隨著中國持續(xù)推行流動性合理寬松的穩(wěn)健貨幣政策，中國國債正在迎來新的牛市行情。

截至8月2日，受國債價格持續(xù)上漲影響，10年期中國國債收益率盤中一度跌至過去一年以來最低點2.795%，跌破2.8%整數(shù)關(guān)口。

多位國內(nèi)大型私募基金債券交易員表示，市場對10年中國國債收益率持續(xù)下跌早有預(yù)期。從7月上旬中國央行采取降準(zhǔn)措施起，10年期中國國債收益率受資金流動性趨于寬裕影響，從3.06%一路下跌至2.8%附近。7月30日中央政治局會議進一步明確將延續(xù)流動性合理寬裕的穩(wěn)健貨幣政策，進一步鞏固了市場對流動性寬裕的預(yù)期，驅(qū)動國債價格繼續(xù)走高（收益率下跌）。

一位國內(nèi)私募基金合伙人向21世紀(jì)經(jīng)濟報道記者直言，10年期國債收益率跌至一年以來最低點的另一個原因，是近期信用風(fēng)險增加，驅(qū)動越來越多投資機構(gòu)大幅增加國債與高評級信用債等資產(chǎn)避險。目前，除了10年期國債收益率較6月底下跌24個基點，高信用評級中票收益率下跌幅度更大——3年期和5年期AAA評級中票收益率分別下降33個基點和32個基點。

“此外，部分投資機構(gòu)擔(dān)心中國經(jīng)濟會在四季度遭遇較高的增長挑戰(zhàn)，提前買入國債進行風(fēng)險對沖?！彼硎?。

值得注意的是，中國國債收益率持續(xù)下跌，卻未對中美利差收窄構(gòu)成明顯沖擊。截至8月2日20時，中美利差（10年期中美國債收益率之差）依然徘徊在161個基點附近，處于年內(nèi)較高區(qū)間。

“這主要得益于近期10年期美債收益率同樣遭遇較大跌幅?！币晃粴W洲大型資管機構(gòu)亞太區(qū)首席代表向記者直言。這無形間創(chuàng)造一個難得的博取中美無風(fēng)險高利差回報的窗口期。畢竟，隨著市場普遍預(yù)期美聯(lián)儲提前收緊QE政策將令美債收益率回升，未來中美利差很可能趨于收窄。

記者多方了解到，目前眾多國際央行與大型資管機構(gòu)仍在加倉人民幣國債。不過，他們此舉未必是沖著較高的中美無風(fēng)險利差回報，而是基于資產(chǎn)配置安全性與收益性的綜合考量。

“尤其是近期負收益歐債規(guī)模激增，創(chuàng)下過去6個月以來最高值7.5萬億歐元，眾多國家央行再度面臨債券配置博取正回報的新挑戰(zhàn)，增加中國國債無疑是他們?nèi)騻顿Y組合實現(xiàn)正回報的重要選擇。”這位歐洲大型資管機構(gòu)亞太區(qū)首席代表直言。

多因素驅(qū)動機構(gòu)加倉國債

“7月以來，我們一直在買入國債，并壓縮低評級信用債投資比重?！鄙鲜鰢鴥?nèi)私募基金合伙人向記者透露。究其原因，一是央行此前降準(zhǔn)措施帶動資金流動性趨于寬裕，助推國債價格上漲（收益率下跌），二是近期信用風(fēng)險有所增加，驅(qū)動機構(gòu)采取趨利避害的投資策略，盡可能多配置國債與高信用評級中票“避險”。

他直言，這也是當(dāng)前10年期中國國債收益率一度跌破2.8%的最重要原因之一。當(dāng)越來越多投資機構(gòu)都采取類似的趨利避害操作，形成極強的抱團取暖效應(yīng)，勢必導(dǎo)致國債價格持續(xù)走高（收益率進一步下跌）。

記者多方了解到，近期眾多投資機構(gòu)爭相增持國債的另一個因素，是近期政府債發(fā)行量低于市場預(yù)期，導(dǎo)致眾多投資機構(gòu)紛紛在二級市場搶購國債避險。

“此前，市場普遍預(yù)期7月政府債凈融資額約在8000億元，但事實上當(dāng)月政府債凈融資額只有約2400億元。很多投資機構(gòu)認購不到足額新國債，便前往二級市場搶購，放大了國債價格漲幅。”一家國有大型銀行債券交易員向記者指出。

國債收益率持續(xù)下跌，無形間給不少投資機構(gòu)債券配置組合收益率構(gòu)成新的挑戰(zhàn)。

“以往，我們可以通過加杠桿方式增厚國債配置收益，如今風(fēng)控部門嚴(yán)控債券投資杠桿倍數(shù)，導(dǎo)致我們不得不尋找新的增厚固收投資組合收益路徑?！鄙鲜鰢鴥?nèi)私募基金合伙人表示。目前，他們正通過IPO打新與引入雪球式期權(quán)組合，力爭能將固收類投資組合收益率提高至4.5%。

需要注意的是，隨著國債收益率持續(xù)下跌，多空博弈驟然升溫。

截至8月2日20時，10年期國債收益率回升至2.837%，表明部分資本開始逢高拋售國債價格，押注收益率回升。

“這背后，是他們預(yù)期未來政府債發(fā)行節(jié)奏加快，有望緩解當(dāng)前國債搶購狀況，令國債收益率趨于回升。”一位國內(nèi)多策略私募機構(gòu)債券投資總監(jiān)向記者指出。7月30日政治局會議指出，合理把握預(yù)算內(nèi)投資和地方政府債券發(fā)行進度，推動今年底明年初形成實物工作量。這番表態(tài)令這些機構(gòu)更有底氣押注國債收益率回升。

“其實，多數(shù)投資機構(gòu)也意識到上半年政府債發(fā)行節(jié)奏偏慢，去年月均發(fā)行額約在7000億元左右，但今年前7個月月均發(fā)行量只有3868億元。下半年相關(guān)部門將加快債券發(fā)行節(jié)奏以助力宏觀經(jīng)濟平穩(wěn)增長?！彼毖浴ｋS著市場多空博弈加劇，他們預(yù)計未來一段時間10年期中國國債收益率將在2.8%-3%之間劇烈波動，為了確保國債配置組合收益安全性，目前他們已買入國債期貨進行套期保值，確保底倉資產(chǎn)收益穩(wěn)健，再通過IPO打新以增厚投資收益。

中美利差緣何“逆勢”高位運行

值得注意的是，10年期中國國債收益率跌破2.8%，卻未導(dǎo)致中美利差明顯收窄。

究其原因，近期美債收益率大跌帶來了“神助攻”。受Delta新冠病毒蔓延導(dǎo)致全球經(jīng)濟增長不確定性增加與避險情緒高漲、美聯(lián)儲主席鮑威爾持續(xù)釋放鴿派聲音等因素影響，7月以來美債收益率跌幅不亞于中國國債。

截至8月2日20時，10年期美債收益率徘徊在1.229%附近，較6月底下跌約26個基點，跌幅甚至比10年期中國國債高于2個基點。

前述歐洲大型資管機構(gòu)亞太區(qū)首席代表向記者表示，這無形間創(chuàng)造了難得的博取中美無風(fēng)險高利差回報的窗口期，令他們正加快配置中國國債步伐。畢竟，市場普遍預(yù)期下半年美聯(lián)儲若提前收緊QE，將令10年美債收益率回升至1.6%-1.8%之間，由此中美利差將回落至120個基點附近。

“這也是中美貨幣政策悄然分化的產(chǎn)物——當(dāng)美聯(lián)儲正在討論是否盡早收緊QE時，中國央行則延續(xù)相對合理寬裕的穩(wěn)健貨幣政策，勢必導(dǎo)致中美利差趨窄?！彼J為。

摩根士丹利美國利率策略主管Guneet Dhingr發(fā)布最新報告指出，未來10年期美債收益率的合理估值約在1.6%，目前美債收益率之所以低于這個合理估值，主要原因是Delta新冠病毒擴散激發(fā)市場避險情緒升溫，涌入美債避險導(dǎo)致美債收益率暫時趨降。

記者多方了解到，即便中美利差趨窄，不會影響全球央行與大型資管機構(gòu)持續(xù)穩(wěn)步加倉中國國債資產(chǎn)。

“只要中美利差保持在120個基點上方，我們就會持續(xù)加倉中國國債?！币晃蝗A爾街大型宏觀經(jīng)濟型對沖基金經(jīng)理向記者直言。一方面他們可以通過匯率風(fēng)險對沖、國債收益率套期保值等措施增加中國國債投資組合的實際回報率，另一方面當(dāng)前負收益歐債規(guī)模迅猛擴張，他們也需要增持中國國債以提升整個債券投資組合的收益率。畢竟，在高信用評級國債里，當(dāng)前中國國債收益率相對最高。

7月22日，國際金融協(xié)會（IIF）發(fā)布的最新分析報告指出，若未來10年全球人民幣儲備占中國GDP的比例從1.8%升至3%，流入中國政府債券市場的外資可能會飆升至逾4000億美元/年。其中，各國外匯儲備對中國國債的配置將繼續(xù)增加，今年一季度，流向中國國債的資金里，60%來自全球各國央行。

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