié)合，形成多元化的復(fù)合產(chǎn)業(yè)鏈?！?/p>

此外，云城投資表示，成都會(huì)展盈利能力較強(qiáng)，此次收購(gòu)?fù)瓿珊?，云城投資的盈利能力將大幅提升，同時(shí)優(yōu)化公司財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，減少資產(chǎn)負(fù)債。

數(shù)據(jù)顯示，重組標(biāo)的成都會(huì)展凈利率2015年為5.23%，進(jìn)入2017年后上升至16.87%。截至2017年8月31日，公司負(fù)債率為34.74%，在主營(yíng)業(yè)務(wù)為房地產(chǎn)的公司中處于較低水平。

云南城頭2014年、2015年和2016年的資產(chǎn)負(fù)債率分別為85.22%、87.64%和89.22%。截至2017年第三季度末，云南城投負(fù)債總額達(dá)到738.5億元，資產(chǎn)負(fù)債率上升至90.20%。因此，成都會(huì)展并入云南城投后，上市公司負(fù)債率可由90.20%降至78.65%，低于a股市場(chǎng)前十名房地產(chǎn)公司平均負(fù)債率79.11%。

但在公司業(yè)務(wù)擴(kuò)大、區(qū)域布局向西南延伸、財(cái)務(wù)狀況可以?xún)?yōu)化的同時(shí)，云南城投未必能有效規(guī)避橫向競(jìng)爭(zhēng)的風(fēng)險(xiǎn)。

據(jù)悉，在此次交易之前，云南城頭主要從事房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)，與省會(huì)投資集團(tuán)及其關(guān)聯(lián)方經(jīng)營(yíng)相同或類(lèi)似的業(yè)務(wù)。成都會(huì)展的主要業(yè)務(wù)是房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)、會(huì)展和酒店。云南城頭告訴記者，在深度培育云南的同時(shí)，公司正在努力向全國(guó)拓展。本公司控股股東城頭集團(tuán)計(jì)劃以公司為平臺(tái)整合房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，向公司注入符合要求的相關(guān)資產(chǎn)，以保持獨(dú)立性，減少同行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。

此外，云南城投董事會(huì)秘書(shū)表示，成都會(huì)展長(zhǎng)期專(zhuān)注于房地產(chǎn)和會(huì)展綜合體的開(kāi)發(fā)和運(yùn)營(yíng)，具有豐富的開(kāi)發(fā)和運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)。通過(guò)此次收購(gòu)，“公司一方面增加了西南地區(qū)的土地儲(chǔ)備，另一方面豐富和完善了城市綜合體的布局。企業(yè)和物業(yè)管理能力明顯提高。這筆交易將加速公司在西南地區(qū)的轉(zhuǎn)型升級(jí)，有助于公司完善產(chǎn)業(yè)區(qū)域布局?！?/p>

這筆交易完成后，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)行業(yè)的橫向競(jìng)爭(zhēng)已經(jīng)減少，但上市公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)將擴(kuò)展到會(huì)展運(yùn)營(yíng)行業(yè)，這反過(guò)來(lái)又與控股股東控制的企業(yè)存在潛在的橫向競(jìng)爭(zhēng)。

如何有效避免橫向競(jìng)爭(zhēng)是云南城市投資應(yīng)該考慮的問(wèn)題。為此，省會(huì)投資集團(tuán)發(fā)布了《避免橫向競(jìng)爭(zhēng)承諾書(shū)》，承諾未注入上市公司的其他房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)、酒店、房展會(huì)相關(guān)資產(chǎn)將在本次交易后采取適當(dāng)措施，避免未來(lái)可能出現(xiàn)的橫向競(jìng)爭(zhēng)。