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兆豐股份 兆豐股份——被低估的汽配企業(yè)

從季度分布來(lái)看,兆豐的營(yíng)收具有明顯的周期性特征,即年Q1營(yíng)收為一年中最低值,然后逐季度上升,而Q3和Q4營(yíng)收為一年中的兩個(gè)高點(diǎn)。

2018年各季度收入相對(duì)平均,但其含義只能定義為旺季不旺,收入不隨季節(jié)性旺季而擴(kuò)大,使得2018年整體收入出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。

同比數(shù)據(jù)顯示,2019年第三季度營(yíng)收恢復(fù)正增長(zhǎng),較2018年第三季度增長(zhǎng)23.29%,隨后2019年第四季度和2020年Q1營(yíng)收繼續(xù)擴(kuò)大,同比分別增長(zhǎng)37.74%和31.58%。

如果看主營(yíng)業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)曲線,可能更明顯:

在主營(yíng)業(yè)務(wù)產(chǎn)品的構(gòu)成中,我們可以看到,兆豐連續(xù)五年收入的主體是第三代輪轂軸承單元,占比高達(dá)80%,這五年來(lái)變化不大。其他產(chǎn)品比例不高,隨著技術(shù)水平的提高,二代輪轂軸承機(jī)組的市場(chǎng)份額逐漸讓位于三代。

從地域構(gòu)成來(lái)看,近60%的業(yè)務(wù)來(lái)自海外。由于2018年海外業(yè)務(wù)銷(xiāo)售不佳,整體營(yíng)收下滑,海外份額相應(yīng)降至40%。2019年,海外業(yè)務(wù)恢復(fù)。

文章開(kāi)頭我說(shuō)兆豐利潤(rùn)高不像搞汽配,指的是毛利率。在主營(yíng)汽車(chē)零部件的a股公司中,毛利率大多在20%左右。我們來(lái)看看兆豐的毛利率:

從歸母凈利潤(rùn)來(lái)看,兆豐股份的業(yè)績(jī)連續(xù)四年變化不大,歸母凈利潤(rùn)一直保持在2億左右,2019年達(dá)到2.14億,比2018年增長(zhǎng)9.18%,是最近三年的最高增長(zhǎng)點(diǎn)。

此外,2018年歸屬于母親的凈利潤(rùn)的一些非經(jīng)常性收益使得2018年歸屬于母親的整體凈利潤(rùn)比2017年僅下降4.39%。但如果扣除非經(jīng)常性收益,2018年扣除的非凈利潤(rùn)實(shí)際比2017年減少20.26%。

單從年利潤(rùn)來(lái)看,業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)股價(jià)上漲的驅(qū)動(dòng)力很弱,換句話說(shuō),股價(jià)很難憑借2019年的業(yè)績(jī)上漲。讓我們看看下一個(gè)季度的數(shù)據(jù):

從上圖可以看出,兆豐公司的利潤(rùn)從2019年第三季度開(kāi)始加速增長(zhǎng)。從2019年第三季度到2020年Q1,利潤(rùn)同比分別增長(zhǎng)33.76%、23.59%和34.95%,并連續(xù)三個(gè)季度持續(xù)增長(zhǎng)。與收入的增長(zhǎng)保持同步。

從營(yíng)收和凈利潤(rùn)來(lái)看,兆豐股份的第一個(gè)買(mǎi)入點(diǎn)應(yīng)該在2019年Q3數(shù)據(jù)之后,也就是2019年10月底到11月初。從現(xiàn)在的股價(jià)看,價(jià)格到現(xiàn)在只漲了10%+而已,漲幅不大,所以目前還是有買(mǎi)入價(jià)值的。

不管買(mǎi)不買(mǎi),都要多維度評(píng)估。讓我們看看成本和費(fèi)用的數(shù)據(jù):

從以上數(shù)據(jù)可以看出,主營(yíng)業(yè)務(wù)成本約占收入的50%,低于2016年和2017年的45.82%和46.36%。2018年成本占比最高,達(dá)到55.85%,2019年又降至52.31%。這也是2018年毛利率和利潤(rùn)額下降的原因。

在費(fèi)用上,除了銷(xiāo)售費(fèi)用在2017年前占收入比重較高外,其他年度費(fèi)用支出占比相對(duì)健康。根據(jù)最近三年的數(shù)據(jù),R&D的支出占收入的平均比例為5.85%,處于中游水平。

而銷(xiāo)售費(fèi)用僅占近三年收入的2.03%,管理費(fèi)用占近三年收入的5.57%。2019年比例較低,2019年收入恢復(fù)增長(zhǎng),支出保持低位。不得不說(shuō),兆豐的成本控制非常出色。

這其實(shí)反映了兆豐的產(chǎn)品很有吸引力,客戶和市場(chǎng)份額穩(wěn)定,沒(méi)有過(guò)多的宣傳和營(yíng)銷(xiāo),收入還是可以增長(zhǎng)的,說(shuō)明兆豐的產(chǎn)品在市場(chǎng)上認(rèn)可度很高。

我們對(duì)年度數(shù)據(jù)進(jìn)行分割,以查看過(guò)去九個(gè)季度的成本和費(fèi)用表現(xiàn):

從季度數(shù)據(jù)來(lái)看,運(yùn)營(yíng)成本的增加小于運(yùn)營(yíng)收入的增加。最近一個(gè)季度,Q1 2020,運(yùn)營(yíng)成本占收入的比例為55.17%,接近九個(gè)季度的平均水平。成本數(shù)據(jù)合理。

在費(fèi)用方面,銷(xiāo)售費(fèi)用連續(xù)九個(gè)季度保持在較低水平,平均占九個(gè)季度收入的1.89%,低于最近五年2.03%的平均水平,表明銷(xiāo)售費(fèi)用有進(jìn)一步下降的趨勢(shì)。

最近9個(gè)季度的管理費(fèi)用和R&D費(fèi)用趨勢(shì)與當(dāng)年相同,變化不大,管理費(fèi)用和R&D費(fèi)用占收入的比例在5%-6%之間。成本控制合理,無(wú)異常。

最后,我們比較同一季度每年每筆費(fèi)用的收入份額,這樣我們就可以更清楚地看到每筆費(fèi)用的增長(zhǎng)趨勢(shì)。

根據(jù)每年的季節(jié)性數(shù)據(jù),主業(yè)成本Q4占營(yíng)收的比例最低,也就是毛利率最高。銷(xiāo)售費(fèi)用占Q2年收入的比重最低,不到1%,2020年Q1銷(xiāo)售費(fèi)用占收入的比重低于2018年和2019年。

2020年,管理費(fèi)用占收入的比例為5.33%,與2018年和2019年相比也呈良好趨勢(shì),與2019年Q1的7.37%相比下降了近2個(gè)百分點(diǎn)。成本控制相對(duì)有效。

了解完這筆費(fèi)用后,我們?cè)賮?lái)看看兆豐股份的現(xiàn)金流,看看收益和利潤(rùn)的質(zhì)量如何:

03現(xiàn)金流

我們先來(lái)看看最近五年的現(xiàn)金流占比:

從最近五年的走勢(shì)來(lái)看,兆豐股份的現(xiàn)金流在不斷惡化。2015年,銷(xiāo)售商品的現(xiàn)金流入占收入的107.49%,經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的凈現(xiàn)金流量占?xì)w屬于母親的凈利潤(rùn)的124.6%,均高于100%。

到2019年,這兩個(gè)比率分別為85.12%和70.89%,均低于100%。

問(wèn)題很明顯,賣(mài)貨收到的現(xiàn)金在減少,說(shuō)明兆豐股份為了擴(kuò)大銷(xiāo)售,采取了更寬松的賒銷(xiāo)等收款政策,導(dǎo)致應(yīng)收賬款增加,現(xiàn)金減少。

我們可以看到,2018年應(yīng)收賬款總額為1.94億,而2019年應(yīng)收賬款總額為2.87億,同比增長(zhǎng)47.53%,明顯高于同期收入增長(zhǎng)12.42%。

在采購(gòu)方面,支付的現(xiàn)金一直在增加,這使得經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流在凈利潤(rùn)中的比例逐年下降。但問(wèn)題是,購(gòu)買(mǎi)商品支付的現(xiàn)金增加大于銷(xiāo)售商品收到的現(xiàn)金減少。

這使得經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的凈現(xiàn)金流量加速下降。一方面是市場(chǎng)開(kāi)拓難度加大,或者行業(yè)形勢(shì)惡化,或者下游議價(jià)能力減弱;另一方面,上游議價(jià)能力也在減弱,不得不用現(xiàn)金采購(gòu)。

所以從年度數(shù)據(jù)來(lái)看,兆豐有限公司的現(xiàn)金流并不好,有繼續(xù)惡化的趨勢(shì)。讓我們看看最新的季度數(shù)據(jù),看看情況是否有所改善:

從季度數(shù)據(jù)來(lái)看,Q1 2020年的數(shù)據(jù)是最近四年同期最差的,無(wú)論是銷(xiāo)售商品收到的現(xiàn)金占收入的比例,還是經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流量占凈利潤(rùn)的比例。

僅從銷(xiāo)售商品收到的現(xiàn)金來(lái)看,Q1每年的現(xiàn)金流入總是好的,這是一年中最高的價(jià)值。在過(guò)去的三年里,Q1銷(xiāo)售商品的現(xiàn)金流入占收入的100%以上,三年平均為117.41%,而在2020年,僅為94.74%,低于100%,甚至低于三年平均水平。

從經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流量來(lái)看,2017-2019年Q1經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流量占返母凈利潤(rùn)的平均比例為95.42%,而Q1 2020年僅為79.49%,低于Q1近四年的平均值和最低值。

因此,無(wú)論從年度還是最新的季度數(shù)據(jù)來(lái)看,兆豐股份的現(xiàn)金流都在明顯惡化,而且這種惡化趨勢(shì)還在繼續(xù),沒(méi)有顯示出減弱的跡象。

最后,我們來(lái)看看兆豐的估值和資產(chǎn)結(jié)構(gòu):

04資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和評(píng)估

我們先來(lái)看看兆豐股份的資產(chǎn)結(jié)構(gòu):

從資產(chǎn)結(jié)構(gòu)上看,兆豐現(xiàn)金充裕。最近一個(gè)季度,2020年的Q1,賬面上有14億+現(xiàn)金,沒(méi)有任何貸款,應(yīng)收賬款總額2.98億,現(xiàn)金/(應(yīng)收賬款+貸款)4.91。償付能力絕對(duì)優(yōu)秀,安全性非常高。

此外,連續(xù)六個(gè)報(bào)告期,固定資產(chǎn)總額一直在2億元左右,占現(xiàn)金的比例不到10%。這種資產(chǎn)結(jié)構(gòu)很好,也是我的最?lèi)?ài)。面對(duì)惡劣的環(huán)境,企業(yè)的生存能力非常強(qiáng)。

而且在目前疫情等不利環(huán)境下,很多企業(yè)可能處于停產(chǎn)、業(yè)務(wù)萎縮、現(xiàn)金流不足的邊緣,而兆豐股份可以從容培養(yǎng)內(nèi)功,購(gòu)買(mǎi)低價(jià)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn),擴(kuò)大產(chǎn)能,擴(kuò)大市場(chǎng)份額。

疫情結(jié)束后,像兆豐這樣現(xiàn)金儲(chǔ)備充裕的公司,很可能會(huì)加速擴(kuò)張。

我們來(lái)看看兆豐股份的估值:

根據(jù)兆豐最近三個(gè)季度的營(yíng)收和利潤(rùn)增長(zhǎng)情況,不考慮疫情的影響,2020年的業(yè)績(jī)很可能會(huì)繼續(xù)增長(zhǎng)30%以上,如果按30%計(jì)算的話。

預(yù)計(jì)2020年歸母凈利潤(rùn)達(dá)到2.78億,對(duì)應(yīng)的每股收益為4.17元。按照現(xiàn)在的股價(jià)62.4,2020年的PE將是15倍。按照2016年、2018年、2019年凈資產(chǎn)平均增長(zhǎng)8.75%計(jì)算,2020年P(guān)B將翻一番。

從PE的角度來(lái)看,兆豐有限公司的靜態(tài)PE是19.4倍,目前被低估了,2020年的PE估計(jì)是15倍,對(duì)于每年30%以上的增長(zhǎng)是很有吸引力的。

至于這家公司,我其實(shí)很糾結(jié)。5月6日開(kāi)盤(pán)62元買(mǎi)的,5月15日上午63元賣(mài)的。為什么買(mǎi),就像我們剛才說(shuō)的,在估值、增長(zhǎng)、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)等方面都符合作者的要求。

但是我是5月15號(hào)賣(mài)的。主要有三個(gè)原因:

一是兆豐海外業(yè)務(wù)占比60%。雖然其Q1業(yè)績(jī)?cè)?020年繼續(xù)增長(zhǎng)30%+但外國(guó)疫情并沒(méi)有在那時(shí)開(kāi)始。隨著第二季度國(guó)外疫情大規(guī)模爆發(fā),國(guó)內(nèi)出口基本取消。

國(guó)外疫情爆發(fā),導(dǎo)致國(guó)外失業(yè)人數(shù)劇增,消費(fèi)意愿加快。但是兆豐公司的主要產(chǎn)品是汽車(chē)售后市場(chǎng)的維護(hù)和改裝,并不是隨便需要的,所以需求方會(huì)受到很大的壓制。外貿(mào)受阻,供應(yīng)方也會(huì)受到重創(chuàng)。

國(guó)外疫情對(duì)兆豐股份的影響暫時(shí)無(wú)法評(píng)估。但從董事長(zhǎng)對(duì)董事會(huì)報(bào)告的表態(tài)和對(duì)機(jī)構(gòu)調(diào)查的回復(fù)來(lái)看,似乎不是很樂(lè)觀。如果兆豐股票的Q2表現(xiàn)大跌,PE肯定會(huì)漲,面對(duì)PE超過(guò)20倍可能就沒(méi)那么吸引人了。

當(dāng)然,這只是我個(gè)人的猜測(cè),具體數(shù)據(jù)要等Q2數(shù)據(jù)出來(lái)后才能知道。

第二,目前關(guān)注兆豐股份的機(jī)構(gòu)很少。根據(jù)《Q1 2020》披露的前十大流通股股東,只派駐一只證券投資基金,一般不會(huì)得到機(jī)構(gòu)的重視,股價(jià)上漲的動(dòng)力也不會(huì)那么強(qiáng)。畢竟散戶資金分散,很難形成合力。

第三,兆豐股份現(xiàn)金流趨于惡化。雖然不確定這種情況是否是暫時(shí)的,但沒(méi)有數(shù)據(jù)表明不會(huì)繼續(xù)惡化。如果一個(gè)公司的銷(xiāo)售增長(zhǎng)不錯(cuò),但是不收錢(qián),沒(méi)有多大意義。

不過(guò)就目前的情況來(lái)看,在我賣(mài)出兆豐股份的因素中,第三個(gè)因素相對(duì)較小,主要是前兩個(gè)因素,最重要的是第一個(gè)。

其實(shí)是我的天性。我不想賭不確定的未來(lái)表現(xiàn)。不可否認(rèn),兆豐是一家非常優(yōu)秀的公司,但是我覺(jué)得目前是否收購(gòu)還是要看你對(duì)投資期的要求。

先說(shuō)最壞的情況。Q2的表現(xiàn)不僅沒(méi)有達(dá)到預(yù)期,反而大幅下滑,說(shuō)明疫情對(duì)兆豐的股價(jià)影響很大,至少要到第三季度或第四季度才會(huì)有明顯的好轉(zhuǎn)。

但是面對(duì)目前19倍的PE,股價(jià)下跌的幅度非常有限,我預(yù)計(jì)最多在10%左右。隨著疫情的好轉(zhuǎn)和業(yè)務(wù)的恢復(fù),兆豐股份的業(yè)績(jī)很可能會(huì)快速回升,保持之前的增長(zhǎng)速度。

所以,如果你愿意等至少2個(gè)季度,現(xiàn)在價(jià)格概率最低,后期收入情況也最高,但是價(jià)格是至少幾個(gè)月不賺錢(qián)的等待期。

而如果你現(xiàn)在不買(mǎi),像我一樣,什么時(shí)候買(mǎi)合適呢?我預(yù)測(cè)2021年3月買(mǎi)更合適,因?yàn)楫a(chǎn)能釋放。請(qǐng)看下圖:

兆豐公司的很多項(xiàng)目在2020年底前完成,產(chǎn)能將在2021年釋放,尤其是2021年3月以后,業(yè)績(jī)會(huì)明顯加快。我覺(jué)得在季報(bào)出來(lái)之前買(mǎi)比較合適。

以上是我對(duì)兆豐財(cái)務(wù)報(bào)告的分析,僅代表我個(gè)人觀點(diǎn)。希望對(duì)你有幫助。

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