本報記者羅輯北京報道

“推出了100億的增長，考慮過二級市場的承受能力嗎？”最近長城證券(002939)。SZ)的投資者在深交所互動平臺上這樣詢問公司。

就在不久前，長城證券發(fā)布公告稱，擬以非公開發(fā)行方式募集資金不超過100億元。對應(yīng)當(dāng)前總市值（截至8月4日收盤）295億元的老牌券商而言，有市場人士認為，最高百億元的定增或?qū)蓶|權(quán)益造成較大的稀釋。

對此，《中國經(jīng)營報》記者聯(lián)系長城證券方面，但公司相關(guān)人士婉拒了相關(guān)采訪。不過，在回答投資者提問時，長城證券提及，這起定增計劃是綜合考慮自身實際情況及市場環(huán)境等多方面因素后的選擇，旨在提高公司資本實力，在日趨激烈的行業(yè)競爭中占得先機。

存量債券余額247.8億元

7月末，長城證券2020年公司債（第二期）（品種一）發(fā)布贖回結(jié)果暨摘牌公告，在此前一日，2021年長城證券公司債（第四期）在深交所上市。在此公告前后還夾雜著2020年長城證券公司債（第二期）（品種二）的付息公告。

這種滾動而連續(xù)的債券相關(guān)公告在長城證券的公告欄并不罕見。而這一系列公告背后，Wind數(shù)據(jù)顯示長城證券存量債有24只，存量債券余額247.8億元，加權(quán)發(fā)債成本3.55%。此外，上市以來長城證券累計發(fā)行債券融資金額達到420億元，占直接融資比例的94.92%。

也就是說，除了IPO募資的19.58億元外，這家2018年在A股底部位置完成上市的老牌券商，一直以來主要靠發(fā)債進行資金補充。而2018年迄今，證券市場發(fā)生了深刻變化，券商重資產(chǎn)化趨勢愈發(fā)明顯。上市券商的股權(quán)再融資已成為至關(guān)重要的“彈藥補充”途徑。

在此發(fā)展關(guān)口，長城證券公告了上市以來第一次定增計劃。

根據(jù)公告，長城證券擬發(fā)行的股票數(shù)量不超過本次發(fā)行前公司總股本的30%，即不超過9.31億股（含本數(shù)）。發(fā)行的募集資金數(shù)額不超過人民幣100億元（含本數(shù)）。募資用途方面，公司稱扣除發(fā)行費用后擬全部用于增加公司資本金、補充公司營運資金及償還債務(wù)，以支持公司未來業(yè)務(wù)發(fā)展，提升公司的市場競爭力和抗風(fēng)險能力，促進公司戰(zhàn)略發(fā)展目標的實現(xiàn)。具體將在資本中介業(yè)務(wù)投入不超過50億元，證券投資業(yè)務(wù)投入不超過25億元，償還債務(wù)不超過25億元。

對于這一發(fā)行計劃，長城證券的控股股東華能資本、第二大股東深圳能源及第三大股東深圳新江南雖不參與發(fā)行定價的市場競價過程，但承諾按照市場競價結(jié)果與其他投資者以相同價格認購。

其中，華能資本認購金額不低于20億元，不超過46.38億元，深圳能源認購金額不低于3億元，不超過8億元，深圳新江南認購金額不超過12.36億元，價款均以貨幣支付。

僅就華能資本來看，最高46.38億元的認購金額規(guī)模不小。根據(jù)華能資本公司債2020年年度報告摘要，其全年歸屬于母公司股東的凈利潤為45.74億元。這意味著，簡單來看，華能資本此次承諾認籌的最高金額將超過去年一年的歸母凈利潤。

那么，華能資本在上述發(fā)行的認購承諾上有何考量？對此記者多方聯(lián)系華能資本方面，其信批聯(lián)絡(luò)人電話無人接聽，公司前臺亦表示無法轉(zhuǎn)接相關(guān)人士。記者通過公司公開郵箱和該信批聯(lián)絡(luò)人郵箱試圖聯(lián)系，但截至發(fā)稿，亦未能獲得回應(yīng)。

一位審計機構(gòu)人士就一般企業(yè)投資計劃相關(guān)貨幣支付能力的報表分析問題，向記者提到，凈利潤并不直接具有判斷依據(jù)，“應(yīng)對資產(chǎn)負債率、償債能力、現(xiàn)金流等數(shù)據(jù)進行分析?！?/p>

而Wind數(shù)據(jù)、上述年報摘要數(shù)據(jù)以及今年6月末“16華能資”（華能資本相關(guān)公司債名稱）2020年受托管理事務(wù)報告信息披露等多方數(shù)據(jù)顯示，2020年華能資本除籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額為凈流入外，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額為凈流出26.32億元，投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額為凈流出36.2億元。同時截至2020年年末，其資產(chǎn)負債率約為64.69%。此外截至2020年7月末，華能資本借款余額為622.90億元，當(dāng)年累計新增借款金額117.49億元，當(dāng)年累計新增借款占上年末凈資產(chǎn)的比例為20.82%。

券商盈利能力下降明顯

對于如此規(guī)模的增發(fā)，一般而言，短期內(nèi)公司每股收益將會出現(xiàn)一定程度的攤薄。同時，在當(dāng)前券商板塊整體疲弱的情況下，該公告發(fā)布后，長城證券股價出現(xiàn)了一定程度的波動。除了控股股東的支持外，上述情況亦導(dǎo)致了上文提及的投資者相關(guān)疑問——“貴司推出的百億定增計劃其中25億居然是還債，請問貴司負債率是多少？長城證券上市以來股價表現(xiàn)疲軟，在所有券商板塊中位列倒數(shù)，面對這樣的表現(xiàn)還是執(zhí)意推出百億定增，有沒有考慮過二級市場的承受能力？”

對上述投資者疑問，公司方面回應(yīng)稱：“通過非公開發(fā)行A股股票募集資金是公司綜合考慮自身實際情況及市場環(huán)境等多方面因素后的選擇，旨在進一步提高公司資本實力，提升市場競爭力和抗風(fēng)險能力，幫助公司在資本市場迅速發(fā)展的背景下抓住機遇，在日趨激烈的行業(yè)競爭中占得先機，助力公司實現(xiàn)戰(zhàn)略發(fā)展目標，并為全體股東持續(xù)創(chuàng)造豐厚回報。截至2021年3月31日，公司合并報表資產(chǎn)負債率為68.76%，本次非公開發(fā)行完成后，公司的總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)及凈資本規(guī)模將相應(yīng)增加，資產(chǎn)負債率將隨之下降，資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)將更趨合理。”

此外，對于每股收益攤薄情形，記者發(fā)現(xiàn)長城證券提出將采取一定的填補被攤薄即期回報的措施，具體涉及加強募集資金的管理，提高募集資金使用效率、完善利潤分配政策以及優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，提升公司盈利能力，乃至完善公司治理，提高風(fēng)險管理水平等四項措施。

長城證券截至今年6月末上市公司普通股總股本為31.03億股，截至8月4日公司總市值為295億元。8月3日公司在互動易上給投資者的最新回復(fù)顯示，7月末公司股東總?cè)藬?shù)約為7.98萬人。

實際上，雖然近年來券商積極通過股權(quán)融資補充資本、降低負債比例，但就二級市場反饋來看，券商近期定增并不那么順利。

據(jù)不完全統(tǒng)計，近一年以來，4家券商定增實際募資縮水，這其中，除中小券商實際募資額較計劃“大幅打折”外，大型頭部券商同樣如此。去年12月底，中信建投（601066.SH）定增結(jié)果出爐，其以35.21元/股的發(fā)行價格向31名投資者定向增發(fā)1.1億股A股股票，實際募資總額為38.83億元。與此前發(fā)布的定增預(yù)案修訂稿中擬募資不超過130億元的數(shù)據(jù)相比，實際募資金額縮水幅度較大。

“二級市場上，近期券商定增縮水頻頻發(fā)生，原因是多方面的，最主要還是因為今年以來，券商板塊整體表現(xiàn)不佳，持有定增股票風(fēng)險相對較大，從而導(dǎo)致機構(gòu)投資者參與熱情進一步降低?！敝?jīng)濟學(xué)家宋清輝提到。

可以看到，今年以來券商板塊整體疲弱，以券商ETF走勢來看，總體呈現(xiàn)震蕩向下趨勢，同時券商指數(shù)（886054.WI）近一年下跌14.61%，截至8月3日市盈率（TTM）為19.95倍，為2019年以來的低位，市凈率為1.74倍，與2020年7月券商板塊暴漲前持平。

“當(dāng)前，券商估值水平雖然已處于歷史相對低位，但由于缺少基本面和市場情緒的雙重烘托支撐，除了個別優(yōu)質(zhì)龍頭券商以及擁有強大‘護城河’的特色券商具有一定的投資價值之外，行業(yè)總體而言憂大于喜?！彼吻遢x進一步提及，在此情況下，即便券商整體估值水平并不高，但市場仍不買賬，亦在情理之中。他分析預(yù)判道：“預(yù)計下半年券商行業(yè)發(fā)展前景依然難言樂觀。未來，當(dāng)有一波大行情來臨的時候，券商股才可能會有所表現(xiàn)?！?/p>

就近期上市券商定增縮水、募資遇冷的情況，資深業(yè)內(nèi)、金曠投資投資總監(jiān)張海東提到，整體而言，這與近幾年券商板塊表現(xiàn)相對疲弱的基本面有關(guān)?！笆紫?，券商行業(yè)的整體盈利能力較過去下降明顯，例如行業(yè)平均ROE（凈資產(chǎn)收益率）從十年前的曾經(jīng)16%以上，一度降到目前的6%左右。其次，券商收入結(jié)構(gòu)中，經(jīng)紀業(yè)務(wù)和自營業(yè)務(wù)合計可達到券商近三分之二左右的營收占比，自營中又以固收為主，在利率下行的背景下，固收收益偏低，而經(jīng)紀業(yè)務(wù)同質(zhì)化嚴重，加上傭金率持續(xù)下降、行業(yè)競爭加劇，行業(yè)整體業(yè)績盈利能力持續(xù)下降。經(jīng)歷了數(shù)十年的發(fā)展，券商相比新興行業(yè)而言，更像傳統(tǒng)行業(yè)，市場對其成長性、未來空間的預(yù)期相對有限?！?/p>