市長(zhǎng)/市場(chǎng)分析人士對(duì)過(guò)去10年來(lái)美國(guó)債務(wù)收益率將在今年晚些時(shí)候上升到2%的預(yù)測(cè)仍有所耳聞，但最近幾周美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的交易邏輯正在發(fā)生劇變。

在美聯(lián)儲(chǔ)6月FOMC會(huì)議表現(xiàn)得比市場(chǎng)預(yù)期更“鷹派”后，一批此前押注再通脹交易的機(jī)構(gòu)紛紛平倉(cāng)，使得包括10年期美債在內(nèi)的長(zhǎng)期美債收益率大跌，而短期美債收益率則在市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)將更快加息的影響下小幅攀升，令美債收益率曲線平緩化。

本周，在最新公布的一系列經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不及市場(chǎng)預(yù)期后，美債投資者對(duì)通脹的擔(dān)憂(yōu)越發(fā)讓位于對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇能否持續(xù)的憂(yōu)慮，使得長(zhǎng)期美債收益率進(jìn)一步下跌，美債收益率曲線更為平緩。

展望下半年，不少分析師已經(jīng)轉(zhuǎn)而預(yù)測(cè)10年期美債收益率可能進(jìn)一步走低，但也有一些分析師依舊看到了不少利空美債市場(chǎng)的因素——美聯(lián)儲(chǔ)政策轉(zhuǎn)變、機(jī)構(gòu)資產(chǎn)配置需求、交易員調(diào)倉(cāng)等因素均會(huì)影響美債市場(chǎng)。

10年期美債收益率創(chuàng)逾四個(gè)月新低

根據(jù)美國(guó)供應(yīng)管理協(xié)會(huì)（ISM）7月6日公布的數(shù)據(jù)，6月美國(guó)ISM服務(wù)業(yè)指數(shù)錄得60.1，脫離了5月創(chuàng)下的64這一歷史高位，同時(shí)也低于市場(chǎng)預(yù)期的63.5。根據(jù)統(tǒng)計(jì)，本次調(diào)查中就業(yè)分項(xiàng)指數(shù)從擴(kuò)張轉(zhuǎn)為收縮，創(chuàng)下六個(gè)月新低，而新訂單和商業(yè)活動(dòng)指數(shù)也有回落。

這一數(shù)據(jù)加大了債市投資者近期重燃的對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前景的憂(yōu)慮情緒，令美債更受追捧。當(dāng)日，10年期美債收益率一度下測(cè)1.35%創(chuàng)四個(gè)多月來(lái)新低，日內(nèi)降幅超過(guò)7個(gè)基點(diǎn)；30年期美債收益率也創(chuàng)兩周新低，自6月21日以來(lái)首次降至2%下方。

隨后，美國(guó)勞工部下屬的勞工統(tǒng)計(jì)局7月7日發(fā)布的5月職位空缺及勞動(dòng)力流動(dòng)調(diào)查（JOLTS）顯示，美國(guó)當(dāng)月職位空缺的數(shù)量創(chuàng)下歷史新高。JOLTS是當(dāng)前美國(guó)財(cái)長(zhǎng)耶倫最喜愛(ài)的勞動(dòng)力市場(chǎng)指標(biāo)。10年期美債收益率因而繼續(xù)下行，創(chuàng)2月19日以來(lái)新低，一度降至1.30%下方。

嘉信理財(cái)?shù)氖紫淌詹呗詭煭偹梗↘athy Jones）稱(chēng)，這些似乎暗示著，不僅通脹可能是暫時(shí)的，甚至部分經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)都是暫時(shí)的，投資者認(rèn)為大部分復(fù)蘇已經(jīng)發(fā)生完畢。短期美債收益率基本走平，則反映了投資者仍在押注美聯(lián)儲(chǔ)最快今年就會(huì)進(jìn)行量化縮減。

東吳宏觀陶川團(tuán)隊(duì)則認(rèn)為，近期美債利率的下行還有其他特殊原因：其一，財(cái)政部現(xiàn)金余額的下降。由于沒(méi)有提前達(dá)成債務(wù)上限的協(xié)議，美國(guó)財(cái)政部必須將其在美聯(lián)儲(chǔ)的存款賬戶(hù)（TGA）的現(xiàn)金余額減少4000億美元，以實(shí)現(xiàn)其7月底的目標(biāo)水平，這意味著其短期內(nèi)仍將向金融市場(chǎng)釋放大量的流動(dòng)性，必然增加金融機(jī)構(gòu)對(duì)美債的配置需求，從而拉低長(zhǎng)期美債收益率。其二，美歐經(jīng)濟(jì)分化可能加劇。近期，新冠變種毒株Delta的傳播加劇了美歐抗疫成效的分化，短期內(nèi)歐洲經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)勢(shì)必比美國(guó)更易受Delta沖擊，尤其是考慮到歐洲經(jīng)濟(jì)的重啟力度本來(lái)就弱于美國(guó)。因此，在美歐經(jīng)濟(jì)分化加劇的背景下，避險(xiǎn)資金回流美國(guó)也將給美債利率帶來(lái)下行壓力，比如6月中旬以來(lái)，海外資金對(duì)于美債的凈流入一直在增加。

太平洋投資管理公司（Pimco）的多元資產(chǎn)策略投資組合經(jīng)理布朗（Erin Browne）也表示，美國(guó)利率仍高于歐洲或日本，這也為“外國(guó)投資者購(gòu)買(mǎi)美國(guó)固收類(lèi)產(chǎn)品提供了強(qiáng)大動(dòng)力”。

下半年多空因素將持續(xù)拉扯美債市場(chǎng)

展望下半年，一些分析師預(yù)測(cè)10年期美債收益率將進(jìn)一步下跌，收益率曲線也將進(jìn)一步平緩化。但一些分析師仍然堅(jiān)持看空美債。

美國(guó)商品期貨交易委員會(huì)(CFTC)的數(shù)據(jù)顯示，截至6月29日當(dāng)周，投機(jī)者將CBOT美國(guó)10年期國(guó)債期貨合約凈空頭頭寸大幅增加57648手至59960手。

摩根大通對(duì)其美債客戶(hù)調(diào)查獲得的數(shù)據(jù)也顯示，雖然美債空倉(cāng)規(guī)模在美聯(lián)儲(chǔ)6月FOMC貨幣政策會(huì)議后規(guī)模有所下降，但仍遠(yuǎn)高于52周平均水平。

而在多數(shù)分析師眼中，比起單方面押注，投資者更應(yīng)同時(shí)關(guān)注影響美國(guó)國(guó)債的多項(xiàng)因素。

道明證券(TD Securities)駐紐約的利率策略全球主管密斯拉（Priya Misra）就指出，通常，強(qiáng)勁的數(shù)據(jù)會(huì)推高美債收益率，但上周五（面對(duì)強(qiáng)勁的非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)）債市卻顯得猶豫不決，這體現(xiàn)出“市場(chǎng)在消化市場(chǎng)前景還是美聯(lián)儲(chǔ)反應(yīng)之間左右為難”。

隔夜公布的美聯(lián)儲(chǔ)6月FOMC會(huì)議紀(jì)要顯示出美聯(lián)儲(chǔ)可能比預(yù)期更早縮減量寬，但對(duì)具體路徑存在分歧。在縮減購(gòu)債方面，紀(jì)要顯示出，美聯(lián)儲(chǔ)目前對(duì)何時(shí)以及如何縮減購(gòu)債存在很大的內(nèi)部分歧。

目前，美聯(lián)儲(chǔ)觀察人士普遍預(yù)計(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)在8月舉辦的杰克遜霍爾全球央行年會(huì)上討論政策調(diào)整的可能性越來(lái)越大，或?qū)⒐几嘤嘘P(guān)縮減購(gòu)債規(guī)模的細(xì)節(jié)，并在今年晚些時(shí)候或明年年初開(kāi)始放緩購(gòu)債。

花旗最新的研報(bào)預(yù)計(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)或?qū)⒃诮衲?月宣布于12月開(kāi)始每月150億美元的購(gòu)債規(guī)?？s減。

巴倫周刊（Barron's）的分析還認(rèn)為，機(jī)構(gòu)需求也將會(huì)為“全球資產(chǎn)定價(jià)之錨”接下來(lái)的走向提供線索。其稱(chēng)，美債收益率在今年二季度回落以及美債市場(chǎng)二季度的良好表現(xiàn)(ICE指數(shù)顯示回報(bào)率為2%)令一些華爾街策略師感到措手不及，他們將這部分歸因于養(yǎng)老基金和銀行等大型機(jī)構(gòu)意外強(qiáng)勁的需求。

“企業(yè)養(yǎng)老基金是美國(guó)國(guó)債需求的一個(gè)關(guān)鍵來(lái)源。由于股市上漲改善了養(yǎng)老金的資金充足率，養(yǎng)老金充足的企業(yè)能夠提前支付款項(xiàng)，或者將合同出售給保險(xiǎn)公司。保險(xiǎn)公司購(gòu)買(mǎi)美國(guó)債券來(lái)匹配養(yǎng)老金負(fù)債，以及保證他們的償付需要。美國(guó)銀行估計(jì)，這可能會(huì)帶來(lái)400～1000億美元的需求?！逼溲a(bǔ)充稱(chēng)，“美債需求的另一個(gè)來(lái)源是銀行，但這些銀行可能在下半年縮減美債投資組合的規(guī)模，從而抵消部分養(yǎng)老基金的需求，幫助推升美債收益率。

巴倫的分析也可從數(shù)據(jù)中得到佐證。投資公司協(xié)會(huì)（Investment Company Institute）的數(shù)據(jù)顯示，截至6月23日，美國(guó)債券類(lèi)共同基金和交易所交易基金（ETF）吸引了3720億美元新資金，而同期，美國(guó)股票類(lèi)基金僅有1600億美元資金流入。

“金融顧問(wèn)往往會(huì)遵循資產(chǎn)配置模型及投資組合再平衡原則，同時(shí)，人口（老齡化）趨勢(shì)也促進(jìn)了這一情況?！盜CI的金融和行業(yè)研究高級(jí)主管安東尼維斯（Shelly Antoniewicz）表示，“累計(jì)流入債券基金的資金與65歲以上人口的比例相當(dāng)?！?/p>

此外，道明證券認(rèn)為，交易員再調(diào)倉(cāng)也會(huì)影響美債收益率接下來(lái)的走勢(shì)。近期長(zhǎng)期美債收益率下跌的一個(gè)原因是交易員解除了再通脹交易，而一旦這一過(guò)程結(jié)束，美債收益率可望再次攀升。