本文來(lái)自 五礦證券。

報(bào)告摘要

鋰行業(yè)的標(biāo)桿企業(yè)。Livent(LTHM.US)是一家業(yè)務(wù)涵蓋從阿根廷鹽湖提鋰到全球鋰深加工、技術(shù)積淀深厚的鋰化合物生產(chǎn)商。公司擁有輝煌的發(fā)展歷程，其前身最早是1944年成立、以生產(chǎn)氫氧化鋰和金屬鋰起家的美國(guó)鋰公司，后被FMC收購(gòu)后成為FMC Lithium，2018年鋰事業(yè)部又從FMC拆分并獨(dú)立上市，更名為L(zhǎng)ivent。公司不僅僅曾長(zhǎng)期是全球最大的氫氧化鋰、氯化鋰、高純度金屬鋰、丁基鋰生產(chǎn)商，為1991年Sony推出的全球第一款商業(yè)化鋰離子電池供應(yīng)碳酸鋰，還曾經(jīng)是下游鋰電材料的技術(shù)先驅(qū)，1990年代以來(lái)在鋰電正負(fù)極材料領(lǐng)域開發(fā)出的一系列專利至今依然深刻影響著鋰電產(chǎn)業(yè)，如穩(wěn)定金屬鋰粉(SLMP ?)等產(chǎn)品依然超前?？上MC Lithium后期，其在產(chǎn)能建設(shè)上的建樹乏善可陳，尤其錯(cuò)過(guò)了2014-2018年中國(guó)新能源汽車導(dǎo)入放量所帶來(lái)的關(guān)鍵時(shí)間窗口，市場(chǎng)份額被跨越式崛起的礦石、鹽湖同行大幅稀釋。

以阿根廷鹽湖為資源基地，全球布局鋰深加工產(chǎn)能。(1)公司不僅是全球鹽湖提鋰的先驅(qū)，還率先采用選擇性吸附工藝，旗下阿根廷Hombre Muerto鹽湖的鋰濃度達(dá)到580-1210mg/L、鎂鋰比1.37，公司利用富集老鹵在阿根廷生產(chǎn)碳酸鋰、氯化鋰兩大上游基礎(chǔ)產(chǎn)品，目前有效年產(chǎn)能合計(jì)2.2萬(wàn)噸LCE，遠(yuǎn)期規(guī)劃擴(kuò)大至6萬(wàn)噸。(2)在后端高性能鋰產(chǎn)品領(lǐng)域，公司的生產(chǎn)基地分布在美國(guó)、中國(guó)、英國(guó)、印度，總共具備年產(chǎn)能：?jiǎn)嗡畾溲趸?.5萬(wàn)噸、丁基鋰3265噸、金屬鋰250噸;公司的單水氫氧化鋰、高純度金屬鋰、丁基鋰均為業(yè)內(nèi)明星產(chǎn)品，重點(diǎn)聚焦的氫氧化鋰2019年全球市占率15%。向前看，公司遠(yuǎn)期規(guī)劃將氫氧化鋰年產(chǎn)能擴(kuò)大至超5.5萬(wàn)噸，并將繼續(xù)開發(fā)新型金屬鋰粉、可打印的超薄金屬鋰等產(chǎn)品，應(yīng)用于預(yù)鋰化、固態(tài)電池領(lǐng)域。

月之暗面：市場(chǎng)份額與盈利為何顯著下滑?帶來(lái)什么啟示?Livent在策略上選擇前瞻性、差異化聚焦氫氧化鋰產(chǎn)品，2019年氫氧化鋰占營(yíng)收的比重升至55%、高性能鋰產(chǎn)品的總體比重達(dá)到94%，其中長(zhǎng)協(xié)占據(jù)主體，即便如此，2019年以來(lái)公司財(cái)務(wù)依然跟隨價(jià)格周期顯著惡化，無(wú)奈暫緩了逆周期的產(chǎn)能擴(kuò)張、市場(chǎng)份額進(jìn)而繼續(xù)承壓。對(duì)于Livent市場(chǎng)影響力的式微、盈利以及擴(kuò)能進(jìn)度多次低預(yù)期的本質(zhì)原因，我們認(rèn)為有如下四點(diǎn)：(1)鹽湖碳酸鋰、氯化鋰產(chǎn)品在全球具備顯著的完全成本優(yōu)勢(shì)，但苛化加工后的氫氧化鋰產(chǎn)品實(shí)際并不具備顯著的成本優(yōu)勢(shì)，相比頭部礦石提鋰也不具備明確的品質(zhì)優(yōu)勢(shì)。(2)FMC后期對(duì)鹽湖產(chǎn)能的投資過(guò)于謹(jǐn)慎，鋰深加工產(chǎn)品的上游保障不足，需向競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手批量外購(gòu)碳酸鋰作為原料，但外購(gòu)策略在今天已不再是上策。(3)阿根廷鹽湖擴(kuò)能緩慢存在資源之外客觀因素的掣肘。(4)對(duì)于氫氧化鋰相對(duì)碳酸鋰溢價(jià)幅度的判斷過(guò)于樂觀，低估了礦石氫氧化鋰的崛起以及碳酸鋰未來(lái)的需求成長(zhǎng)性?？傮w而言，Livent的歷程再次彰顯，對(duì)于鋰--這樣一個(gè)具備產(chǎn)品差異化的成長(zhǎng)性周期品種，“優(yōu)質(zhì)資源、領(lǐng)先鋰加工的密切配套”才是形成核心競(jìng)爭(zhēng)力的關(guān)鍵要素，缺一不可;同時(shí)也需重視，鋰行業(yè)并非大化工，贏得未來(lái)還靠技術(shù)創(chuàng)新、精細(xì)品控，而不僅僅是產(chǎn)能的大干快上。

風(fēng)險(xiǎn)提示：1、公共衛(wèi)生事件對(duì)于全球宏觀經(jīng)濟(jì)、汽車消費(fèi)、新能源汽車產(chǎn)銷量的壓制;2、全球動(dòng)力電池、儲(chǔ)能電池技術(shù)路徑的更替。

報(bào)告正文

寫在前面的話

特斯拉(TSLA.US)的市值連創(chuàng)新高，遠(yuǎn)超豐田汽車(TM.US)、大眾集團(tuán)，其背后的核心邏輯在于電動(dòng)化、智能化正在全球迎來(lái)歷史性的發(fā)展機(jī)遇期，而鋰作為未來(lái)長(zhǎng)期具備“需求剛性”的上游電池金屬，其戰(zhàn)略價(jià)值也被產(chǎn)業(yè)與資本市場(chǎng)所充分認(rèn)同。中國(guó)鋰行業(yè)在經(jīng)歷了2015-2019一輪完整的周期后，正處于底部洗牌以及新的蓄勢(shì)發(fā)展期，贛鋒鋰業(yè)等頭部的鋰化合物生產(chǎn)商已經(jīng)成為全球OEMs上游鋰原料體系內(nèi)的中流砥柱?？次磥?lái)，行業(yè)高度重視：(1)電池級(jí)氫氧化鋰的產(chǎn)能建設(shè)節(jié)奏(2)創(chuàng)新提鋰技術(shù)的產(chǎn)業(yè)化(3)固態(tài)電池所需前沿金屬鋰材料的研發(fā)。

他山之石可以攻玉，我們將視點(diǎn)轉(zhuǎn)向全球鋰行業(yè)的老牌領(lǐng)軍企業(yè)Livent，曾經(jīng)的Big 3鋰巨頭之一，也是一家長(zhǎng)期被視作鋰行業(yè)技術(shù)標(biāo)桿的“Mine-to-Metal”生產(chǎn)商。通過(guò)剖析其發(fā)展沿革、資產(chǎn)布局、核心戰(zhàn)略，希望能帶給中國(guó)鋰產(chǎn)業(yè)以借鑒與啟示。

Livent：業(yè)務(wù)純粹的鹽湖提鋰、鋰深加工生產(chǎn)商

Livent是一家專注于鋰業(yè)務(wù)、從上游鹽湖提鋰至下游鋰深加工垂直一體化、全球化經(jīng)營(yíng)的鋰產(chǎn)品生產(chǎn)商。公司前身最早是1944年成立的“美國(guó)鋰公司”，后被多元化學(xué)公司富美實(shí)(FMC)收購(gòu)，2018年FMC鋰事業(yè)部又獨(dú)立上市，并更名為L(zhǎng)ivent。在美國(guó)鋰公司與FMC鋰事業(yè)部的鼎盛期，不僅曾是全球最大的鋰深加工生產(chǎn)商，更是鋰行業(yè)乃至鋰電材料的技術(shù)先驅(qū)。

美國(guó)起家、扎根阿根廷資源、加工產(chǎn)能輻射全球

Livent總部位于美國(guó)費(fèi)城，2018年10月從FMC拆分并在紐交所獨(dú)立上市(NYSE: LTHM)，公司的宗旨是“駕馭鋰技術(shù)為生活提供動(dòng)力，打造一個(gè)更清潔、更健康、更可持續(xù)的世界”。

公司在5個(gè)國(guó)家擁有7個(gè)生產(chǎn)基地，全球員工總數(shù)約800人，擁有“從上游鹽湖鋰資源開采至下游鋰深加工”的垂直一體化構(gòu)架(Mine-to-Metal)，其中阿根廷Hombre Muerto鹽湖是目前公司下屬唯一的資源基地，鋰深加工產(chǎn)能則分布在全球。2019年度公司營(yíng)業(yè)收入3.88億美元、adj. EBITDA約9980萬(wàn)美元、總資產(chǎn)8.596億美元，在全球領(lǐng)軍的鋰業(yè)公司當(dāng)中，Livent的營(yíng)收和資產(chǎn)規(guī)模雖然較小，但業(yè)務(wù)純粹和聚焦。

強(qiáng)調(diào)領(lǐng)先的鋰產(chǎn)品技術(shù)，差異化聚焦高性能鋰產(chǎn)品、尤其氫氧化鋰

持經(jīng)過(guò)近80年的發(fā)展以及60多年連續(xù)的鋰產(chǎn)品生產(chǎn)，Livent及其前身構(gòu)建了兼具深度與廣度、擁有高附加值的鋰產(chǎn)品組合。公司產(chǎn)品分為兩大類：基礎(chǔ)鋰產(chǎn)品(碳酸鋰、氯化鋰)、高性能鋰產(chǎn)品(單水氫氧化鋰、丁基鋰、高純金屬鋰)，下游應(yīng)用領(lǐng)域涵蓋：儲(chǔ)能與電池系統(tǒng)、聚合物、潤(rùn)滑脂、航空航天、制藥與農(nóng)業(yè)化學(xué)品以及工業(yè)。其中，2019年公司約46%的營(yíng)收來(lái)自儲(chǔ)能與電池系統(tǒng)領(lǐng)域。領(lǐng)先的鋰產(chǎn)品技術(shù)、低成本的上游自有資源、成熟的加工產(chǎn)能、與戰(zhàn)略客戶長(zhǎng)期的伙伴關(guān)系、過(guò)硬的產(chǎn)品口碑構(gòu)成了公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力。

在產(chǎn)品策略與定位上，公司基于自身的技術(shù)優(yōu)勢(shì)、差異化聚焦高性能鋰產(chǎn)品，篤信高鎳三元材料對(duì)于電池級(jí)氫氧化鋰的需求拉動(dòng)，因此近年來(lái)主動(dòng)選擇提升了氫氧化鋰產(chǎn)品的銷售占比，削減了碳酸鋰、氯化鋰等基礎(chǔ)鋰鹽產(chǎn)品的外售量，還采用批量化外購(gòu)碳酸鋰原料的方式來(lái)進(jìn)一步放大氫氧化鋰的產(chǎn)銷規(guī)模。2019年，公司55%的銷售收入來(lái)自氫氧化鋰、26%來(lái)自丁基鋰、13%來(lái)自高純度金屬鋰，碳酸鋰與氯化鋰的銷售收入占比下滑至僅有6%。

由于前身FMC Lithium在后期對(duì)于鋰業(yè)務(wù)的產(chǎn)能投資過(guò)于謹(jǐn)慎，導(dǎo)致市場(chǎng)份額被競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手大幅稀釋，加上自身定位的因素，公司在基礎(chǔ)鋰鹽產(chǎn)品線的影響力持續(xù)弱化。2019年，Livent在鋰礦(資源)環(huán)節(jié)的全球份額下滑至5%，在鋰化合物環(huán)節(jié)的全球份額下滑至6%(2009年高峰曾達(dá)20%)，在重點(diǎn)聚焦的氫氧化鋰產(chǎn)品線上維持了15%的份額(全球第三)。

分拆上市迎來(lái)新的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)折契機(jī)

Livent的股權(quán)結(jié)構(gòu)相對(duì)分散，主要股東均為主流機(jī)構(gòu)投資者。據(jù)2020Q1披露，公司的第一大股東為貝萊德，持股比例15.40%，第二大、第三大股東分別是富達(dá)(FMR LLC)和先鋒集團(tuán)，Livent公司管理層加上FMC公司總裁個(gè)人合計(jì)持股0.98%。2019Q1，F(xiàn)MC在二級(jí)市場(chǎng)完成了對(duì)所持Livent全部股權(quán)的出售，Livent與FMC在公司層面已不存在股權(quán)關(guān)聯(lián)。

Livent目前的高級(jí)管理層大多來(lái)自FMC，其中Paul Graves是公司現(xiàn)任總裁、首席執(zhí)行官、兼董事會(huì)成員，具備豐富的產(chǎn)業(yè)實(shí)體與資本市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)，曾任FMC的執(zhí)行副總裁兼首席財(cái)務(wù)官，在加入FMC前曾經(jīng)擔(dān)任香港高盛投資銀行部的董事總經(jīng)理兼合伙人。

我們認(rèn)為，獨(dú)立上市為L(zhǎng)ivent迎來(lái)了一次實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)折的契機(jī)，從多元化學(xué)企業(yè)FMC抽身而出后，鋰業(yè)務(wù)定位以及發(fā)展思路將清晰且堅(jiān)決。圍繞公司戰(zhàn)略，Livent提出了5個(gè)要點(diǎn)：

(1)擴(kuò)大產(chǎn)能：實(shí)施阿根廷鹽湖資源基地的產(chǎn)能建設(shè)，并評(píng)估提升金屬鋰產(chǎn)能、擴(kuò)大丁基鋰區(qū)域性產(chǎn)能的機(jī)會(huì);根據(jù)產(chǎn)業(yè)周期與發(fā)展趨勢(shì)調(diào)整產(chǎn)能建設(shè)的進(jìn)度。

(2)豐富上游原料來(lái)源：考慮推進(jìn)阿根廷鹽湖產(chǎn)能的進(jìn)一步擴(kuò)張;探索收購(gòu)、開發(fā)全球新興鋰資源的機(jī)會(huì);與其他生產(chǎn)商簽訂長(zhǎng)期的原料供應(yīng)協(xié)議。

(3)增強(qiáng)應(yīng)用能力以及鋰產(chǎn)品的技術(shù)實(shí)力。

(4)開發(fā)下一代鋰產(chǎn)品：例如新的鋰金屬粉末產(chǎn)品、可打印的金屬鋰產(chǎn)品等。

投資于人：雇傭并留住最出色的科研、工程、技術(shù)銷售人才。

發(fā)展歷程：全球鋰產(chǎn)品、鋰電材料、鹽湖提鋰的技術(shù)先驅(qū)

Livent的前身依次是1940年代成立的美國(guó)鋰公司以及后來(lái)的FMC Lithium，曾不僅僅是全球三大鋰化合物生產(chǎn)商之一，也是全球鋰產(chǎn)品技術(shù)的標(biāo)桿和引領(lǐng)者，另外曾經(jīng)還是“最精通下游鋰電正負(fù)極材料的鋰產(chǎn)品生產(chǎn)商”，開拓的一系列技術(shù)專利至今仍在鋰電材料行業(yè)發(fā)揮重要的影響，部分專利產(chǎn)品依然超前于行業(yè)。

但可惜的是，F(xiàn)MC后期未能充分把握中國(guó)新能源汽車產(chǎn)業(yè)崛起的戰(zhàn)略機(jī)遇期。一方面在主觀上，對(duì)于鋰業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略定位出現(xiàn)搖擺、對(duì)于產(chǎn)能的資本投入過(guò)于謹(jǐn)慎、并過(guò)于追求差異化的競(jìng)爭(zhēng)與產(chǎn)品策略，另一方面在客觀上，Hombre Muerto鹽湖位于阿根廷偏遠(yuǎn)的Puna高原地區(qū)，存在經(jīng)營(yíng)以及財(cái)務(wù)上的諸多掣肘(阿根廷金融與貨幣體系動(dòng)蕩，還曾實(shí)施美元外匯管制)，從而綜合導(dǎo)致2013-2017年FMC鋰事業(yè)部在內(nèi)生與外延領(lǐng)域的建樹乏善可陳，全球市場(chǎng)份額被新興鋰礦、鋰鹽生產(chǎn)商大幅稀釋。

輝煌的往昔：從美國(guó)鋰公司到富美實(shí)

美國(guó)鋰公司時(shí)代：成長(zhǎng)為行業(yè)領(lǐng)軍者，工業(yè)、軍工占據(jù)需求主導(dǎo)。美國(guó)鋰公司(Lithium Corporation of America)于1944年成立于明尼蘇達(dá)州，致力于與美國(guó)政府密切合作，最早的核心產(chǎn)品便是氫氧化鋰以及催化劑級(jí)金屬鋰。1950年代后，美國(guó)鋰公司開始在位于北卡Kings Mountain的Cherryville鋰輝石礦山進(jìn)行開采，這一時(shí)期，公司產(chǎn)品以礦石系碳酸鋰、礦石系氫氧化鋰為主，下游應(yīng)用于玻陶、空氣處理、潤(rùn)滑脂、軍工領(lǐng)域(尤其核能)。至1980年代，美國(guó)鋰公司已發(fā)展成為全球最大的鋰原料、鋰深加工生產(chǎn)商，產(chǎn)品線也進(jìn)一步延伸至各類有機(jī)鋰產(chǎn)品、無(wú)機(jī)鋰化合物等領(lǐng)域。位于北卡貝瑟默市(Bessemer City)的多元鋰化合物工廠、位于英國(guó)布朗巴勒的丁基鋰工廠均在美國(guó)鋰公司時(shí)期投產(chǎn)，并連續(xù)生產(chǎn)至今。

FMC Lithium時(shí)代：技術(shù)創(chuàng)新融入部門文化，成為“最精通鋰電材料的鋰化合物生產(chǎn)商”，并從美國(guó)礦石提鋰轉(zhuǎn)向阿根廷鹽湖提鋰。1985年農(nóng)化企業(yè)FMC收購(gòu)美國(guó)鋰公司，并將其更名為FMC Lithium，鋰業(yè)務(wù)成為FMC旗下一塊亮點(diǎn)突出但收入占比有限的事業(yè)部。FMC Lithium時(shí)期在兩大領(lǐng)域取得了豐碩的成果，并在很大程度驅(qū)動(dòng)推動(dòng)了全球鋰行業(yè)的發(fā)展：

(1)鋰產(chǎn)品、鋰離子電池材料技術(shù)：1991年索尼首次推出商業(yè)化的鋰離子電池(用于手持式攝像機(jī))，F(xiàn)MC便是其碳酸鋰供應(yīng)商，以此為起點(diǎn)，鋰離子電池應(yīng)用真正實(shí)現(xiàn)了“從0到1”的工業(yè)化突破。后續(xù)從1990年代中后期開始，公司深耕鋰化合物、鋰電材料的研發(fā)，在鈷酸鋰、多元正極材料乃至負(fù)極材料領(lǐng)域取得了一系列的研發(fā)突破，并向包括優(yōu)美科在內(nèi)的全球鋰電材料企業(yè)授予專利許可，其中部分技術(shù)專利至今依然在深刻影響行業(yè)的發(fā)展。在2000年，F(xiàn)MC更是開發(fā)出了具備革命意義、遠(yuǎn)遠(yuǎn)超前于當(dāng)時(shí)市場(chǎng)的專利產(chǎn)品--穩(wěn)定金屬鋰粉(SLMP)，主要應(yīng)用于預(yù)鋰化。2010年公司首次將氫氧化鋰應(yīng)用于高鎳三元材料。

(2)轉(zhuǎn)向鹽湖提鋰、采用吸附工藝：上游資源領(lǐng)域，F(xiàn)MC在評(píng)估多個(gè)潛在機(jī)遇后，最終選擇了阿根廷Hombre Muerto富鋰鹽湖。90年代初啟動(dòng)試驗(yàn)性生產(chǎn)，全球首次采用選擇性吸附技術(shù)，1996年鹽田投產(chǎn)，1997Q3碳酸鋰工廠投產(chǎn)(12000噸/年)，1998年初氯化鋰工廠投產(chǎn)(5500噸/年)，并在1998年將美國(guó)北卡Cherryville鋰礦徹底關(guān)閉。由于具備深厚的技術(shù)積淀、豐富的生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)，加上大規(guī)模、高品質(zhì)、低成本的鹽湖資源，F(xiàn)MC Lithium走向了輝煌，在美國(guó)鋰公司的基礎(chǔ)上不僅更加全球化，更是在技術(shù)創(chuàng)新、市場(chǎng)份額、深加工的定價(jià)權(quán)方面登上了新臺(tái)階，一度成為全球最大的氫氧化鋰、氯化鋰、特種鋰化合物供應(yīng)商，以及金屬鋰、有機(jī)鋰產(chǎn)品領(lǐng)域的領(lǐng)導(dǎo)者(2011年鋰業(yè)務(wù)的營(yíng)業(yè)收入規(guī)模全球排名第二)。

挑戰(zhàn)與機(jī)遇并存的未來(lái)：從FMC Lithium到Livent

FMC Lithium后期的踟躕，錯(cuò)失戰(zhàn)略機(jī)遇節(jié)點(diǎn)，市場(chǎng)份額顯著下滑。FMC在1980-2010年成功構(gòu)建了當(dāng)前Livent的資產(chǎn)基石與業(yè)務(wù)主體，并培養(yǎng)出了一系列的行業(yè)人才骨干，但在FMC Lithium后期，公司對(duì)于鋰業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略定位、產(chǎn)品方向、對(duì)于新能源汽車發(fā)展趨勢(shì)的判斷出現(xiàn)了一定搖擺，同時(shí)阿根廷的金融與貨幣環(huán)境也顯著惡化，綜合導(dǎo)致FMC公司母體對(duì)于鋰業(yè)務(wù)產(chǎn)能擴(kuò)張的資本投入過(guò)于保守。尤其2013-2018年，新能源汽車產(chǎn)業(yè)得益于中國(guó)積極產(chǎn)業(yè)扶持政策的刺激，進(jìn)入快速導(dǎo)入期、對(duì)于上游鋰原料的需求爆發(fā)式增長(zhǎng)，F(xiàn)MC Lithium卻在這一黃金的戰(zhàn)略窗口，對(duì)于需求將信將疑，無(wú)論內(nèi)生還是外延領(lǐng)域的建樹均乏善可陳，而其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手卻實(shí)現(xiàn)了跨越式成長(zhǎng)：(1)Albemarle整體兼并Rockwood，并通過(guò)一系列外延和內(nèi)生鞏固了全球份額，成為全球最大的鋰礦、鋰化合物生產(chǎn)商;(2)天齊鋰業(yè)獲取了西澳Talison鋰礦的控股權(quán)，收購(gòu)了銀河江蘇碳酸鋰工廠，并成為SQM的第二大股東;(3)贛鋒鋰業(yè)從一家特色的鋰深加工企業(yè)，成長(zhǎng)為“多類型資源+深加工+循環(huán)回收”垂直一體化的全球鋰業(yè)龍頭，并實(shí)施了全面的產(chǎn)能建設(shè)以及全球客戶拓展;(4)SQM與智利政府機(jī)構(gòu)達(dá)成共識(shí)，大幅提升了Atacama鹽湖的提鋰產(chǎn)能。在高速成長(zhǎng)的鋰行業(yè)中，如逆水行舟、不進(jìn)則退，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的崛起壯大，導(dǎo)致FMC Lithium的全球市場(chǎng)份額與影響力顯著弱化。

Livent時(shí)代：拆分并獨(dú)立上市，新的轉(zhuǎn)折、新的考驗(yàn)：2017年，F(xiàn)MC公告計(jì)劃將FMC Lithium拆分，鋰事業(yè)部作為一家獨(dú)立的新公司、被命名為L(zhǎng)ivent，并于2018年10月在美國(guó)紐交所成功上市，后續(xù)FMC在2019Q1完成了對(duì)于所持Livent剩余全部股權(quán)的出售。拆分上市近兩年以來(lái)，Livent在FMC Lithium的基礎(chǔ)上，繼承了戰(zhàn)略側(cè)重高性能鋰產(chǎn)品、重點(diǎn)聚焦電池級(jí)氫氧化鋰的產(chǎn)品策略，同時(shí)將擴(kuò)大阿根廷Hombre Muerto鹽湖的資源保障能力重新提高至戰(zhàn)略高度，計(jì)劃在碳酸鋰、氫氧化鋰兩條線同時(shí)推進(jìn)大規(guī)模的產(chǎn)能建設(shè)。但與此同時(shí)，全球鋰行業(yè)陷入了周期性的低迷、疊加公共衛(wèi)生事件的沖擊，Livent在脫離FMC母體的支撐后，也將在財(cái)務(wù)、內(nèi)外部融資等多個(gè)層面經(jīng)歷嚴(yán)峻的考驗(yàn)。

短期難以復(fù)制的技術(shù)積淀與產(chǎn)品口碑

雖然Livent在全球鋰礦資源、鋰化合物(尤其碳酸鋰)的產(chǎn)能規(guī)模以及市場(chǎng)份額方面失去了昔日的輝煌，但領(lǐng)先的產(chǎn)品技術(shù)、長(zhǎng)期積累的產(chǎn)品美譽(yù)構(gòu)成了公司寶貴的無(wú)形資產(chǎn)。公司是全球最早商業(yè)化生產(chǎn)金屬鋰、氫氧化鋰以及碳酸鋰產(chǎn)品的企業(yè)之一，也是最早切入鋰離子電池應(yīng)用領(lǐng)域的生產(chǎn)商，并同時(shí)具備礦石提鋰與鹽湖提鋰的生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)。

公司不僅是全球鹽湖提鋰的先驅(qū)、1996-1998年從礦石提鋰轉(zhuǎn)向了鹽湖提鋰，還率先在阿根廷鹽湖采用了自主研發(fā)的、具備較高技術(shù)含量的選擇性吸附工藝，未來(lái)該工藝還有進(jìn)一步提升效率、降低成本的空間。

公司早在1971年的美國(guó)鋰公司時(shí)期，便取得了一種利用鹵水(含氯化鋰、氯化鈉)電解生產(chǎn)氫氧化鋰的技術(shù)專利。雖然未能商業(yè)化應(yīng)用，但公司無(wú)疑是這一工藝的先驅(qū)，時(shí)至今日，電解氯化鋰溶液生產(chǎn)氫氧化鋰已愈發(fā)成為全球產(chǎn)業(yè)技術(shù)攻關(guān)的重點(diǎn)。

1970年，開發(fā)出利用丁基鋰作為引發(fā)劑生產(chǎn)溶液丁苯橡膠的市場(chǎng)(性能優(yōu)異的合成橡膠)，公司的丁基鋰產(chǎn)品至今仍擁有高度的市場(chǎng)口碑。

公司的高純度金屬鋰產(chǎn)品享有業(yè)內(nèi)美譽(yù)，2004年FMC時(shí)期開發(fā)出的穩(wěn)定金屬鋰粉末專利產(chǎn)品(SLMP ?)目前依然全球領(lǐng)先，并開始商業(yè)化應(yīng)用于鋰離子電池的預(yù)鋰化。

公司的單水氫氧化鋰同樣是全球行業(yè)內(nèi)的明星產(chǎn)品，公司是全球少有的、能利用鹽湖碳酸鋰苛化生產(chǎn)高品質(zhì)單水氫氧化鋰的廠商。

上游資源保障：以優(yōu)質(zhì)阿根廷鹽湖為根基，碳酸鋰成本優(yōu)勢(shì)顯著

目前Livent旗下唯一的鋰資源是位于阿根廷卡塔馬卡(Catamarca)與薩爾塔(Salta)兩省交界的Hombre Muerto鹽湖。公司利用選擇性吸附法進(jìn)行鹽湖提鋰，富集的老鹵一部分在鹽湖礦區(qū)配套的Fénix工廠(位于卡塔馬卡省)直接生產(chǎn)碳酸鋰，另一部分利用卡車運(yùn)輸至薩爾塔省的Güemes工廠生產(chǎn)氯化鋰。目前，Hombre Muerto鹽湖的有效年產(chǎn)能為2.2萬(wàn)噸碳酸鋰當(dāng)量，未來(lái)遠(yuǎn)期計(jì)劃分四期擴(kuò)大至約6萬(wàn)噸碳酸鋰當(dāng)量。但由于鋰行業(yè)陷入周期性低迷以及資金壓力，正在實(shí)施當(dāng)中的第一期9500噸碳酸鋰擴(kuò)能已暫緩。

高鋰濃度、低鎂鋰比，阿根廷Hombre Muerto鹽湖的資源稟賦優(yōu)良

Hombre Muerto鹽湖位于阿根廷卡塔馬卡省、薩爾塔省交界的安第斯高地，海拔4200米，日照蒸發(fā)強(qiáng)烈。該鹽湖直徑約40km，總面積約565km2，鋰濃度可達(dá)580-1210mg/L，鎂鋰比低至1.37:1，稟賦屬于阿根廷、南美鋰三角地區(qū)的第一梯隊(duì)。在Livent礦權(quán)區(qū)域內(nèi)，鋰濃度700-800mg/L，可采深度40-70米不等，儲(chǔ)量約120萬(wàn)噸碳酸鋰當(dāng)量。

Hombre Muerto的鋰資源在1980年代被發(fā)現(xiàn)后，F(xiàn)MC購(gòu)得了其主體區(qū)域約300 km2的礦權(quán)，在1986年與阿根廷政府簽署了開發(fā)協(xié)議，1990年代初啟動(dòng)試驗(yàn)生產(chǎn)，1991-1995年間打下20個(gè)鉆孔進(jìn)行了資源評(píng)估，最終在1998年實(shí)現(xiàn)了全面投產(chǎn)，由子公司Minera del Altiplano負(fù)責(zé)運(yùn)營(yíng)。與后來(lái)大多數(shù)的鹽湖提鋰項(xiàng)目相似，Hombre Muerto投產(chǎn)后經(jīng)歷了痛苦的、漫長(zhǎng)的磨合周期，F(xiàn)MC一度需要大規(guī)模外購(gòu)氯化鋰等原料來(lái)支撐后端的深加工生產(chǎn)。截至目前，Livent是Hombre Muerto鹽湖上唯一進(jìn)行商業(yè)化開采的資源商。在東側(cè)毗鄰、屬于同一水體的Sal de Vida鹽湖(“生命之泉”)之上，銀河資源(南部)與POSCO(北部)分別在評(píng)估鋰資源的開采方案，二者在2020年均已建成試驗(yàn)性鹽田。此外，還有例如Galan公司等擁有Hombre Muerto鹽湖周邊的礦權(quán)。

全球鹽湖提鋰的先驅(qū)，率先實(shí)現(xiàn)選擇性吸附法的工業(yè)化

Livent及其前身是全球鹽湖提鋰的先驅(qū)。公司在阿根廷Hombre Muerto鹽湖礦區(qū)進(jìn)行原鹵抽取、曬鹵、吸附，富鋰?yán)消u溶液一部分在礦區(qū)配套的Fénix工廠的直接沉鋰、生產(chǎn)碳酸鋰產(chǎn)品，另一部分老鹵由卡車運(yùn)輸至薩爾塔省的古埃梅斯(Güemes)工廠生產(chǎn)氯化鋰產(chǎn)品。產(chǎn)品及輔料物流主要采用陸路，利用卡車將鋰鹽運(yùn)輸至智利北部的安托法加斯塔港口，再海運(yùn)至全球銷售或進(jìn)一步深加工(碳酸鋰生產(chǎn)氫氧化鋰、氯化鋰生產(chǎn)金屬鋰)?；A(chǔ)設(shè)施方面，公司早期在礦區(qū)依賴柴油發(fā)電，目前已投資建設(shè)管道來(lái)運(yùn)輸天然氣和淡水。

Livent及其前身也是創(chuàng)新提鋰技術(shù)的踐行者，在Hombre Muerto鹽湖采用自主開發(fā)的選擇性凈化吸附法(專利工藝)進(jìn)行除雜與富集。該工藝至少具備兩方面的優(yōu)勢(shì)：(1)大幅提升生產(chǎn)效率，可讓碳酸鋰的生產(chǎn)周期縮短至4-9個(gè)月，相比之下，SQM與Albemarle在智利Atacama鹽湖采用傳統(tǒng)的碳酸鹽沉淀法，曬鹵周期長(zhǎng)達(dá)12-18個(gè)月;(2)采用先曬鹵、后吸附，大幅降低了所需要的鹽田面積，并且鋰回收率較高(可達(dá)80%，傳統(tǒng)僅為30%-50%)。但該工藝的主要弊端在于淡水消耗量大，同時(shí)需要額外耗能，二者在當(dāng)?shù)鼐^為稀缺。此外，與固體鋰礦不同，鹽湖資源在地表下是流動(dòng)、相通的水體，若在提鋰過(guò)程帶入較多的淡水，將淋洗和脫附后的尾液回注鹽湖后，容易造成鹵水鋰濃度被短期稀釋的困擾。近年來(lái)，Livent對(duì)其選擇性吸附工藝進(jìn)行了持續(xù)優(yōu)化。一方面降低了提鋰的淡水消耗量，另一方面，計(jì)劃在未來(lái)采用直接提鋰(不再需要曬鹵)、逐步退役大型的預(yù)蒸發(fā)池，僅保留較小面積的鹽池用于存放吸附后的含鋰?yán)消u，從而進(jìn)一步提升效率、降低鹽田的維護(hù)成本。此外，Livent還與從事直接提鋰(離子交換)、油井鹵水提鋰開發(fā)的E3 Metals公司進(jìn)行合作，后者的技術(shù)特點(diǎn)在于前端可一步同時(shí)實(shí)現(xiàn)富集和除雜，并在后端采用電解生產(chǎn)氫氧化鋰。需重視的是，阿根廷Hombre Muerto鹽湖已成為目前全球完全成本最低的鋰礦資源之一。盡管智利Atacama鹽湖的鋰含量遠(yuǎn)高于阿根廷Hombre Muerto，降雨量更少且蒸發(fā)率更高，但Hombre Muerto的鎂鋰比更低，同時(shí)核心優(yōu)勢(shì)在于阿根廷國(guó)家以及卡塔馬卡省級(jí)的礦業(yè)政策友好，積極鼓勵(lì)全球資本對(duì)于鹽湖鋰礦資源的開發(fā)。在智利，鋰被列為不可授予礦權(quán)的戰(zhàn)略金屬，從事鹽湖提鋰需要向CORFO支付高昂的礦權(quán)租約費(fèi)用，還需在租約到期后重新申請(qǐng)或競(jìng)拍提鋰額度。因此，在納入后端的權(quán)益金、租約費(fèi)用后，目前Livent生產(chǎn)碳酸鋰、氯化鋰的完全成本實(shí)際要低于智利的鹽湖提鋰同行。

根據(jù)2018年1月25日公司子公司Minera del Altiplano(MdA)與卡塔馬卡省簽署的長(zhǎng)期協(xié)議修正案，MdA將向該省每月支付銷售金額(稅前)約2%的費(fèi)用，2017-2019年支付總費(fèi)用分別為650萬(wàn)、920萬(wàn)、720萬(wàn)美元。相比之下，在智利Atacama鹽湖，SQM在2019年按照新提鋰協(xié)議支付的租約費(fèi)用高達(dá)1.43億美元，Albemarle簽署的新提鋰協(xié)議條款也與SQM類似。

阿根廷鹽湖潛力充裕、擴(kuò)能雄心勃勃，但一期9500噸擴(kuò)能無(wú)奈又遭暫緩

Hombre Muerto鹽湖提鋰目前具備2.2萬(wàn)噸碳酸鋰當(dāng)量的有效年產(chǎn)能，F(xiàn)énix碳酸鋰工廠的設(shè)計(jì)產(chǎn)能為1.8萬(wàn)噸/年(最初產(chǎn)能為1.2萬(wàn)噸/年)，Güemes氯化鋰工廠設(shè)計(jì)產(chǎn)能9000噸/年(最初產(chǎn)能為5500噸/年)。根據(jù)FMC在2018年將Livent拆分前夕的規(guī)劃，至2025年，阿根廷Hombre Muerto鹽湖將分四期實(shí)施產(chǎn)能建設(shè)，總年產(chǎn)能將從2.2萬(wàn)噸擴(kuò)大至約6萬(wàn)噸碳酸鋰當(dāng)量，預(yù)計(jì)需資本開支總額約6億美元，其中一期擴(kuò)能原計(jì)劃在2020年內(nèi)就要完成，但Livent上市后修正、推遲了時(shí)間表。根據(jù)Livent上市后的規(guī)劃，Hombre Muerto將首先實(shí)施擴(kuò)能4000噸的優(yōu)化技改(已完成)，并實(shí)施年產(chǎn)9500噸碳酸鋰一期擴(kuò)能的建設(shè)，計(jì)劃在2021上半年投產(chǎn)。盡管目前一期擴(kuò)能的設(shè)備裝置已從中國(guó)運(yùn)抵阿根廷鹽湖礦區(qū)，但由于鋰價(jià)格陷入周期性低迷、公共衛(wèi)生事件對(duì)于全球需求的沖擊、以及財(cái)務(wù)壓力，公司2020年一季度決定暫停一期9500噸的產(chǎn)能建設(shè)工作(我們預(yù)計(jì)延后9-12個(gè)月可能性較大)，作為彌補(bǔ)，未來(lái)或?qū)⒓铀俣?500噸的建設(shè)進(jìn)度。

下游高性能鋰產(chǎn)品：以氫氧化鋰、金屬鋰、丁基鋰為代表

Livent及其前身一直以“Mine-to-Metal”為特色，在全球擁有7個(gè)鋰化合物生產(chǎn)基地，分布在阿根廷、美國(guó)、中國(guó)、印度和英國(guó)，可提供從基礎(chǔ)鋰鹽到深加工總共56款產(chǎn)品，包括：電池級(jí)/技術(shù)級(jí)/微粉碳酸鋰、電池級(jí)/技術(shù)級(jí)單水氫氧化鋰、合金級(jí)/高純金屬鋰錠、鋰金屬粉末、丁基鋰、氟化鋰等。截至2019年，公司擁有碳酸鋰產(chǎn)品年產(chǎn)能1.8萬(wàn)噸(阿根廷基礎(chǔ)鋰鹽)、氯化鋰產(chǎn)品年產(chǎn)能9000噸(阿根廷基礎(chǔ)鋰鹽)，單水氫氧化鋰產(chǎn)品年產(chǎn)能2.5萬(wàn)噸、丁基鋰產(chǎn)品年產(chǎn)能3265噸、高純度金屬鋰產(chǎn)品年產(chǎn)能250噸。

在美國(guó)、中國(guó)生產(chǎn)單水氫氧化鋰

Livent目前具備2.5萬(wàn)噸/年的氫氧化鋰產(chǎn)能，產(chǎn)能分布在美國(guó)、中國(guó)兩地，均是采用碳酸鋰為原料苛化生產(chǎn)的電池級(jí)/技術(shù)級(jí)單水氫氧化鋰，主要為粗顆粒產(chǎn)品。其中，美國(guó)北卡貝瑟默城(Bessemer City)工廠具備1萬(wàn)噸的年產(chǎn)能，中國(guó)南通工廠擁有1.5萬(wàn)噸的年產(chǎn)能。公司過(guò)去曾多次計(jì)劃提高貝瑟默城的氫氧化鋰產(chǎn)能，2019年10月底終于落地，啟動(dòng)二期5000噸項(xiàng)目的奠基和建設(shè)，原計(jì)劃2020下半年試車，將氫氧化鋰的全球總產(chǎn)能擴(kuò)大至3萬(wàn)噸/年。但由于前端阿根廷鹽湖的碳酸鋰擴(kuò)能放緩，目前貝瑟默城二期的建設(shè)也被暫緩。北卡貝瑟默城工廠是公司旗下運(yùn)營(yíng)時(shí)間最長(zhǎng)、規(guī)模最大的、產(chǎn)品種類最多元的高性能鋰產(chǎn)品生產(chǎn)基地。始建于“美國(guó)鋰公司”時(shí)期，盡管Cherryville鋰輝石礦山早已在1998年完全關(guān)停，但貝瑟默城工廠的生產(chǎn)延續(xù)至今，目前可穩(wěn)定生產(chǎn)單水氫氧化鋰(1萬(wàn)噸/年)、高純金屬鋰、丁基鋰、特種有機(jī)和無(wú)機(jī)化合物，所產(chǎn)氫氧化鋰的品質(zhì)以及一致性享有良好的全球客戶口碑。此外，Livent在貝瑟默城還擁有CLEAR Lab，鋰電池產(chǎn)業(yè)鏈上的各個(gè)環(huán)節(jié)(正負(fù)極材料、電池、終端整車)可在此合作開發(fā)新產(chǎn)品、新應(yīng)用。

中國(guó)南通的氫氧化鋰生產(chǎn)基地于2017年投產(chǎn)，并非自建產(chǎn)能，而是通過(guò)簽訂獨(dú)家合同制造關(guān)系而鎖定的代工產(chǎn)線，其中融入了Livent的單水氫氧化鋰生產(chǎn)技術(shù)，以達(dá)到美國(guó)工廠的品質(zhì)標(biāo)準(zhǔn)。該生產(chǎn)線的優(yōu)勢(shì)在于資本開支總體較小，未來(lái)可以根據(jù)市場(chǎng)需求靈活啟動(dòng)、關(guān)停。截至2019年，南通生產(chǎn)基地已具備三條氫氧化鋰生產(chǎn)線、產(chǎn)能共計(jì)1.5萬(wàn)噸/年，前期規(guī)劃的第四條生產(chǎn)線尚無(wú)明確的上線時(shí)間表。

在品質(zhì)方面，Livent及其前身是全球少數(shù)能采用鹽湖碳酸鋰苛化生產(chǎn)高品質(zhì)氫氧化鋰的企業(yè)，其電池級(jí)單水氫氧化鋰、技術(shù)級(jí)單水氫氧化鋰均獲得了全球客戶的高度認(rèn)同，構(gòu)建了長(zhǎng)期穩(wěn)定的供應(yīng)關(guān)系。雖然鹽湖所產(chǎn)的鋰鹽產(chǎn)品通常難以在雜質(zhì)控制上全面達(dá)到礦石系鋰鹽的程度，但依然可以在關(guān)鍵雜質(zhì)控制(例如磁物)、產(chǎn)品一致性與穩(wěn)定性上精益求精，從而滿足下游車載動(dòng)力電池、高鎳三元材料對(duì)于鋰源品質(zhì)的苛刻要求。

丁基鋰生產(chǎn)基地分布在美國(guó)、英國(guó)、印度、中國(guó)

Livent在全球四地總計(jì)具備3265噸/年的丁基鋰產(chǎn)能，分別位于美國(guó)貝瑟默城、英國(guó)布朗巴勒、印度安得拉邦、中國(guó)張家港，產(chǎn)品包括正丁基鋰、仲丁基鋰。丁基鋰是一種有效的陰離子聚合引發(fā)劑與新型化學(xué)物質(zhì)合成的烴化劑，主要用于合成橡膠、醫(yī)藥、電子化學(xué)品領(lǐng)域。Livent對(duì)于丁基鋰的產(chǎn)品策略是“區(qū)域產(chǎn)能配套區(qū)域的市場(chǎng)需求”，其核心優(yōu)勢(shì)在于工藝積淀深厚，可根據(jù)下游客戶的特定指標(biāo)來(lái)定制化生產(chǎn)，并提供高質(zhì)量的技術(shù)支持服務(wù)。英國(guó)布朗巴勒工廠成立于1980年，生產(chǎn)丁基鋰和有機(jī)金屬，主要滿足歐洲乃至全球市場(chǎng)在聚合物領(lǐng)域、制藥領(lǐng)域的需求。

印度安得拉邦工廠成立于2007年，位于Telangana州，主要生產(chǎn)用于原料藥行業(yè)的有機(jī)鋰化合物。

中國(guó)張家港工廠主要生產(chǎn)丁基鋰，亞洲的聚合物和制藥市場(chǎng)是其主要的客戶群體。

美國(guó)北卡羅來(lái)納州的貝瑟默城工廠除了氫氧化鋰，還可生產(chǎn)丁基鋰、金屬鋰以及其他特殊種有機(jī)和無(wú)機(jī)化合物產(chǎn)品。

自產(chǎn)金屬鋰集中在美國(guó)貝瑟默城

Livent在美國(guó)貝瑟默城工廠還具備250噸/年的高純度金屬鋰產(chǎn)能，產(chǎn)品包括各類金屬鋰錠、金屬鋰粉、金屬鋰箔帶等，可根據(jù)客戶的需求定制化生產(chǎn)。公司的金屬鋰產(chǎn)品主要應(yīng)用于鋰離子電池、航空航天、催化劑等領(lǐng)域，此外部分作為原料用于生產(chǎn)丁基鋰，其中未來(lái)需求增長(zhǎng)前景最大的領(lǐng)域主要是在預(yù)鋰化、固態(tài)電池。

在航空航天領(lǐng)域，公司主要產(chǎn)品包括合金級(jí)鋰金屬、合金級(jí)高純鋰金屬、鋁鋰合金錠等。在飛機(jī)、火箭的飛行器結(jié)構(gòu)中使用鋁鋰/鎂鋰合金可以讓其更輕、更堅(jiān)固、并具備良好的耐用性和耐腐蝕性，從而提升續(xù)航以及有效載荷，并提高燃料的效率。

在鋰電池領(lǐng)域，應(yīng)用場(chǎng)景包括：(1)作為傳統(tǒng)鋰原電池(一次鋰電池)的負(fù)極。(2)在鋰離子電池(鋰二次電池)，采用金屬鋰粉進(jìn)行預(yù)鋰化處理;初次放電會(huì)損耗部分的鋰離子，導(dǎo)致放電容量減小，通過(guò)例如采用金屬鋰粉在負(fù)極進(jìn)行補(bǔ)鋰處理后，可以抵消充放中形成SEI膜的鋰離子損失，從而提升鋰離子電池的首次充放電效率和容量。(3)作為未來(lái)固態(tài)電池的負(fù)極材料;固態(tài)電池將采用金屬鋰作為作負(fù)極，可顯著提升電池容量以及安全性能，但目前階段在長(zhǎng)期充放電中，由于金屬鋰活性高，易產(chǎn)生枝晶(易短路)、庫(kù)倫效率低(低壽命)等問題，產(chǎn)業(yè)鏈仍在推進(jìn)技術(shù)攻關(guān)，并陸續(xù)開發(fā)出了新型金屬鋰粉、超薄金屬鋰箔帶、銅鋰復(fù)合帶等產(chǎn)品。預(yù)計(jì)2025-2030年，固態(tài)電池有望在動(dòng)力電池領(lǐng)域得到商業(yè)化應(yīng)用，目前部分早期產(chǎn)品開始用于無(wú)人機(jī)等領(lǐng)域。

值得關(guān)注的是，公司早在其前身FMC時(shí)期便開發(fā)出了穩(wěn)定金屬鋰粉末專利產(chǎn)品(SLMP ?)，至今依然是行業(yè)領(lǐng)先的明星產(chǎn)品。SLMP由至少97%的鋰金屬和0.5-2.5%的碳酸鋰組成。不同于只能存放于充滿氬氣的手套箱中的普通金屬鋰粉，SLMP可在空氣中穩(wěn)定存在(碳酸鋰包覆層保護(hù)活性金屬不直接暴露在空氣中)，可在干燥的房間中安全處理、不會(huì)自燃，并可空運(yùn)和海運(yùn)。SLMP具備高達(dá)3600mAh/g的比容量，在預(yù)鋰化領(lǐng)域可發(fā)揮重要作用，將其加入石墨負(fù)極或正極材料后，可有效補(bǔ)充首次充放電中的損耗，在無(wú)電壓變化的情形下可將容量提升5%-15%，同時(shí)提高循環(huán)壽命。

逃不開的周期：雖然長(zhǎng)單與深加工占主導(dǎo)，盈利仍顯著下滑

客觀而言，Livent對(duì)于產(chǎn)品策略的執(zhí)行并非不到位：(1)銷售端聚焦于鋰深加工產(chǎn)品，高性能鋰產(chǎn)品的收入占比達(dá)到94%;(2)約80%的銷量具備年度長(zhǎng)單、多年期長(zhǎng)單的保障，且其中大部分還是合作時(shí)間超過(guò)10年期的老客戶。即便如此，2019年迄今，公司的營(yíng)收和盈利依然伴隨價(jià)格周期出現(xiàn)了大幅的下滑。在本段落，我們著重分析導(dǎo)致財(cái)務(wù)惡化的直接影響因素，后續(xù)段落將詳細(xì)分析戰(zhàn)略層面的本質(zhì)原因。

2019年度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.88億美元，同比下滑12%;毛利率約30%，同比走低17個(gè)百分點(diǎn);實(shí)現(xiàn)Adj. EBITDA約9980萬(wàn)美元，同比下滑45%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)約5020萬(wàn)美元，同比下滑60%;年末總資產(chǎn)8.596億美元，同比增長(zhǎng)30%。其中，銷售均價(jià)下滑，自產(chǎn)碳酸鋰原料的產(chǎn)量增幅有限、外購(gòu)碳酸鋰原料生產(chǎn)氫氧化鋰的利潤(rùn)收窄是導(dǎo)致公司整體盈利下滑的直接因素。

2019年公司鋰產(chǎn)品銷量約2.1萬(wàn)噸，與2018年基本持平，不及2019年初2.28-2.48萬(wàn)噸的指引水平;在2018年公司并未消耗外購(gòu)的碳酸鋰原料，2019年消耗外購(gòu)碳酸鋰原料約2000噸，而2020年消耗外購(gòu)原料的數(shù)量或?qū)⑦_(dá)到5000噸。銷售均價(jià)方面，2019年公司銷售均價(jià)約18美元/千克(折合碳酸鋰當(dāng)量，深加工產(chǎn)品售價(jià)較高)，同比走低12%，其中氫氧化鋰銷售均價(jià)約13.8美元/千克，同比下跌約7%。產(chǎn)品組合方面，2016-2019年，高性能鋰產(chǎn)品的營(yíng)收占比已從76%大幅提升至95%，尤其的氫氧化鋰收入占比在2019年已達(dá)到55%。

資產(chǎn)負(fù)債表以及現(xiàn)金流方面，2019年Livent負(fù)債率升至37%，嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)更多在于經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的大幅下滑(5810萬(wàn)美元，同比下滑37%)，加上2020年公共衛(wèi)生事件的進(jìn)一步?jīng)_擊，公司資本開支的內(nèi)生支撐能力大幅降低。作為應(yīng)對(duì)：(1)公司2020Q1決定暫緩阿根廷鹽湖一期9500噸碳酸鋰擴(kuò)能和美國(guó)加工廠二期5000噸氫氧化鋰的擴(kuò)能進(jìn)程;(2)將2020年項(xiàng)目資本開支從2億美元左右降至1.15億美元(主要是新建資本投入)，后續(xù)或?qū)⒗^續(xù)削減非必要的開支來(lái)提升運(yùn)營(yíng)資金的管理效率;(3)將2020年最大允許的凈杠桿率提升至EBITDA的6倍(此前為3.5倍);(4)2020年公告擬私募發(fā)行本金2.25億美元的綠色可轉(zhuǎn)債(優(yōu)先無(wú)擔(dān)保、半年度付息、2025年到期)。

反思Livent的戰(zhàn)略得失，及其對(duì)于中國(guó)鋰產(chǎn)業(yè)的啟示

從過(guò)往的輝煌再到FMC Lithium后期的式微，在根本的戰(zhàn)略層面，哪些關(guān)鍵因素導(dǎo)致了其市場(chǎng)影響力的下滑以及經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的惡化?對(duì)于快速發(fā)展的中國(guó)鋰產(chǎn)業(yè)又有什么啟示?我們將在本節(jié)詳細(xì)展開。

反思與啟示1：策略上單邊下注氫氧化鋰的機(jī)會(huì)成本較高

Livent區(qū)別于其他鋰礦資源商、充分發(fā)揮自身的技術(shù)優(yōu)勢(shì)、提前聚焦對(duì)于高鎳三元賽道的卡位、將產(chǎn)品和銷售重心轉(zhuǎn)向電池級(jí)氫氧化鋰—這一差異化的競(jìng)爭(zhēng)策略本身是具備前瞻且看似合理的，但為何在具備長(zhǎng)協(xié)的保護(hù)下，2019-2020年公司的盈利卻依然顯著下滑?我們認(rèn)為，公司單邊下注氫氧化鋰策略背后存在多方面的短板，且機(jī)會(huì)成本較高。事實(shí)上，公司在銷售結(jié)構(gòu)上若適度增加基礎(chǔ)鋰鹽，反而有望獲得更好的業(yè)績(jī)。

成本與品質(zhì)的比較優(yōu)勢(shì)：Livent自產(chǎn)的鹽湖碳酸鋰、氯化鋰(基礎(chǔ)鋰產(chǎn)品)，無(wú)論相比智利Atacama的鹽湖提鋰同行還是“西澳+中國(guó)”組合的礦石提鋰同行，均具備明確的完全生產(chǎn)成本優(yōu)勢(shì)(考慮權(quán)益金、租約費(fèi)用之后)，同時(shí)相比大部分的南美鹽湖、青海鹽湖提鋰還具備產(chǎn)品品質(zhì)方面的優(yōu)勢(shì)。但是，利用自產(chǎn)的鹽湖碳酸鋰苛化生產(chǎn)氫氧化鋰，Livent相比具備自有資源的礦石系廠商并不具備明確的成本優(yōu)勢(shì)，同時(shí)也僅擁有相對(duì)于鹽湖同行以及一部分礦石系的品質(zhì)優(yōu)勢(shì)。此外，進(jìn)口阿根廷的碳酸鋰原料在中國(guó)加工成為氫氧化鋰產(chǎn)品、再出口至日韓市場(chǎng)銷售，將造成增值稅無(wú)法退稅的局面。

氫氧化鋰的產(chǎn)品溢價(jià)：高鎳需求正在歐美市場(chǎng)放量，且高鎳對(duì)于氫氧化鋰的品質(zhì)要求苛刻，這可以帶來(lái)氫氧化鋰產(chǎn)品一定程度的溢價(jià)，但并不意味著氫氧化鋰能夠脫離碳酸鋰去獨(dú)立定價(jià)。著眼中長(zhǎng)期，氫氧化鋰產(chǎn)品的高溢價(jià)為何將面臨收窄的壓力?我們認(rèn)為原因有三：(1)存在專業(yè)的加工/苛化產(chǎn)能;(2)礦石系鋰鹽廠亦可以轉(zhuǎn)向加工，消除不合理價(jià)差;(3)在碳酸鋰產(chǎn)品上遭遇鹽湖打壓的礦石提鋰，其產(chǎn)能將集中轉(zhuǎn)向生產(chǎn)電池級(jí)氫氧化鋰。因此，不宜對(duì)于氫氧化鋰產(chǎn)品的溢價(jià)幅度持過(guò)度樂觀的預(yù)期。

未來(lái)下游將更加多元、更加分層，氫氧化鋰與碳酸鋰需求并存：雖然目前歐美市場(chǎng)的增量需求大部分集中在高鎳體系，但在中國(guó)市場(chǎng)，2020年磷酸鐵鋰的返潮已清晰可見，而且在車載動(dòng)力領(lǐng)域之外，鐵鋰體系正在快速替代傳統(tǒng)的鉛酸電池，在儲(chǔ)能、通信基站、電動(dòng)自行車(小型化)等領(lǐng)域大施拳腳。在未來(lái)需求更加多元、更加精細(xì)分層的趨勢(shì)下，鋰化合物生產(chǎn)商不宜低估下游鐵鋰領(lǐng)域的增長(zhǎng)潛力，不宜低估碳酸鋰等基礎(chǔ)鋰產(chǎn)品的長(zhǎng)期需求空間，況且鹽湖提鋰在這一供應(yīng)體系本身具備顯著的成本優(yōu)勢(shì)。

客戶體系：盡管Livent與日本的藍(lán)籌戰(zhàn)略客戶建立了長(zhǎng)期供應(yīng)關(guān)系，但在一個(gè)產(chǎn)品線上過(guò)度集中于單一供應(yīng)體系容易帶來(lái)不確定性。公司已關(guān)注到這一潛在隱患，并在2019年11月公告與LG Chem簽署了多年期的氫氧化鋰供應(yīng)框架協(xié)議，擬從2020年啟動(dòng)供應(yīng)。但需注意，高鎳三元正極材料在燒結(jié)過(guò)程中需要采用微粉氫氧化鋰或無(wú)水氫氧化鋰，與日系電池廠商不同，韓系電池巨頭傾向于外購(gòu)微粉產(chǎn)品，若供應(yīng)商不具備微粉、無(wú)水的加工產(chǎn)能，將難以充分挖掘電池級(jí)氫氧化鋰產(chǎn)品的附加值。

長(zhǎng)協(xié)機(jī)制：Livent的長(zhǎng)協(xié)分為2-5年期和2年期以下兩種類型，合約中包含量?jī)r(jià)保護(hù)機(jī)制。在量上，鎖定了客戶的最低采購(gòu)量占其需求總量的比例(照付不議)，在價(jià)格上，具備穩(wěn)定機(jī)制，但依然需要每年與客戶協(xié)商最高價(jià)與最低價(jià)。

反思與啟示2：資源與加工缺一不可，兩者結(jié)合構(gòu)成核心競(jìng)爭(zhēng)力

我們認(rèn)為：(1)鋰行業(yè)是一個(gè)具備需求成長(zhǎng)性的周期行業(yè)，但依然是個(gè)周期性行業(yè)，鋰化合物生產(chǎn)商有必要擁有優(yōu)質(zhì)的、充裕的上游自有資源保障，以形成明確的全球成本競(jìng)爭(zhēng)力，這是成為全球領(lǐng)軍企業(yè)的關(guān)鍵前提。(2)鋰化合物是一個(gè)具備產(chǎn)品差異化的行業(yè)，在優(yōu)質(zhì)上游資源的基礎(chǔ)上，具備產(chǎn)品技術(shù)優(yōu)勢(shì)、工藝優(yōu)勢(shì)的廠商方可充分獲取產(chǎn)品附加值，構(gòu)建更寬闊的護(hù)城河、更堅(jiān)實(shí)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。

回顧Livent及其前身FMC的發(fā)展歷程，在1990年代極具膽識(shí)與前瞻的從礦石轉(zhuǎn)向鹽湖、推進(jìn)阿根廷Hombre Muerto鹽湖的開發(fā)，夯實(shí)了當(dāng)時(shí)在全球鋰行業(yè)中的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，也塑造了今天Livent的資源基石。然而，F(xiàn)MC后期認(rèn)為碳酸鋰供應(yīng)過(guò)剩而且同質(zhì)化，僅愿意采取低投入的方式去擴(kuò)大后端氫氧化鋰的加工產(chǎn)能，在原料端傾向于批量化外購(gòu)碳酸鋰原料，盡管外購(gòu)策略在過(guò)去曾經(jīng)奏效，但在目前的競(jìng)爭(zhēng)格局下已無(wú)助于塑造公司的長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力。事實(shí)上，在FMC Lithium后期，旗下鹽湖碳酸鋰、氫氧化鋰的產(chǎn)能建設(shè)雙雙低于預(yù)期，母體對(duì)于鋰事業(yè)部的投資整體不足。誠(chéng)然，其中也存在阿根廷的金融環(huán)境顯著惡化、惡性通脹高企、基建設(shè)施薄弱等諸多現(xiàn)實(shí)的問題，關(guān)于Hombre Muerto鹽湖開發(fā)歷程的記憶并不友好，1998年投產(chǎn)后經(jīng)歷了漫長(zhǎng)的磨合、進(jìn)行了大量的技改工作才達(dá)到了設(shè)計(jì)指標(biāo)，但著眼企業(yè)的長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力與市場(chǎng)份額，對(duì)于阿根廷鹽湖產(chǎn)能建設(shè)的戰(zhàn)略投入依然“利遠(yuǎn)大于弊”。對(duì)于一家以深加工見長(zhǎng)的企業(yè)，為何外購(gòu)基礎(chǔ)鋰鹽作為原料的策略不再奏效?(1)與5-10年前的“寡頭競(jìng)爭(zhēng)格局”不盡相同，當(dāng)前鋰行業(yè)的全球供給格局更加分散、競(jìng)爭(zhēng)更加激烈，更關(guān)鍵的是，全球各大供應(yīng)商對(duì)于自身的產(chǎn)品定位也不再存在顯著的差異與分化，均集中在鋰電池應(yīng)用領(lǐng)域“刺刀見紅”，因此在目前階段向同行采購(gòu)碳酸鋰實(shí)質(zhì)是在變相扶持、補(bǔ)貼競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。(2)進(jìn)一步來(lái)看，但凡具備穩(wěn)定生產(chǎn)能力的全球鹽湖、礦石系碳酸鋰生產(chǎn)商大部分均計(jì)劃自行生產(chǎn)電池級(jí)氫氧化鋰產(chǎn)品，以提升產(chǎn)品附加值與競(jìng)爭(zhēng)力，從而難以與公司形成長(zhǎng)期穩(wěn)定的上下游供應(yīng)關(guān)系。因此，外購(gòu)碳酸鋰原料僅適合作為權(quán)宜之計(jì)、作為階段性的補(bǔ)充，下定決心、投資擴(kuò)大自有優(yōu)質(zhì)鹽湖資源的產(chǎn)能才是“王道”。

反思與啟示3：業(yè)務(wù)適度多元或更可行穩(wěn)致遠(yuǎn)

相比Albemarle、SQM、Orocobre，Livent公司的業(yè)務(wù)純粹、完全聚焦于鋰產(chǎn)品，但其營(yíng)收以及資產(chǎn)規(guī)模總體較小，面對(duì)鋰價(jià)格周期性低迷以及公共衛(wèi)生事件的沖擊，公司難以高效的執(zhí)行在上游資源環(huán)節(jié)的逆周期擴(kuò)能，這是放緩阿根廷一期9500噸碳酸鋰擴(kuò)能的根本原因。如前所述，資源端的擴(kuò)能具備長(zhǎng)期的戰(zhàn)略必要性，但即期“生存下來(lái)”無(wú)疑是前提，公司需要在戰(zhàn)略需求以及即期的財(cái)務(wù)壓力之間實(shí)現(xiàn)平衡。

我們傾向于認(rèn)為，產(chǎn)業(yè)橫向、產(chǎn)業(yè)縱向的適度多元化更有利于公司的發(fā)展。例如：美國(guó)雅保利用兩大現(xiàn)金牛業(yè)務(wù)—“溴特種化學(xué)品”和“高性能催化劑”來(lái)支撐鋰業(yè)務(wù)的成長(zhǎng);贛鋒鋰業(yè)致力于打造上下游一體化的“贛鋒生態(tài)系統(tǒng)”，資源-鋰化工-電池-回收-材料再造構(gòu)成了一個(gè)更加穩(wěn)健的業(yè)務(wù)閉環(huán);SQM在鹽湖提鋰之外，擁有優(yōu)質(zhì)的鉀肥、植物特種營(yíng)養(yǎng)品(鉀的深加工)、熔鹽、碘化合物、工業(yè)硝酸業(yè)務(wù)。相比之下，Livent業(yè)務(wù)聚焦，而且采用選擇性吸附提鋰，并未額外投資建設(shè)鹽田去綜合開發(fā)氯化鉀、硼等鹽湖副產(chǎn)品。但需注意，業(yè)務(wù)多元也需要適度、重點(diǎn)突出。例如FMC Lithium時(shí)期，盡管公司母體的實(shí)力雄厚，但鋰事業(yè)部的營(yíng)收、盈利占FMC公司整體的比重過(guò)小，最終導(dǎo)致戰(zhàn)略優(yōu)先度不足、定位搖擺，對(duì)于產(chǎn)能建設(shè)的投入過(guò)于猶豫。

反思與啟示4：機(jī)不可失、不進(jìn)則退

在周期性行業(yè)，把握產(chǎn)業(yè)的戰(zhàn)略機(jī)遇節(jié)點(diǎn)對(duì)于企業(yè)的發(fā)展至關(guān)重要。因?yàn)轫樦芷跀U(kuò)張可以更充分、更容易的借力資本市場(chǎng)、打開各類融資工具、結(jié)合外延與內(nèi)生將企業(yè)做大做強(qiáng)，而逆周期的擴(kuò)張通常則是痛苦的。FMC后期對(duì)于產(chǎn)能建設(shè)過(guò)于保守，而其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手卻得到了跨越式的發(fā)展，導(dǎo)致2015-2018年FMC Lithium的市場(chǎng)份額(無(wú)論在資源環(huán)節(jié)還是在鋰化合物環(huán)節(jié))快速被西澳鋰礦、中國(guó)鋰鹽廠、南美以及中國(guó)青海的鹽湖提鋰廠商所大幅稀釋。

誠(chéng)然，站在股東回報(bào)的角度，F(xiàn)MC依然堪稱贏家。2018年10月Livent獨(dú)立IPO的資本運(yùn)作中讓FMC的股東獲利頗豐，同時(shí)在19Q1，F(xiàn)MC又將所持Livent的全部剩余股權(quán)在二級(jí)上市場(chǎng)及時(shí)套現(xiàn)。但站在產(chǎn)業(yè)維度，雖然全球新能源汽車產(chǎn)業(yè)方興未艾，但Livent想再次發(fā)力、收復(fù)失去的市場(chǎng)份額、重塑市場(chǎng)影響力將絕非朝夕之功，尤其如何在產(chǎn)業(yè)周期底部克服財(cái)務(wù)壓力、保障長(zhǎng)期成長(zhǎng)戰(zhàn)略所需的資源端擴(kuò)能得到執(zhí)行，將對(duì)管理層帶來(lái)考驗(yàn)。

反思與啟示5：對(duì)于鹽湖提鋰的技術(shù)選擇

經(jīng)過(guò)了大量的資本投入、技術(shù)攻關(guān)以及長(zhǎng)期的商業(yè)生產(chǎn)磨合，對(duì)于智利、阿根廷大部分的優(yōu)質(zhì)鹽湖資源而言，無(wú)論吸附、電滲析、膜法、萃取，還是傳統(tǒng)的碳酸鹽沉淀，均已成為工藝路徑上的可行選項(xiàng)，主要需：(1)因湖制宜(2)因地制宜(自然條件、基礎(chǔ)設(shè)施、能源及淡水供給、物流與供應(yīng)鏈、礦業(yè)政策、勞務(wù)政策、金融環(huán)境、國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)等)(3)考慮初始資本開支的強(qiáng)度，以及實(shí)際的運(yùn)營(yíng)成本(4)重視環(huán)保因素。

總體上，我們建議：(1)在海外基礎(chǔ)設(shè)施不成熟、自然條件惡劣的偏遠(yuǎn)地區(qū)(例如阿根廷Puna高原)，站在更加現(xiàn)實(shí)的角度，項(xiàng)目初期可更多的采用簡(jiǎn)化工藝、降低工藝流程的復(fù)雜度，礦區(qū)以生產(chǎn)初級(jí)鋰鹽為主，再運(yùn)輸至基建成熟的地區(qū)或者終端市場(chǎng)進(jìn)行后端精制。(2)建議用發(fā)展的眼光來(lái)看待鹽湖提鋰。自2015年以來(lái)，中國(guó)青海鹽湖從行業(yè)“邊際供給”成長(zhǎng)為“供應(yīng)黑馬”印證了鹽湖提鋰工藝的快速發(fā)展;雖然目前新興工藝普遍面臨淡水消耗大、能耗高的困擾，但通過(guò)未來(lái)5-10年的優(yōu)化，不排除“原鹵提鋰”、“電解生產(chǎn)氫氧化鋰”等新興工藝將大幅提高鹽湖提鋰的生產(chǎn)效率與產(chǎn)品附加值，同時(shí)降低環(huán)境足跡。

反思與啟示6：勇于直面全球經(jīng)營(yíng)的新挑戰(zhàn)

新能源汽車產(chǎn)業(yè)正在擁抱全球范圍的發(fā)展機(jī)遇，但也伴隨兩方面的挑戰(zhàn)：

第一，全球地緣風(fēng)險(xiǎn)加劇，未來(lái)產(chǎn)業(yè)鏈將更加重視供應(yīng)安全，或?qū)⒉辉賰H僅按照效率優(yōu)先來(lái)進(jìn)行全球分工，關(guān)于“區(qū)域產(chǎn)能配套區(qū)域需求”的探討顯著升溫;在上游的關(guān)鍵電池金屬、關(guān)鍵電池材料領(lǐng)域，未來(lái)全球主要的汽車終端市場(chǎng)將追求一定程度的自供保障比例，要求產(chǎn)業(yè)鏈的中上游供應(yīng)商具備配套終端車企在海外建廠并高效運(yùn)營(yíng)的能力;這一趨勢(shì)已在動(dòng)力電池環(huán)節(jié)上充分體現(xiàn)，并正延伸至材料領(lǐng)域，未來(lái)不排除涉及鋰化合物和上游資源領(lǐng)域。第二，鋰元素雖然在自然界中的豐富較高，但具備即期開采經(jīng)濟(jì)性的優(yōu)質(zhì)鋰資源是稀缺的，同時(shí)全球分布并不均衡，南美鋰三角地區(qū)、西澳、非洲的鋰資源尤其具備吸引力。因此，對(duì)于追求增強(qiáng)資源屬性、打造上下游一體化的鋰化合物生產(chǎn)商，有必要打造具備全球經(jīng)營(yíng)能力的團(tuán)隊(duì)以及治理構(gòu)架，這也是決定未來(lái)中國(guó)的鋰業(yè)公司能否再上一個(gè)新臺(tái)階的關(guān)鍵要素。在上述兩個(gè)方面，Livent、Albemarle優(yōu)勢(shì)明顯，早已建立成熟的全球資源基地、鋰化合物加工產(chǎn)能，例如丁基鋰產(chǎn)品一直采取的策略就是“區(qū)域產(chǎn)能配套區(qū)域需求”，但在全球化的公司治理、運(yùn)營(yíng)機(jī)制、管理體系上也走過(guò)彎路，其中的經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)值得中國(guó)鋰產(chǎn)業(yè)思考與借鑒。