作者： 賀菊穎 俞冰

　　來源： 中信建投證券

　　2020年03月16日

　　雙主營業(yè)務(wù)，CDMO 為主要發(fā)展動(dòng)力

　　九洲藥業(yè)是國內(nèi)一流的化學(xué)原料藥+CDMO 生產(chǎn)企業(yè)，在小分子化學(xué)藥的GMP 生產(chǎn)領(lǐng)域具有深厚的技術(shù)積累和規(guī)模優(yōu)勢，公司從2008 年起從原料藥業(yè)務(wù)逐漸向CDMO 業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型升級(jí)，成為當(dāng)前業(yè)績的主要增長動(dòng)力。

　　全球制藥產(chǎn)業(yè)鏈分工細(xì)化，國內(nèi)政策為CDMO 提供發(fā)展機(jī)遇全球制藥產(chǎn)業(yè)鏈分工進(jìn)一步細(xì)化，以諾華、羅氏為代表的跨國藥企紛紛調(diào)整生產(chǎn)策略、剝離自己的小分子產(chǎn)能轉(zhuǎn)而尋求CDMO外包的模式，而國內(nèi)MAH 制度的全面推行也為CDMO 行業(yè)提供了全新發(fā)展機(jī)會(huì)。當(dāng)前全球疫情爆發(fā)、中國率先走出疫情陰霾，我們建議關(guān)注國內(nèi)相關(guān)企業(yè)在全球產(chǎn)業(yè)鏈中的積極作用。

　　以諾華合作為契機(jī)，CDMO 業(yè)務(wù)迎來爆發(fā)增長

　　九洲藥業(yè)CDMO 近年發(fā)展迅速，在2019 年成功收購諾華蘇州工廠、美國子公司后，CDMO 業(yè)務(wù)的瑞博平臺(tái)完成了三大研發(fā)中心和兩大生產(chǎn)基地的布局。公司在技術(shù)積累、GMP 規(guī)?；a(chǎn)方面具有優(yōu)勢，通過早期項(xiàng)目的獲取在手的訂單結(jié)構(gòu)也不斷優(yōu)化。

　　蘇州瑞博順利承接諾華3 個(gè)品種的生產(chǎn)訂單后，預(yù)計(jì)公司CDMO業(yè)務(wù)收入有望在2021 年迎來快速增長。公司通過諾華和相關(guān)產(chǎn)品訂單作為過渡，有潛力發(fā)展成為國內(nèi)領(lǐng)先的CDMO 企業(yè)。

　　2021 年有望迎來快速增長，首次覆蓋給予買入評(píng)級(jí)我們預(yù)計(jì)公司2019-2021 年的歸母凈利潤分別為2.59、3.86、6.01億元，分別同比增長65.3%、48.6%、55.5%，實(shí)現(xiàn)EPS 分別為0.32、0.48、0.75 元/股，對應(yīng)當(dāng)前股價(jià)的PE 為61、41、26 倍，首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：江蘇瑞科復(fù)產(chǎn)低于預(yù)期;蘇州瑞博FDA 審計(jì)時(shí)間低于預(yù)期;肺炎疫情影響;后續(xù)訂單獲取不及預(yù)期。