作者： 李斌 邱樂園

　　來源： 華泰證券

　　2020年03月11日

　　發(fā)布19 年年報(bào)，歸母凈利潤同比下降7.37%

　　公司于3 月10 日發(fā)布19 年年報(bào)：2019 年實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入228.38 億元，同比增長14.14%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤8.52 億元，同比下降7.37%;扣非后歸母凈利潤為6.67 億元，同比下降28.73%。19 年第四季度實(shí)現(xiàn)營收54.71億元，同比增長82.19%;歸母凈利潤2.16 億元，同比增長43.86%，扣非后歸母凈利潤為1.27 億元，同比下降37.32%。公司業(yè)績(jī)低于我們此前預(yù)期。公司鉛鋅采選和冶煉產(chǎn)能處于行業(yè)前列，預(yù)計(jì)20-22 年公司EPS 為0.24、0.26、0.27 元，維持公司“增持”評(píng)級(jí)。

　　非經(jīng)常性收益1.85 億元，毛利率水平下降較多據(jù)Wind，19 年鉛鋅價(jià)格分別下跌約16%、13%;受鉛鋅價(jià)格下跌影響，公司19 年盈利水平下滑較大。19 年公司銷售毛利率9.1%，同比下降4.4pct，精礦業(yè)務(wù)毛利率水平同比大幅下降12.88pct 至27.24%。公司19年研發(fā)費(fèi)用增幅較大，同比增長56.47%，19 年公司研發(fā)投入加大，“鋅鑄錠浮渣處理機(jī)器人研制”項(xiàng)目及“鉛鋅礦智能分選設(shè)備的研制”項(xiàng)目均獲得成功，智能制造領(lǐng)域進(jìn)展顯著。公司財(cái)務(wù)費(fèi)用同比下降36.58%，主要因存款利息增加，以及匯兌收益。據(jù)19 年報(bào)，報(bào)告期內(nèi)非經(jīng)常性收益為1.85 億元，主要因政府補(bǔ)助0.69 億，以及投資收益增加。

　　鉛鋅精礦產(chǎn)量同比略降，礦山生產(chǎn)運(yùn)營總體相對(duì)穩(wěn)定據(jù)年報(bào)披露，2019 年公司生產(chǎn)精礦鉛鋅金屬量29.23 萬噸，比上年同期下降3.91%。冶煉產(chǎn)品鉛鋅總產(chǎn)量28.02 萬噸，比上年同期增長8.02%;硫酸23.15 萬噸，比上年同期增長2.75%。公司在國內(nèi)企業(yè)中鉛鋅精礦產(chǎn)能處于前列，旗下?lián)碛卸鄠€(gè)礦山，包括國內(nèi)的凡口鉛鋅礦、海外的澳大利亞佩利雅公司。考慮到19 年鉛鋅價(jià)格下滑較大，公司精礦產(chǎn)量略低于18 年，19 年鉛鋅精礦銷量28.99 萬噸，同比減少5.80%，生產(chǎn)經(jīng)營仍較為穩(wěn)定。

　　公司20 年主要產(chǎn)品規(guī)劃產(chǎn)量較19 年實(shí)際產(chǎn)量略有下降據(jù)年報(bào)披露，公司20 年計(jì)劃生產(chǎn)鉛鋅精礦金屬量28.2 萬噸，其中鉛金屬量9.2 萬噸，鋅金屬量19 萬噸;精礦含銅8068 噸，精礦含銀131 噸，精礦含金192 公斤。冶煉產(chǎn)品鉛鋅計(jì)劃總產(chǎn)量29 萬噸，其中鉛錠4.3 萬噸，鋅及鋅制品24.7 萬噸;工業(yè)硫酸24.2 萬噸，基本金屬受宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響較大，在當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)增長面臨較大壓力的背景下，我們認(rèn)為公司為了降本、控風(fēng)險(xiǎn)的目的，一定程度調(diào)降了公司20 年的經(jīng)營計(jì)劃。

　　整體生產(chǎn)相對(duì)穩(wěn)定，維持公司“增持”評(píng)級(jí)

　　由于鉛鋅價(jià)格下跌，以及公司產(chǎn)量不及預(yù)期，調(diào)整公司盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司20-22 年收入分別為196.61、205.29、210.20 億元，歸屬于母公司股東的凈利潤為8.50、9.12、9.49 億元，20-21 年凈利潤下調(diào)幅度分別為12%、15%，對(duì)應(yīng)PE 分別為16、15、14 倍。參考同行業(yè)估值水平，給予公司20 年P(guān)E 估值17-18 倍，對(duì)應(yīng)調(diào)整股價(jià)區(qū)間至4.08-4.32 元，維持公司“增持”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：鉛鋅金屬價(jià)格下跌;金屬礦產(chǎn)產(chǎn)量不達(dá)預(yù)期。