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二十年磨一劍，聰明的聲音領(lǐng)袖

指南|李喆寫(xiě)的|洪軍

縱觀科大訊飛的發(fā)展歷程，不同時(shí)期業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的驅(qū)動(dòng)力大相徑庭。受電話用戶擴(kuò)張的影響，電信語(yǔ)音增值業(yè)務(wù)幫助公司前期發(fā)展。近年來(lái)，教育業(yè)務(wù)逐漸成為科大訊飛績(jī)效發(fā)展的重要支撐。未來(lái)，科大訊飛將專注于創(chuàng)新業(yè)務(wù)，如政治和法律、AIUI和醫(yī)療保健。雖然其業(yè)績(jī)有望增長(zhǎng)，但AIUI平臺(tái)價(jià)值有限，無(wú)法享受高估值和市場(chǎng)預(yù)期，700億元的市值仍難以支撐。

01

構(gòu)建兩大業(yè)務(wù)系統(tǒng)

豐富的產(chǎn)品矩陣

科大訊飛1999年成立至今已有20年。作為人工智能語(yǔ)音之王，科大訊飛市值已經(jīng)突破1000億，最新市值接近700億。

科大訊飛的主要業(yè)務(wù)分為開(kāi)放平臺(tái)業(yè)務(wù)和工業(yè)應(yīng)用業(yè)務(wù)。

開(kāi)放平臺(tái)業(yè)務(wù)，包括在訊飛開(kāi)放平臺(tái)上開(kāi)發(fā)的各個(gè)子板塊的產(chǎn)品，主要包括車輛、家居、客服、終端應(yīng)用、AIUI。這些領(lǐng)域?qū)镜氖杖胴暙I(xiàn)相對(duì)較小。行業(yè)應(yīng)用業(yè)務(wù)是科大訊飛重點(diǎn)行業(yè)應(yīng)用，包括電信語(yǔ)音增值、教育、政法、智慧城市、醫(yī)療等。

在開(kāi)放平臺(tái)業(yè)務(wù)中，AIUI是未來(lái)可以快速發(fā)展的業(yè)務(wù)。AIUI為開(kāi)發(fā)者提供了一個(gè)開(kāi)放的底層平臺(tái)，獲取最終終端設(shè)備的數(shù)據(jù)信息，然后通過(guò)數(shù)據(jù)分析等技術(shù)為廣告主提供精準(zhǔn)的營(yíng)銷服務(wù)。

在工業(yè)應(yīng)用方面，電信語(yǔ)音增值領(lǐng)域主要為三大運(yùn)營(yíng)商提供回鈴音和回鈴音業(yè)務(wù)，是支撐公司初期發(fā)展的重要?jiǎng)恿?。然而，隨著移動(dòng)設(shè)備的飽和和人們文化觀念的改變，語(yǔ)音增值服務(wù)的收入逐漸減少。

教育教學(xué)主要為教育機(jī)構(gòu)、學(xué)校、教師和學(xué)生提供有針對(duì)性的教育解決方案和產(chǎn)品，是近年來(lái)科大訊飛發(fā)展的重要支撐，處于穩(wěn)定增長(zhǎng)階段。

政法業(yè)務(wù)和醫(yī)療業(yè)務(wù)都是2016年開(kāi)始布局的領(lǐng)域，都屬于新的應(yīng)用方向。市場(chǎng)急需挖掘，將成為未來(lái)業(yè)績(jī)的主要增長(zhǎng)點(diǎn)。

02

電信語(yǔ)音幫助公司初步發(fā)展

從2008年到2011年，科大訊飛運(yùn)營(yíng)收入的增長(zhǎng)主要貢獻(xiàn)于電信語(yǔ)音增值業(yè)務(wù)。電信語(yǔ)音增值業(yè)務(wù)收入從2008年的2953萬(wàn)元增長(zhǎng)到2011年的1.02億元，復(fù)合增長(zhǎng)率為51%，遠(yuǎn)超2008-2011年總營(yíng)業(yè)收入復(fù)合增長(zhǎng)率29.32%。

電信語(yǔ)音增值業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)的主要原因是人口紅利增加了電話用戶數(shù)量。

03

教育行業(yè)是

業(yè)績(jī)的快速增長(zhǎng)奠定了基礎(chǔ)

自2012年以來(lái)，科大訊飛整體保持快速增長(zhǎng)，營(yíng)業(yè)收入從2011年的5.57億元增加到2017年的54.45億元，CAGR為46.2%，遠(yuǎn)高于2008-2011年的29.3%。

業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)的主要原因在于教育。2017年，科大訊飛教育業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入達(dá)到15.1億元，同比增長(zhǎng)47%，教育收入占總收入的27.7%。從2011年到2017年，教育行業(yè)的CAGR為65.68%。

科大訊飛教育業(yè)務(wù)增長(zhǎng)的主要原因如下:一是自身技術(shù)的快速獲取和不斷發(fā)展，豐富了科大訊飛的教育產(chǎn)品體系和客戶資源；第二，政府的大力支持；第三，教育是資源導(dǎo)向型行業(yè)，客戶粘性高，不易流失。

前期，科大訊飛通過(guò)提供普通話教學(xué)、音頻校園網(wǎng)、遠(yuǎn)程教育工程等校園信息化建設(shè)項(xiàng)目進(jìn)入教育市場(chǎng)，積累了大量客戶。

2013年6月，科大訊飛以人民幣4.8億元收購(gòu)訊飛祁鳴100%的股權(quán)。訊飛祁鳴主要從事教育考試網(wǎng)上閱卷業(yè)務(wù)和入學(xué)考試應(yīng)用系統(tǒng)業(yè)務(wù)。收購(gòu)?fù)瓿珊?，加快了公司在英語(yǔ)口語(yǔ)評(píng)價(jià)和教育考試綜合評(píng)價(jià)方面的發(fā)展。

2014年1月，科大訊飛推出知學(xué)。知學(xué)。com是科大訊飛在日常學(xué)?？荚嚭桶l(fā)展性教學(xué)評(píng)估中推出的智能教學(xué)指導(dǎo)平臺(tái)。其服務(wù)包括智能成績(jī)分析系統(tǒng)、中英文作文批改、智能志愿服務(wù)系統(tǒng)、評(píng)估報(bào)告等。

2014年10月，科大訊飛以人民幣2.16億元收購(gòu)訊飛瑞源100%的股權(quán)。訊飛瑞源在數(shù)據(jù)服務(wù)優(yōu)化和信令大數(shù)據(jù)支撐方面具有技術(shù)優(yōu)勢(shì)和豐富的客戶資源。收購(gòu)后，加快了公司在大數(shù)據(jù)分析和移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域的擴(kuò)張。

2016年，科大訊飛先后以4.95億元收購(gòu)樂(lè)智星100%的股權(quán)，以1.01億元收購(gòu)訊飛23.2%的股權(quán)。樂(lè)智星是中國(guó)領(lǐng)先的教育信息服務(wù)提供商，專注于數(shù)字校園和區(qū)域教育云的建設(shè)。訊飛君誠(chéng)是一家從事教育信息軟件開(kāi)發(fā)和銷售的專業(yè)企業(yè)，產(chǎn)品以數(shù)字化校園管理系統(tǒng)為主。

目前公司已經(jīng)形成了“1+N”的教育產(chǎn)品體系。使用一個(gè)基礎(chǔ)數(shù)據(jù)平臺(tái)來(lái)服務(wù)多個(gè)應(yīng)用場(chǎng)景。根據(jù)客戶的不同，智能教育業(yè)務(wù)可以分為教育管理部門(mén)、學(xué)校、教師和學(xué)生。

科大訊飛為教育管理部門(mén)提供新的高考解決方案、英語(yǔ)聽(tīng)說(shuō)高考評(píng)估項(xiàng)目、區(qū)域教育云等服務(wù)。為學(xué)校提供行政管理、教學(xué)質(zhì)量評(píng)估、排課等服務(wù)，實(shí)現(xiàn)學(xué)校各類管理業(yè)務(wù)和教與學(xué)業(yè)務(wù)大數(shù)據(jù)的動(dòng)態(tài)銜接和流通。為教師提供有針對(duì)性的教學(xué)、作業(yè)、智能閱卷等服務(wù)，幫助教師合理安排教學(xué)進(jìn)度和內(nèi)容，根據(jù)學(xué)生個(gè)人素質(zhì)的發(fā)展進(jìn)行個(gè)性化教學(xué)和差異化教學(xué)?？拼笥嶏w為學(xué)生提供模擬評(píng)估、自學(xué)、職業(yè)規(guī)劃、高考等科目，幫助學(xué)生提高學(xué)習(xí)效率和自我意識(shí)。

目前公司在智慧教育各方面發(fā)展迅速，英語(yǔ)聽(tīng)說(shuō)考試系統(tǒng)已在北京高考、江蘇中考等多個(gè)省份應(yīng)用；Zhixue.com使用頻率穩(wěn)步提升，個(gè)性化學(xué)習(xí)增值服務(wù)產(chǎn)品更新率達(dá)到70%；智能教育產(chǎn)品有1500萬(wàn)深度用戶。

從教育行業(yè)本身來(lái)看，教育行業(yè)本身市場(chǎng)規(guī)模較大，受益于政策方面的強(qiáng)催化，行業(yè)景氣度一直較高。

2011年6月，教育部發(fā)布《教育信息化十年發(fā)展規(guī)劃(2011-2020年)》，明確各級(jí)政府教育信息化經(jīng)費(fèi)的分配比例不低于教育經(jīng)費(fèi)的8%，2017年教育信息化經(jīng)費(fèi)支出不低于2731億元。

2018年4月13日，教育部啟動(dòng)《教育信息化2.0行動(dòng)計(jì)劃》，提出到2022年基本實(shí)現(xiàn)“三全、兩高、一大”的發(fā)展目標(biāo)。與教育信息化1.0相比，更加注重智能教育教學(xué)模式、服務(wù)模式和管理模式，教育信息化財(cái)政投入有望進(jìn)一步提高。

教育是資源型產(chǎn)業(yè)，進(jìn)入壁壘高，市場(chǎng)集中度低。

自從在教育行業(yè)發(fā)展以來(lái)，公司積累了大量的客戶。目前，科大訊飛為1.5萬(wàn)所學(xué)校提供服務(wù)，占5%。教育行業(yè)的客戶比較粘，很難流失。隨著技術(shù)的迭代更新，產(chǎn)品的不斷落地，政府在教育方面的大力支持，公司業(yè)績(jī)會(huì)穩(wěn)步提升，無(wú)憂無(wú)慮。

然而，在目前的教育行業(yè)，智能語(yǔ)音在教育信息化建設(shè)過(guò)程中的附加值較低，主要提供英語(yǔ)聽(tīng)說(shuō)測(cè)評(píng)、模擬測(cè)試等。大部分校園管理系統(tǒng)和教學(xué)評(píng)估系統(tǒng)主要以大數(shù)據(jù)技術(shù)服務(wù)，類似于李思辰和全通教育提供的產(chǎn)品，行業(yè)市場(chǎng)經(jīng)過(guò)多年發(fā)展已經(jīng)成熟。

因此，預(yù)計(jì)未來(lái)幾年教育行業(yè)將保持目前的增長(zhǎng)勢(shì)頭，由于公司產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力較強(qiáng)，毛利率將保持穩(wěn)定。

04

未來(lái)，科大訊飛

關(guān)注長(zhǎng)期盈利能力

科大訊飛未來(lái)的發(fā)展戰(zhàn)略是在教育、醫(yī)療、司法、智慧城市等重點(diǎn)賽道的市場(chǎng)布局上加大人工智能的投入。

我們認(rèn)為政法業(yè)務(wù)市場(chǎng)廣闊，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手少，開(kāi)放平臺(tái)業(yè)務(wù)可擴(kuò)展性強(qiáng)。預(yù)計(jì)政法業(yè)務(wù)和開(kāi)放平臺(tái)業(yè)務(wù)將成為未來(lái)幾年公司業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿Α?/p>

05

政法新軌跡

十億藍(lán)海市場(chǎng)有待挖掘

由于庭審、審訊等復(fù)雜場(chǎng)景中存在大量噪音、干擾、專業(yè)詞匯、多聲源等，對(duì)語(yǔ)音技術(shù)的需求很高。近年來(lái)，隨著技術(shù)的不斷提高，產(chǎn)品陸續(xù)落地?？拼笥嶏w是中國(guó)第一家將聲音與政治和法律服務(wù)相結(jié)合的企業(yè)。

智能語(yǔ)音幫助司法審判大大提高辦案效率。2016年，基于聲學(xué)處理、語(yǔ)音識(shí)別、語(yǔ)義理解等技術(shù)，科大訊飛以審判為切入點(diǎn)進(jìn)入政治法律市場(chǎng)。公司提供的智能庭審系統(tǒng)可以實(shí)現(xiàn)庭審語(yǔ)音的實(shí)時(shí)轉(zhuǎn)錄，生成庭審記錄，縮短庭審時(shí)間28%，提高文字效率10%，提高合議效率25%。

截至2017年底，全國(guó)共有34個(gè)省、334個(gè)地級(jí)行政區(qū)和2851個(gè)縣級(jí)行政區(qū)，共有高級(jí)人民法院34個(gè)，中級(jí)人民法院約334個(gè)，基層人民法院2851個(gè)。

以2017年12月中標(biāo)的安徽省高級(jí)人民法院為例，24個(gè)高級(jí)人民法院的市場(chǎng)規(guī)模約為7億元。從鄭州中級(jí)人民法院520萬(wàn)元、亳州中級(jí)人民法院435萬(wàn)元來(lái)看，中級(jí)人民法院庭審筆錄系統(tǒng)約500萬(wàn)元，中級(jí)人民法院市場(chǎng)規(guī)模約17億元，中牟縣智能語(yǔ)音系統(tǒng)152萬(wàn)元。根據(jù)240萬(wàn)長(zhǎng)垣縣人民法院等獲獎(jiǎng)項(xiàng)目，基層人民法院智能語(yǔ)音工程建設(shè)金額約為5-200萬(wàn)元，基層人民法院市場(chǎng)規(guī)模約為30-60億元。因此，法院市場(chǎng)的總規(guī)模約為50-100億元。

截至2018年第三季度，科大訊飛已覆蓋815家法院，滲透率為27%，比去年同期覆蓋的360家法院翻了一番。

公安訊問(wèn)方面，目前全國(guó)約有4萬(wàn)個(gè)派出所，市場(chǎng)規(guī)模接近400億，基于杭州市公安局96.6萬(wàn)智能語(yǔ)音服務(wù)系統(tǒng)。但目前還處于試點(diǎn)狀態(tài)，處于積累數(shù)據(jù)階段。中標(biāo)數(shù)量少，模型精度逐漸優(yōu)化。

在檢察院方面，2017年，科大訊飛與上海高院合作“206工程”，推進(jìn)以審判為中心的訴訟制度改革軟件任務(wù)，并于2018年3月推出首個(gè)刑事案件智能輔助系統(tǒng)。

刑事案件智能輔助系統(tǒng)包括大數(shù)據(jù)資源庫(kù)、辦案應(yīng)用軟件、辦案網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)等。目前可以審理24起犯罪，立案準(zhǔn)確率98%，輔助判斷準(zhǔn)確率97.2%。

刑事案件智能輔助系統(tǒng)技術(shù)難度大，需要建立刑事罪名之間的知識(shí)圖譜。要添加任何新的罪名，都需要有與現(xiàn)有罪名相結(jié)合的刑事案件數(shù)據(jù)，并再次進(jìn)行模型訓(xùn)練。因此，該系統(tǒng)在產(chǎn)品開(kāi)發(fā)和資源獲取方面都有很高的障礙。

2018年，中央政法工作會(huì)議提出“其他省、自治區(qū)要認(rèn)真學(xué)習(xí)和應(yīng)用上海刑事案件智能輔助辦案系統(tǒng)軟件，構(gòu)建符合實(shí)際需要的刑事司法新模式，防止新?tīng)t灶和重復(fù)建設(shè)?！边@樣，“206工程”確立了科大訊飛在智能輔助辦案系統(tǒng)中的地位。目前，公司檢察院的產(chǎn)品已經(jīng)擴(kuò)展到全國(guó)24個(gè)省進(jìn)行試點(diǎn)。

未來(lái)，刑事案件智能輔助系統(tǒng)將擴(kuò)展到更多的犯罪和民商事行政案件。檢察院的數(shù)量和法院差不多，預(yù)計(jì)未來(lái)幾年檢察院的命令數(shù)量會(huì)大幅增加。

在政法競(jìng)爭(zhēng)領(lǐng)域，公司目前競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手較少，公司拿下的項(xiàng)目基本都是單一來(lái)源。最近，云之聲等語(yǔ)音公司逐漸進(jìn)入政法領(lǐng)域，但科大訊飛具有明顯的先發(fā)優(yōu)勢(shì)，將在行業(yè)中占據(jù)更大的市場(chǎng)。而且很難獲得行業(yè)資源，需要搭建典型案例，然后驗(yàn)證產(chǎn)品是否實(shí)用，然后會(huì)有項(xiàng)目訂單陸續(xù)出現(xiàn)。

近年來(lái)，公司的政法業(yè)務(wù)收入不斷提高。今年上半年政法業(yè)務(wù)收入3.49億元，同比增長(zhǎng)215%，占總收入的10.87%。并且由于季節(jié)性因素，公司政法業(yè)務(wù)的年收入增速有望進(jìn)一步提高。

政法屬于新興的藍(lán)海市場(chǎng)，需求明顯。但由于場(chǎng)景復(fù)雜、詞匯更專業(yè)、對(duì)話內(nèi)容覆蓋面廣，對(duì)語(yǔ)音識(shí)別、語(yǔ)義理解、聲源識(shí)別、聲學(xué)處理等都有很高的要求。，需要更多的訓(xùn)練數(shù)據(jù)來(lái)訓(xùn)練高精度模型。只有技術(shù)足夠先進(jìn)，才能生產(chǎn)出落地產(chǎn)品。

因此，預(yù)計(jì)未來(lái)幾年，政法業(yè)務(wù)中的法院業(yè)務(wù)將快速增長(zhǎng)，檢察院刑事案件智能輔助系統(tǒng)的中標(biāo)訂單將逐步爆發(fā)。隨著模式的逐步優(yōu)化，公安訊問(wèn)系統(tǒng)業(yè)務(wù)的訂單將逐步發(fā)布。

06

新一代人工智能開(kāi)發(fā)平臺(tái)AIUI

——開(kāi)發(fā)者，流量強(qiáng)

AIUI是訊飛2015年發(fā)布的新一代人工智能交互開(kāi)放平臺(tái)。該平臺(tái)由云和客戶端相結(jié)合的服務(wù)框架組成，包括音視頻前端信號(hào)處理、云+端交互引擎、內(nèi)容和知識(shí)平臺(tái)、界面和用戶個(gè)性化系統(tǒng)。平臺(tái)開(kāi)放，第三方可以靈活配置、業(yè)務(wù)拓展、內(nèi)容對(duì)接。公司自己的車、家、客服等產(chǎn)品也是建立在AIUI上進(jìn)行出口的。

目前AIUI的盈利模式是精準(zhǔn)營(yíng)銷和許可費(fèi)。

AIUI的第一個(gè)盈利模式是許可費(fèi)。平臺(tái)上的在線語(yǔ)音識(shí)別和合成免費(fèi)提供給開(kāi)發(fā)者，但離線語(yǔ)音識(shí)別、離線合成能力和語(yǔ)音喚醒需要購(gòu)買授權(quán)許可。

因?yàn)檫@些開(kāi)發(fā)者使用的是AIUI的開(kāi)放SDK，所以科大訊飛可以獲得終端設(shè)備數(shù)據(jù)，包括使用數(shù)據(jù)和操作系統(tǒng)數(shù)據(jù)。通過(guò)數(shù)據(jù)存儲(chǔ)、數(shù)據(jù)清理、結(jié)構(gòu)化、數(shù)據(jù)加密和建模應(yīng)用對(duì)收集的數(shù)據(jù)進(jìn)行處理和分析，科大訊飛為廣告主提供用戶畫(huà)像、用戶偏好和目標(biāo)群體定位等服務(wù)。AIUI的第二個(gè)盈利模式是精準(zhǔn)營(yíng)銷。

精準(zhǔn)營(yíng)銷就是通過(guò)AI營(yíng)銷建立開(kāi)發(fā)者和廣告主之間的聯(lián)系。服務(wù)流程對(duì)廣告主提出相關(guān)要求?？拼笥嶏w根據(jù)廣告主的要求，對(duì)目標(biāo)人群進(jìn)行分析定位，比如手機(jī)的mac地址，然后通過(guò)CPM(千人成本)購(gòu)買廣告流量(比如JD.COM APP)，通過(guò)CPA(每次行動(dòng)成本)或者CPC(每次點(diǎn)擊成本)的廣告模式進(jìn)行收費(fèi)。

精準(zhǔn)營(yíng)銷的毛利率和收入與開(kāi)發(fā)者的應(yīng)用數(shù)量和終端設(shè)備數(shù)量密切相關(guān)。對(duì)于一個(gè)開(kāi)放的平臺(tái)，只有平臺(tái)功能齊全，使用方便，公司有足夠的行業(yè)影響力，開(kāi)發(fā)的相關(guān)產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)，才能吸引眾多開(kāi)發(fā)者，覆蓋更多終端設(shè)備。前期客戶和技術(shù)的積累屬于積累的過(guò)程。

對(duì)于開(kāi)放平臺(tái)的盈利模式，傳統(tǒng)的盈利模式大多是免費(fèi)或免許可費(fèi)，盈利能力較弱。只有覆蓋了足夠多的終端設(shè)備，才能通過(guò)大數(shù)據(jù)分析采用精準(zhǔn)營(yíng)銷模式盈利；否則，購(gòu)買流量的成本會(huì)更高，并且不會(huì)產(chǎn)生利潤(rùn)。

截至2018年上半年，平臺(tái)第三方開(kāi)發(fā)者人數(shù)達(dá)到80萬(wàn)，增速115%，日均使用量46億次，累計(jì)終端數(shù)17億，同比增長(zhǎng)16%。未來(lái)預(yù)計(jì)隨著終端設(shè)備和開(kāi)發(fā)者數(shù)量的不斷積累，數(shù)據(jù)會(huì)逐漸豐富，廣告會(huì)變得更加精準(zhǔn)，毛利率會(huì)有所提升。

2018年上半年，科大訊飛開(kāi)放平臺(tái)業(yè)務(wù)收入3.12億元，占總收入的9.7%，增長(zhǎng)率為149%。

埃文斯數(shù)據(jù)顯示，2017年，中國(guó)開(kāi)發(fā)商數(shù)量超過(guò)700萬(wàn)，增長(zhǎng)率約為5%。目前國(guó)內(nèi)開(kāi)放平臺(tái)有科大訊飛AIUI、百度DuerOS、蕭艾、阿里根尼、騰訊云肖偉開(kāi)放平臺(tái)、Esprit DUI開(kāi)放平臺(tái)?？拼笥嶏w是第一個(gè)開(kāi)放功能最全面的城市。2017年下半年其他開(kāi)放平臺(tái)基本發(fā)布，這些平臺(tái)的開(kāi)發(fā)者總數(shù)沒(méi)有超過(guò)100萬(wàn)。

預(yù)計(jì)未來(lái)幾年平臺(tái)開(kāi)發(fā)者和終端數(shù)量將進(jìn)入擴(kuò)張期，然后趨于飽和。開(kāi)發(fā)者的出現(xiàn)將為訊飛數(shù)據(jù)智能提供更多的數(shù)據(jù)源，增強(qiáng)AI營(yíng)銷能力，進(jìn)一步吸引廣告主，使收入快速增長(zhǎng)。

從毛利率來(lái)看，隨著數(shù)據(jù)的不斷積累，模型的不斷優(yōu)化，營(yíng)銷的更加精準(zhǔn)，成本會(huì)得到有效的提升，毛利率會(huì)逐漸提高。

07

AIUI沒(méi)有它本身有價(jià)值

尚開(kāi)放平臺(tái)

2018年9月，科技部正式宣布依托商湯集團(tuán)打造智能視覺(jué)國(guó)家新一代人工智能開(kāi)放創(chuàng)新平臺(tái)。

對(duì)于商湯來(lái)說(shuō)，依托AI開(kāi)放平臺(tái)，可以確立其在計(jì)算機(jī)視覺(jué)行業(yè)的絕對(duì)核心地位。未來(lái)，隨著開(kāi)發(fā)者和終端設(shè)備數(shù)量的增加，利用開(kāi)放平臺(tái)盈利將是理所當(dāng)然的事情。所以商湯應(yīng)該能享受到較高的估值和較好的前景預(yù)測(cè)。

雖然作為智能語(yǔ)音行業(yè)領(lǐng)先的開(kāi)放平臺(tái)愛(ài)UI已經(jīng)被國(guó)家認(rèn)可為商湯集團(tuán)的AI開(kāi)放平臺(tái)，但是愛(ài)UI的價(jià)值遠(yuǎn)不及商開(kāi)放平臺(tái)。主要原因是:

第一，智能語(yǔ)音落地場(chǎng)景和潛在市場(chǎng)規(guī)模不如計(jì)算機(jī)視覺(jué)。

就登陸場(chǎng)景而言，計(jì)算機(jī)視覺(jué)登陸場(chǎng)景非常豐富，包括汽車、醫(yī)療、零售、工業(yè)、物流、安防、金融、移動(dòng)設(shè)備、教育等。，技術(shù)應(yīng)用包括無(wú)人駕駛、醫(yī)學(xué)成像等。其中安全、金融、零售、無(wú)人駕駛都是1000億元的潛在市場(chǎng)。

但智能語(yǔ)音落地場(chǎng)景相對(duì)較少，潛在市場(chǎng)規(guī)模較小。比如前面說(shuō)的政法業(yè)務(wù)的市場(chǎng)規(guī)模是幾百億。

據(jù)衛(wèi)生計(jì)生委統(tǒng)計(jì)，截至2017年底，全國(guó)三級(jí)醫(yī)院2340家，其中三級(jí)醫(yī)院1360家。公開(kāi)招標(biāo)信息顯示，天水市人民醫(yī)院智慧醫(yī)院建設(shè)項(xiàng)目科大訊飛中標(biāo)507萬(wàn)元，鄭州市中心醫(yī)院醫(yī)療語(yǔ)音輸入系統(tǒng)采購(gòu)項(xiàng)目云之聲中標(biāo)400多萬(wàn)元。

因此，我們判斷某三甲醫(yī)院在智慧醫(yī)院項(xiàng)目中的潛在投資額約為500萬(wàn)元。同時(shí)，隨著政府對(duì)醫(yī)院信息化的加強(qiáng)，未來(lái)三級(jí)醫(yī)院、二級(jí)醫(yī)院等機(jī)構(gòu)也將加大對(duì)智慧醫(yī)院的投入，預(yù)計(jì)醫(yī)療領(lǐng)域的潛在市場(chǎng)規(guī)模也在數(shù)百億的水平。

所以語(yǔ)音在醫(yī)療、政法、汽車、家居等領(lǐng)域的潛在市場(chǎng)規(guī)模小于計(jì)算機(jī)視覺(jué)。

二是智能語(yǔ)音技術(shù)鏈條比計(jì)算機(jī)視覺(jué)長(zhǎng)，定制產(chǎn)品多，難以使用統(tǒng)一的平臺(tái)。

計(jì)算機(jī)視覺(jué)平臺(tái)的核心能力包括人臉識(shí)別技術(shù)、物體識(shí)別技術(shù)、場(chǎng)景識(shí)別技術(shù)等。這些技術(shù)中的大多數(shù)可以獨(dú)立使用，以形成特定的產(chǎn)品或解決方案。因此，開(kāi)發(fā)者可以基于尚開(kāi)放平臺(tái)快速開(kāi)發(fā)產(chǎn)品，形成技術(shù)依賴。

語(yǔ)音平臺(tái)提供的核心技術(shù)能力包括麥克風(fēng)陣列、語(yǔ)音識(shí)別、自然語(yǔ)言處理和語(yǔ)音合成，技術(shù)鏈較長(zhǎng)。行業(yè)生產(chǎn)的大部分產(chǎn)品都需要全鏈技術(shù)。

技術(shù)鏈長(zhǎng)的缺點(diǎn)是，一旦AIUI平臺(tái)上的語(yǔ)音技術(shù)鏈中的某項(xiàng)技術(shù)不能滿足開(kāi)發(fā)者的需求，開(kāi)發(fā)者就需要獨(dú)立開(kāi)發(fā)整個(gè)技術(shù)鏈。所以開(kāi)發(fā)者對(duì)平臺(tái)的依賴相對(duì)較弱。

比如在呼叫機(jī)器人領(lǐng)域，如果采用科大訊飛的AIUI平臺(tái)技術(shù)進(jìn)行語(yǔ)音識(shí)別和自然語(yǔ)言處理，而語(yǔ)音合成部分由于需要混合錄音，需要開(kāi)發(fā)自己的語(yǔ)音合成技術(shù)(目的是為了讓機(jī)器人在呼叫時(shí)聲音更親昵)。這時(shí)候調(diào)用機(jī)器人既需要連接到AIUI平臺(tái)，也需要連接到開(kāi)發(fā)者開(kāi)發(fā)的底層平臺(tái)，這樣會(huì)大大降低產(chǎn)品的定制性和便利性。

第三，智能語(yǔ)音技術(shù)在行業(yè)中的價(jià)值有待提升。

在教育領(lǐng)域，語(yǔ)音應(yīng)用場(chǎng)景有英語(yǔ)口語(yǔ)評(píng)估和普通話評(píng)估。提供的產(chǎn)品相對(duì)于整個(gè)行業(yè)而言，價(jià)值有待提升，教育行業(yè)價(jià)值更高的技術(shù)是大數(shù)據(jù)技術(shù)。

在汽車領(lǐng)域，行業(yè)重點(diǎn)是整機(jī)銷售。單個(gè)智能語(yǔ)音交互系統(tǒng)的許可費(fèi)只有10元左右，而汽車的年增量市場(chǎng)是2000萬(wàn)臺(tái)，語(yǔ)音應(yīng)用的年增量市場(chǎng)只有2億元。

在醫(yī)療、政治、法律等領(lǐng)域，數(shù)據(jù)采集是一項(xiàng)重要的競(jìng)爭(zhēng)力。由于之前醫(yī)療、政治、法律等行業(yè)沒(méi)有語(yǔ)音數(shù)據(jù)沉淀，生成的數(shù)據(jù)難以獲取，所以數(shù)據(jù)采集比智能語(yǔ)音技術(shù)更有價(jià)值。

綜上所述，在語(yǔ)音沒(méi)有強(qiáng)烈需求、無(wú)法體現(xiàn)其高價(jià)值的現(xiàn)狀下，科大訊飛的AIUI平臺(tái)無(wú)法像商湯的AI開(kāi)放平臺(tái)那樣在計(jì)算機(jī)視覺(jué)的核心地位上充當(dāng)行業(yè)的神經(jīng)中樞。AIUI平臺(tái)的影響力最終是有限的。因此，科大訊飛無(wú)法像商湯一樣享有同樣的估值和前景預(yù)測(cè)。

08

2018年三項(xiàng)費(fèi)用更高

人員結(jié)構(gòu)需要調(diào)整和優(yōu)化

根據(jù)科大訊飛今年的財(cái)務(wù)報(bào)告，2018年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入32.1億元，同比增長(zhǎng)52.68%，凈利潤(rùn)1.35億元。除去包括政府補(bǔ)助在內(nèi)的非經(jīng)常性收入8812萬(wàn)元，扣除后返還給母親的凈利潤(rùn)只有2020萬(wàn)元。

經(jīng)常性收入這么低的原因在于今年上半年人員大幅增加。今年與去年同期相比，人數(shù)增加3500人，總?cè)藬?shù)約1.1萬(wàn)人，導(dǎo)致銷售費(fèi)用從4.14億元增加到7.33億元，同比增長(zhǎng)77%，研發(fā)費(fèi)用增加2.29億元，同比增長(zhǎng)64%。

3500多名新人將投入研發(fā)、教育、醫(yī)療、政法、物聯(lián)網(wǎng)等領(lǐng)域。由于醫(yī)療、政法、教育、AIUI廣告主等行業(yè)的客戶需要一個(gè)一個(gè)推，定制解決方案會(huì)隨著客戶的增加而增加，今年數(shù)量的擴(kuò)大會(huì)為公司擴(kuò)大客戶，公司未來(lái)的業(yè)績(jī)有望繼續(xù)保持較高的增長(zhǎng)率。客戶擴(kuò)張飽和后，科大訊飛的銷售費(fèi)用和R&D費(fèi)用將得到有效緩解。

09

收益估計(jì)

1.教育市場(chǎng)規(guī)模大，需求廣。公司長(zhǎng)期在教育領(lǐng)域發(fā)展，產(chǎn)生了規(guī)模經(jīng)濟(jì)和強(qiáng)大的產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力。但由于語(yǔ)音技術(shù)在教育行業(yè)的附加值較小，行業(yè)以大數(shù)據(jù)技術(shù)為主。經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展，市場(chǎng)已經(jīng)成熟穩(wěn)定，毛利率和收入增長(zhǎng)率將保持穩(wěn)定。據(jù)估計(jì)，18/19/20的增長(zhǎng)率將保持在30%/30%/30%。

2.目前政法業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手很少，市場(chǎng)可以挖掘空，預(yù)計(jì)未來(lái)幾年會(huì)有爆發(fā)?！?06工程”確定了公司在檢察院刑事案件智能輔助系統(tǒng)行業(yè)的地位。預(yù)計(jì)法院的命令和刑事案件輔助系統(tǒng)將迅速增加，公安訊問(wèn)系統(tǒng)將在逐步優(yōu)化模式后投入使用。預(yù)計(jì)18/19/20政法業(yè)務(wù)增長(zhǎng)率分別為100%/75%/50%。

3.隨著開(kāi)發(fā)商和終端設(shè)備規(guī)模的不斷擴(kuò)大，開(kāi)放平臺(tái)和消費(fèi)業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)將增加其獲取終端數(shù)據(jù)的能力，這將進(jìn)一步吸引廣告商。預(yù)計(jì)18/19/20的開(kāi)發(fā)平臺(tái)和消費(fèi)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)率分別為75%/50%/25%。此外，隨著精準(zhǔn)營(yíng)銷和數(shù)據(jù)積累的優(yōu)化，廣告投放變得更加準(zhǔn)確，毛利率也有所提高。預(yù)計(jì)18/19/20的毛利率分別為55%/57%/60%。

4.據(jù)估計(jì)，未來(lái)兩年，醫(yī)療業(yè)務(wù)給科大訊飛帶來(lái)的收入將會(huì)減少?？拼笥嶏w的醫(yī)療業(yè)務(wù)主要提供醫(yī)學(xué)影像和語(yǔ)音電子病歷。整個(gè)醫(yī)學(xué)影像行業(yè)還處于起步階段。因?yàn)榻⒓膊≈R(shí)圖譜需要豐富的數(shù)據(jù)，所以還處于數(shù)據(jù)積累和測(cè)試階段；語(yǔ)音電子病歷由于數(shù)據(jù)缺乏，獲取困難，也處于測(cè)試階段。

5.雖然在家居、汽車、客服等領(lǐng)域有著廣泛的需求。，技術(shù)上差別不大，行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)激烈，語(yǔ)音在這些行業(yè)的附加值較低，所以預(yù)計(jì)這些業(yè)務(wù)會(huì)保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。

6.科大訊飛科技一直保持行業(yè)領(lǐng)先地位，R&D投資比重增加，產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)。預(yù)計(jì)公司整體毛利率將保持穩(wěn)定。

7.科大訊飛的費(fèi)用比例是由于客戶在政治、法律、醫(yī)療、AIUI廣告商等行業(yè)對(duì)本地推廣和定制解決方案的需求，所以今年的銷售費(fèi)用和R&D費(fèi)用相對(duì)較高。預(yù)計(jì)隨著未來(lái)幾年客戶的飽和和公司人員的優(yōu)化，費(fèi)用會(huì)得到有效緩解。預(yù)計(jì)18/19/20的銷售費(fèi)用為21.6%/21.0%/20.0%，R&D及管理費(fèi)用為24.0%

8.預(yù)計(jì)18/19/20年科大訊飛凈利潤(rùn)分別為3.16/6.18/10.45億元，對(duì)應(yīng)的EPS分別為0.15/0.30/0.50。

我們相信，未來(lái)幾年公司營(yíng)業(yè)收入和毛利的高速增長(zhǎng)趨勢(shì)將保持不變，但由于銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用的短期壓力，公司凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)將減少空。

從短期估值的角度來(lái)看，公司的業(yè)務(wù)分為快速增長(zhǎng)的創(chuàng)新業(yè)務(wù)(包括政法業(yè)務(wù)、開(kāi)放平臺(tái)和消費(fèi)業(yè)務(wù)、汽車業(yè)務(wù))和穩(wěn)定增長(zhǎng)的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)(包括教育、智慧城市、智能服務(wù)等業(yè)務(wù))。

創(chuàng)新業(yè)務(wù)的價(jià)值在于市場(chǎng)對(duì)銷售額的比率。與美國(guó)NUANCE公司相比，NUANCE在2007-2012年間保持快速增長(zhǎng)，平均增長(zhǎng)率為28.2%，平均PS為4.05。預(yù)計(jì)19年科大訊飛創(chuàng)新業(yè)務(wù)收入約60.85億元。預(yù)計(jì)2019年創(chuàng)新業(yè)務(wù)收入增速56%，給予8倍PS，創(chuàng)新業(yè)務(wù)市值487億元。

傳統(tǒng)業(yè)務(wù)按市盈率估值。與標(biāo)準(zhǔn)視野、李詩(shī)琴、全通教育相比，平均P/E比為26。傳統(tǒng)業(yè)務(wù)19年的EPS約為0.15，傳統(tǒng)業(yè)務(wù)計(jì)算市值約為84億元。

綜上，估計(jì)科大訊飛19年的總市值約為571億元。

從長(zhǎng)期來(lái)看，科大訊飛的盈利能力將隨著收入規(guī)模的快速增長(zhǎng)和人員結(jié)構(gòu)的優(yōu)化而提高，凈利潤(rùn)將增加空。

聲明:本報(bào)告包括趨勢(shì)預(yù)測(cè)在內(nèi)的所有內(nèi)容均由艾分析基于公開(kāi)信息進(jìn)行獨(dú)立分析，僅供讀者參考，不構(gòu)成投資建議，因此市場(chǎng)進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)由您自行承擔(dān)。

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