報告摘要：

2018年12月CPI同比上漲1.9%，與之前的模式預(yù)測一致，11月份同比達(dá)到2.1%。

其中，食品價格上漲2.5%，非食品價格上漲1.7%。CPI下行幅度大于市場預(yù)期，主要原因在于12月油價大跌。分項(xiàng)來看，CPI中交通工具用燃料一項(xiàng)環(huán)比下降9.9%。豬肉價格繼續(xù)上漲，但同比跌幅擴(kuò)大至1.5%，主要因?yàn)榉侵挢i瘟阻礙跨省運(yùn)輸?shù)耐瑫r加速養(yǎng)殖戶出貨，導(dǎo)致豬價上行趨勢受阻。此外，受寒冷天氣影響，鮮果和鮮菜價格同比分別上漲9.4%和4.2%。

CPI連續(xù)下行，1月通脹主要取決于油價變動及春節(jié)影響。根據(jù)我們的模型測算，原油價格若穩(wěn)定至12月份的低位，則今年1月CPI則會繼續(xù)下行至1.8%左右。主要影響因素有國際油價目前呈現(xiàn)回升趨勢；因非洲豬瘟的影響，豬肉價格在短期內(nèi)預(yù)計(jì)保持穩(wěn)定或有小幅下跌；但今年春節(jié)時間提前可能導(dǎo)致食品囤積提前，引起物價上升。

12月PPI同比上升0.9%，較11月份大幅下降，仍與我們的預(yù)測結(jié)果一致。PPI同比大幅下降，原因同樣為12月原油價格的下跌。具體來看，石油和天然氣開采業(yè)同比4.5%，降幅較大；石油、煤炭及其他燃料加工業(yè)同樣較11月份明顯下降。且油價變動帶動煤炭、黑色金屬及有色金屬價格下降。幾大因素共同作用導(dǎo)致PPI同比超市場預(yù)期下降。

預(yù)計(jì)1月份PPI同比會繼續(xù)下行。第一，經(jīng)濟(jì)下行壓力較大，12月制造業(yè)PMI跌破榮枯線，生產(chǎn)需求兩端均疲軟，物價上行動力不足。第二，供給側(cè)改革、去產(chǎn)能的力度減弱，環(huán)保政策力度放寬，對工業(yè)品的價格推升減輕。第三，需關(guān)注油價上升風(fēng)險，若油價超預(yù)期上升，則會對PPI有明顯提振效果。

CPI年內(nèi)呈倒U型走勢，年中會達(dá)到高點(diǎn)，通脹和通縮的壓力均不大；PPI下行風(fēng)險較大，會對上游企業(yè)利潤產(chǎn)生明顯影響。新一輪豬周期已經(jīng)啟動，目前短期內(nèi)會受到非洲豬瘟的壓制，但隨后會有明顯反彈，拉動CPI從年初到年中呈上升趨勢；下半年受到高基數(shù)的影響會逐漸回落，年底小幅反彈。油價無明顯上漲的情況下，同比增幅可能于5、6月份跌破0。綜合而言，今年國內(nèi)通脹并無較大的上行壓力，故而貨幣政策可以放寬的空間較大。在1月份降準(zhǔn)之后，預(yù)計(jì)貨幣政策會繼續(xù)放寬，未來會有進(jìn)一步的降準(zhǔn)，且不排除通過公開市場操作等手段降低市場利率的可能。

報告正文：

1. 主要數(shù)據(jù)

中國12月CPI同比 1.9%，預(yù)期2.1%，前值2.2%。

中國12月PPI同比 0.9%，預(yù)期1.6%，前值2.7%。

2. 受油價下跌影響，12月CPI下行超預(yù)期

2018年12月CPI同比上升1.9%，與我們此前模型預(yù)測一致，11月份同比為2.1%。其中，食品價格上漲2.5%，非食品價格上漲1.7%。CPI下行幅度大于市場預(yù)期，主要原因在于12月油價大跌。12月布倫特原油現(xiàn)價跌至57.42美元/桶，同比由正轉(zhuǎn)負(fù)。

分項(xiàng)來看，12月國際油價下行明顯，布倫特原油現(xiàn)貨價跌破60美元/桶，其影響傳導(dǎo)至國內(nèi)，致使CPI中交通工具用燃料一項(xiàng)環(huán)比下降9.9%，同比下降0.5%，較11月份明顯下降（11月份為同比上升12.6%）。

豬肉價格繼續(xù)上漲，環(huán)比上漲0.7%，但同比跌幅擴(kuò)大至1.5%，11月為下跌1.1%，主要因?yàn)榉侵挢i瘟的影響超出預(yù)期，阻礙跨省運(yùn)輸?shù)耐瑫r加速養(yǎng)殖戶出貨，導(dǎo)致豬價上行趨勢受阻。

此外，受寒冷天氣影響，鮮果價格同比上漲9.4%，鮮菜價格同比分別上漲4.2%，影響CPI上漲約0.26個百分點(diǎn)。食品中鮮果鮮菜對12月份通脹推動作用較大。

房租對CPI影響不大。CPI中租賃房房租一項(xiàng)同比上升2.5%，與今年整年漲幅一致；由于租賃房中占比較大的公房房租受國家管控，波動較小，盡管私房房租受到市場租金影響上漲明顯，整體上看房租對CPI影響不大。

教育文化和娛樂、醫(yī)療保健價格分別上漲2.3%和2.5%，合計(jì)影響CPI上漲約0.48個百分點(diǎn)。

非食品CPI同比增速為1.7%，較上月下降0.4%，影響CPI上漲約1.38個百分點(diǎn)。食品CPI同比增速為2.5%, 與上月持平，影響CPI上漲約0.48個百分點(diǎn)。非食品漲幅下滑是CPI漲幅回落的主要原因。

CPI連續(xù)下行，1月通脹主要取決于油價變動及春節(jié)影響。根據(jù)我們的模型測算，若原油價格穩(wěn)定在12月份的低位，則今年1月CPI會繼續(xù)下行至1.8%左右。目前油價呈現(xiàn)回升趨勢。若1月油價中樞較12月有明顯提升，則CPI會持平于當(dāng)前位置，或有小幅回升。非洲豬瘟的影響之下，豬肉價格在短期內(nèi)預(yù)計(jì)保持穩(wěn)定或有小幅下跌。但今年春節(jié)時間較去年更早（今年為2月5日，去年為2月16日），可能導(dǎo)致居民在1月份就開始囤積食品，引起食品價格上升，進(jìn)而抬高物價水平。

3. 油價推動PPI下行，下跌趨勢將延續(xù)

12月PPI同比上升0.9%，較11月份的2.7%大幅下降，仍與我們的模型預(yù)測結(jié)果一致。其中，生產(chǎn)資料價格同比上漲1.0%，生活資料價格同比上漲0.7%。工業(yè)生產(chǎn)者購進(jìn)價格同比上漲1.6%，環(huán)比降低0.9%。PPI同比大幅下降，原因同樣為12月原油價格的下跌。

具體來看，生產(chǎn)資料中，由于國際原油價格下跌導(dǎo)致相關(guān)行業(yè)出廠價格下降：石油和天然氣開采業(yè)同比上漲4.5%，較11月份的24.4%降幅較大；石油、煤炭及其他燃料加工業(yè)同比5.7%，較11月份的17.6%亦明顯下降。而且根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)，油價變動往往會帶動煤炭、黑色金屬及有色金屬價格的共振，12月數(shù)據(jù)顯示亦是如此，煤炭、黑色及有色環(huán)比均較11月下降。幾大因素共同作用導(dǎo)致PPI同比超市場預(yù)期下降。

生活資料價格同比增速小幅下降，12月同比增長0.7%，較11月的0.8%略低。食品同比上漲0.9%，衣著同比上漲1.6%，一般日用品同比上漲0.4%，耐用消費(fèi)品同比上漲0.2%。其中，衣著類、耐用品上升趨勢明顯，日用品呈下行趨勢。從生產(chǎn)資料和生活資料的傳導(dǎo)情況來看，二者走勢近幾個月有明顯背離。生產(chǎn)資料與企業(yè)生產(chǎn)端關(guān)系更大，受國內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢下行影響,生產(chǎn)資料價格快速下降;而生活資料與消費(fèi)端關(guān)系更為密切，消費(fèi)端通常粘性較大，波動較?。幌掳肽暧蛢r、豬肉價格走高帶動生活資料價格走高。18年下半年P(guān)PI生活資料在0.7%-0.8%來回震蕩，尚未明顯下滑，因此二者趨勢發(fā)生背離。

預(yù)計(jì)1月份PPI同比會繼續(xù)下行。第一，經(jīng)濟(jì)下行壓力較大，12月制造業(yè)PMI跌破榮枯線，生產(chǎn)需求兩端均疲軟，物價上行動力不足。第二，供給側(cè)改革、去產(chǎn)能的力度較之前有所減弱，且今年環(huán)保政策力度較往年有所放寬，對工業(yè)品的價格推升減輕。第三，去年1月份PPI基數(shù)仍相對較高。但需關(guān)注油價上升風(fēng)險，若油價超預(yù)期上升，則會對PPI有明顯提振效果。

4. “滯脹”壓力不大，貨幣政策可能放寬

CPI年內(nèi)呈倒U型走勢，年中會達(dá)到高點(diǎn)，通脹和通縮的壓力均不大；PPI下行風(fēng)險較大，會對上游企業(yè)利潤產(chǎn)生明顯影響。我們的模型顯示，新一輪豬周期已經(jīng)啟動，目前短期內(nèi)會受到非洲豬瘟的壓制，但隨后會有明顯反彈，拉動CPI從年初到年中呈上升趨勢；下半年CPI受到高基數(shù)的影響會逐漸回落，年底小幅反彈。PPI在2、3月份或有小幅反彈，但之后將會一路下行，油價無明顯上漲的情況下，同比增幅可能于5、6月份轉(zhuǎn)負(fù)。

綜合而言，今年國內(nèi)通脹并無較大的上行壓力，故而貨幣政策可以放寬的空間較大。在1月份降準(zhǔn)之后，預(yù)計(jì)貨幣政策會繼續(xù)放寬，未來會有進(jìn)一步的降準(zhǔn)，且不排除通過公開市場操作等手段降低市場利率的可能。

感謝實(shí)習(xí)生李云蔚對本文的貢獻(xiàn)。