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與WeWork:基本面逆勢(shì)增長估計(jì)相比，優(yōu)客車間升值空間幾何？

2021年10月21日晚，Wework以SPAC(特殊目的收購公司)的方式登陸紐埃，股票代碼為“WE”，募集了13億美元。

在經(jīng)過17輪的融資，長達(dá)3年的上市歷程，眾創(chuàng)空間鼻祖WeWork最終上市成功。早在2019年，WeWork就希冀成為“共享辦公第一股”，最終失之交臂。取而代之的是國內(nèi)共享辦公領(lǐng)跑企業(yè)優(yōu)客工場(chǎng)。

與WeWork飽受全球經(jīng)濟(jì)增長疲軟的拖累、采取重資產(chǎn)經(jīng)營模式導(dǎo)致持續(xù)虧損不同；優(yōu)客工場(chǎng)的基本面持續(xù)向好，公司“輕資產(chǎn)+Saas+企業(yè)服務(wù)”戰(zhàn)略初具成效，但同時(shí)公司市值被嚴(yán)重低估。優(yōu)客工場(chǎng)作為中國共享辦公龍頭企業(yè)，在輕資產(chǎn)運(yùn)營、數(shù)字化升級(jí)、大企業(yè)定制等領(lǐng)域具備較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力，建議持續(xù)關(guān)注。

從公司估值層面上看：

基本面逆勢(shì)增長+估值被低估，優(yōu)客工場(chǎng)升值空間幾何？

從目前來看，在共享辦公領(lǐng)域的上市公司中，優(yōu)客工場(chǎng)、WeWork、IWG三家各有自己的優(yōu)勢(shì)和特點(diǎn)，是該領(lǐng)域內(nèi)值得關(guān)注的三家頭部公司。WeWork來自美國，作為眾創(chuàng)空間鼻祖是深受軟銀等基金追捧，是共享辦公領(lǐng)域當(dāng)之無愧的獨(dú)角獸企業(yè)；優(yōu)客工場(chǎng)作為中國該領(lǐng)域的龍頭企業(yè)，更是搶在WeWork之前完成上市發(fā)行，被譽(yù)為美股市場(chǎng)上的“共享辦公第一股”；IWG作為經(jīng)營30多年的“老牌”企業(yè)，在辦公空間領(lǐng)域享有國際聲譽(yù)。

從營業(yè)收入來看，雖然優(yōu)客工場(chǎng)的體量比WeWork和IWG兩大世界級(jí)巨頭小，但其增長的速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于二者。從2018年的0.7億美元到2021年的預(yù)計(jì)2.11億美元，三年之間，優(yōu)客工場(chǎng)的營收增長超過200%。IWG的營收收入在這三年間不升反降。根據(jù)Capital IQ的預(yù)估，2021年IWG的營收收入（30.07億美金），低于2018年的33.16億美元；歷盡波折最終上市的WeWork的營收預(yù)期則相對(duì)穩(wěn)健。從2018年的18.22億美元到2021年預(yù)計(jì)的26.55億美元，3年時(shí)間企業(yè)預(yù)計(jì)增幅高達(dá)45.72%。該增幅高于已處于成熟期的IWG，但仍遠(yuǎn)低于優(yōu)客工場(chǎng)。

從公司增長的確定性來看，優(yōu)客工場(chǎng)在中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的大環(huán)境下，企業(yè)增長的確定性相對(duì)較強(qiáng)。在疫情爆發(fā)之前的2019年，三家公司都保持著增長的勢(shì)頭，其中優(yōu)客工場(chǎng)以139.05%的增幅遙遙領(lǐng)先Wework的77.28%和IWG的10.28%。2020年受到全球疫情的影響，三家公司都出現(xiàn)了不同程度的負(fù)增長。在2021年，與WeWork和IWG預(yù)計(jì)遭遇營業(yè)收入的持續(xù)負(fù)增長不同，優(yōu)客工場(chǎng)依托中國本地的市場(chǎng)環(huán)境有望走出疫情對(duì)公司發(fā)展的不利影響。到2021年底，優(yōu)客工場(chǎng)預(yù)計(jì)可以實(shí)現(xiàn)營收正增長。

從公司估值上看，與同行業(yè)公司對(duì)比，優(yōu)客工場(chǎng)估值嚴(yán)重被低估，具有巨大的上升空間。根據(jù)WeWork招股書顯示，2021年收入約26.55億美元，而對(duì)應(yīng)的估值約為80.93億美元（截至10月29日），由此測(cè)算出對(duì)于的P/S值約為3.05x。IWG預(yù)計(jì)全年收入為30.07億美金，對(duì)應(yīng)的P/S為1.04x（截至10月29日）。而優(yōu)客工場(chǎng)2021年收入預(yù)計(jì)為13.5億人民幣，對(duì)應(yīng)市值5.35億人民幣，P/S值只有0.4x。

對(duì)比三家P/S數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，優(yōu)客工場(chǎng)的市銷率不到WeWork的五分之一，不足IWG的一半，公司估值明顯被低估。如果按WeWork的估值數(shù)據(jù)（以P/S值為3.05x作為參考數(shù)據(jù)）進(jìn)行對(duì)照，優(yōu)客工場(chǎng)市值應(yīng)為41.23億人民幣。

從戰(zhàn)略布局看：

WeWork放眼全球優(yōu)客工場(chǎng)重倉中國逆勢(shì)擴(kuò)張

Wework作為公認(rèn)的眾創(chuàng)空間鼻祖，其本質(zhì)上是一家國際性企業(yè)，從戰(zhàn)略層面?zhèn)戎赜谌虿季?，其業(yè)績(jī)的增長依托于全球經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇速度。截至2021年6月30日，WeWork在38個(gè)國家或地區(qū)有763個(gè)社區(qū)，受累于全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢，WeWork社區(qū)數(shù)量相比2020年下降了10%。；

而優(yōu)客工場(chǎng)作為中國共享辦公市場(chǎng)的領(lǐng)跑者，其戰(zhàn)略的重心聚焦中國市場(chǎng)。相比英美等國的疫情形勢(shì)越發(fā)嚴(yán)峻，中國政府對(duì)新冠疫情的有效治理，使中國市場(chǎng)的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇速度明顯快于全球其他主要國家，這也為優(yōu)客工場(chǎng)業(yè)績(jī)的逆勢(shì)增長創(chuàng)造了有利的外部條件。

從戰(zhàn)略層面上，目前優(yōu)客工場(chǎng)已經(jīng)在一二線城市完成全面布局。下一步，優(yōu)客工場(chǎng)將布局的重點(diǎn)放在下沉市場(chǎng)，即中國的三四線城市。憑借其標(biāo)準(zhǔn)化和可復(fù)制的運(yùn)營模式，截至2020年底，優(yōu)客工場(chǎng)在54個(gè)城市擁有234個(gè)場(chǎng)地。今年以來，受益中國經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勁復(fù)蘇，僅半年時(shí)間，優(yōu)客工場(chǎng)的規(guī)模已經(jīng)擴(kuò)展到87個(gè)城市的282個(gè)場(chǎng)地，相比2020年底增長了21%。值得關(guān)注的是，中國地產(chǎn)市場(chǎng)是一個(gè)擁有萬億級(jí)體量的存量市場(chǎng)，這為優(yōu)客工場(chǎng)未來的擴(kuò)張?zhí)峁┝藞?jiān)定的基礎(chǔ)。

從業(yè)務(wù)經(jīng)營來看WeWork：

燒錢流血換取市場(chǎng)，辦公界“二房東”靜待救贖

2021年10月21日晚間，WeWork以 SPAC（特殊目的收購公司）方式登陸紐交所，股票代碼為"WE"，募集資金13億美元。此次也是公司的第二次上市嘗試，其實(shí)早在2019年，WeWork就因?yàn)槌掷m(xù)虧損、高管離職、偽科技公司等議題備受質(zhì)疑，當(dāng)年的上市也以擱淺告終。這次雖然成功上市，但距離當(dāng)時(shí)470億美元的市場(chǎng)估值，今日的WeWork已不及當(dāng)時(shí)的五分之一，僅為90億美元。

持續(xù)的虧損和巨量的燒錢讓投資者對(duì)WeWork的前景產(chǎn)生懷疑。根據(jù)WeWork披露的數(shù)據(jù)顯示，公司從2016至今連年遭遇巨額虧損，累計(jì)金額超過30億美元。時(shí)至今日，公司的經(jīng)營業(yè)務(wù)不但沒有好轉(zhuǎn)，反而還在惡化。在2021年一季度公司虧損21億美金，二季度虧損8.88億美金，高于去年同期水平。

虧損是共享辦公領(lǐng)域一個(gè)不可避免的話題，很多的同行企業(yè)都效仿WeWork的經(jīng)營模式，當(dāng)起了“二房東”，即先和開發(fā)商以較低的價(jià)格簽下長期租賃合約，然后以較高的價(jià)格把辦公室出租給需要的客戶，期間的維護(hù)費(fèi)用以及閑置的辦公房間租金都需要由Wework這樣的企業(yè)自行承擔(dān)。

這樣重資產(chǎn)的商業(yè)模式在宏觀經(jīng)濟(jì)下行的局面會(huì)迫使公司面臨巨大的虧損風(fēng)險(xiǎn)。2020年，Wework旗下業(yè)態(tài)的綜合入駐率為46%，這意味著公司要先行租下整個(gè)辦公物業(yè)，但有一半的工位屬于閑置工位，其產(chǎn)生的租金和裝修費(fèi)用都要公司自行承擔(dān)，企業(yè)的經(jīng)營形勢(shì)不容樂觀。

與此同時(shí)，哪怕有46%的入住客戶，但因?yàn)樾枰@樣共享辦公的客戶通常是小型初創(chuàng)企業(yè)和個(gè)人，所以缺乏穩(wěn)定性，流動(dòng)較大，支付信譽(yù)不及大型公司，這也導(dǎo)致在WeWork這樣的企業(yè)運(yùn)營過程當(dāng)中，經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)客戶違約、逃單、流失等狀況。

剖析WeWork的商業(yè)模式，不難發(fā)現(xiàn)該公司從本質(zhì)就是一家以租賃業(yè)務(wù)為主要收入來源的房地產(chǎn)公司，除了直營模式的共享辦公空間，還有自持物業(yè)。截至2020年，雖然WeWork在全球超150個(gè)城市擁有850多家門店，工位數(shù)超100萬個(gè)，會(huì)員數(shù)量超45萬，但其重資產(chǎn)的經(jīng)營模式在業(yè)內(nèi)也引起了不小的爭(zhēng)議。

從業(yè)務(wù)經(jīng)營來看優(yōu)客工場(chǎng)：

輕資產(chǎn)運(yùn)營+多元化經(jīng)營“共享辦公第一股”逆境突圍

如何破解共享辦公經(jīng)營困境，擺脫重資產(chǎn)模式束縛一直是近幾年行業(yè)內(nèi)備受關(guān)注的焦點(diǎn)話題。對(duì)此，優(yōu)客工場(chǎng)制定了“輕資產(chǎn)+ saas+企業(yè)服務(wù)”的業(yè)務(wù)模型。在共享辦公領(lǐng)域，作為全球范圍內(nèi)的“聯(lián)合辦公第一股”優(yōu)客工場(chǎng)制定“輕資產(chǎn)、重賦能”的戰(zhàn)略做出積極嘗試。

不同與WeWork的重資產(chǎn)模式，優(yōu)客工場(chǎng)采取的輕資產(chǎn)模式強(qiáng)調(diào)與地產(chǎn)持有者共同合作開發(fā)經(jīng)營，由地產(chǎn)持有者負(fù)責(zé)前期啟動(dòng)資本投入，優(yōu)客工場(chǎng)負(fù)責(zé)提供包括廣告營銷、招商獲客、裝修運(yùn)營在內(nèi)的標(biāo)準(zhǔn)化的服務(wù)。這樣的合作模式集投資方與運(yùn)營方的各自優(yōu)勢(shì)于一身，共同開發(fā)經(jīng)營，共享收益。

事實(shí)證明，優(yōu)客工場(chǎng)“輕資產(chǎn)、重賦能”確實(shí)跑出一條有效的通路。為了實(shí)現(xiàn)輕資產(chǎn)的戰(zhàn)略構(gòu)想，優(yōu)客工場(chǎng)努力提高輕資產(chǎn)項(xiàng)目在所有項(xiàng)目中的占比。到2020年，企業(yè)輕資產(chǎn)和重資產(chǎn)項(xiàng)目的比例約為1:1。預(yù)計(jì)到2022年，輕資產(chǎn)占比能夠達(dá)到75%。

從項(xiàng)目規(guī)模上看，今年以來（截止2021年6月），優(yōu)客工場(chǎng)輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)在52個(gè)城市共簽約154個(gè)場(chǎng)地，管理面積約為43.9萬平方米。與上年同期相比，輕資產(chǎn)城市數(shù)、簽約場(chǎng)地?cái)?shù)及管理面積數(shù)分別提高了63%、141%及98%。

從經(jīng)營數(shù)據(jù)來看，由于避免了高額的前期投入成本，2020年，優(yōu)客工場(chǎng)的凈虧損同比收窄了37%。相比WeWork的2020年46%入駐率，優(yōu)客工場(chǎng)同時(shí)期入駐率高達(dá)為77%。到2021年，入駐率再創(chuàng)新高，截止2021上半年為79%，從趨勢(shì)上處于上升狀態(tài)。

除了輕資產(chǎn)運(yùn)營之后，在多元化經(jīng)營方面，優(yōu)客工場(chǎng)還將業(yè)務(wù)經(jīng)營外延到大企業(yè)定制、數(shù)字化升級(jí)等。目前，優(yōu)客工場(chǎng)已經(jīng)為阿里巴巴、美團(tuán)、360、忠旺集團(tuán)等大客戶提供了多個(gè)城市的定制服務(wù)；數(shù)字化方面，優(yōu)客工場(chǎng)還擁有電商資格，除了自主開發(fā)的優(yōu)鮮集APP、SaaS系統(tǒng)，還有人臉識(shí)別、云打印等智能硬件，以及房地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)領(lǐng)域的“速讀網(wǎng)”，都是優(yōu)客工場(chǎng)不斷加速數(shù)字化轉(zhuǎn)型的證明。

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