主要觀點(diǎn)

第一，自2002年QFII制度在我國(guó)實(shí)施以來，QFII投資額不斷擴(kuò)大，各種限制陸續(xù)放寬。

QFII制度推行15年以來，QFII投資額度不斷擴(kuò)容，截止目前，286家QFII獲批投資額度達(dá)939.9億美元。同時(shí)，我國(guó)對(duì)QFII的限制不斷放寬，目前單個(gè)QFII投資額度上限被取消，投資本金鎖定期由1年縮短為3個(gè)月，資產(chǎn)配置比例也不受限制。

二、通過對(duì)QFII 2010年以來的持股數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，QFII持股具備四大特征：

1)QFII持股市值1144.7億，占流通市值0.28%。其中銀行類QFII持股市值最大，占QFII總市值比重達(dá)50%。截止2017Q2，以6月30日收盤價(jià)計(jì)算，QFII持股市值達(dá)1144.7億元，占A股流通市值的0.28%。從QFII的類型來看，銀行類QFII持股市值最大，2017Q2共持有572.4億市值，占比50%。第二梯隊(duì)中，投資公司(包括資管、基金公司等)持股市值為320.3億元，占比28.0%；政府機(jī)構(gòu)投資機(jī)構(gòu)(包括主權(quán)財(cái)富基金、央行等)持股市值為204.3億元，占比17.8%。

2)作為長(zhǎng)期價(jià)值投資者，QFII對(duì)個(gè)股持有時(shí)間較長(zhǎng)，平均持股時(shí)間在1年以上。我們統(tǒng)計(jì)了2010年以來五家不同類型且具有代表性的QFII對(duì)個(gè)股的持有時(shí)間，發(fā)現(xiàn)這五家機(jī)構(gòu)對(duì)個(gè)股的平均持股時(shí)間為1年。由于數(shù)據(jù)來源于上市公司披露的十大股東數(shù)據(jù)(不在上市公司十大股東名單中的QFII沒有進(jìn)入統(tǒng)計(jì)范圍)，所以統(tǒng)計(jì)的持股時(shí)間會(huì)低于實(shí)際值，考慮到低估的情況，我們預(yù)計(jì)QFII整體平均持股時(shí)間在1年以上。

3)QFII持股集中在消費(fèi)類行業(yè)(食品飲料、家電、醫(yī)藥和消費(fèi)電子等)，占比超60%，其中龍頭公司獲青睞。消費(fèi)類行業(yè)是我國(guó)具有本土優(yōu)勢(shì)的行業(yè)，同時(shí)白酒等細(xì)分行業(yè)還具有一定的全球稀缺性，重點(diǎn)配置消費(fèi)類行業(yè)契合QFII的全球資產(chǎn)配置策略。截止2017Q2，QFII對(duì)食品飲料、家電、電子、醫(yī)藥行業(yè)持股市值占比分別為27.82%、18.43%、9.07%、7.34%(合計(jì)為62.66%)。其中個(gè)股方面，行業(yè)龍頭公司獲QFII青睞，如：貴州茅臺(tái)、美的集團(tuán)、五糧液、?？低?、格力電器、恒瑞藥業(yè)等。

4)QFII“抱團(tuán)持股”現(xiàn)象較為明顯。2014年以來，被兩家以上QFII持股的公司數(shù)量占所有持股公司數(shù)量比重平均為16.3%(由于統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來源于上市公司披露的十大股東數(shù)據(jù)，所以該比例同樣存在低估的情形)。此外，2016年以來，貴州茅臺(tái)、水井坊、蘇泊爾、上海機(jī)場(chǎng)等個(gè)股連續(xù)七個(gè)季度被三家以上QFII持有。

三、QFII在A股市場(chǎng)的話語權(quán)日益增加，其投資風(fēng)格將成為影響A股市場(chǎng)風(fēng)格的重要因子之一。2017年6月，明晟公司宣布將A股納入MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)，并于2018年6月正式納入。隨著A股納入MSCI，外資進(jìn)入A股的渠道陸續(xù)開拓，資金規(guī)模日益壯大，QFII在A股市場(chǎng)的話語權(quán)日益增加，其投資風(fēng)格將成為影響A市場(chǎng)風(fēng)格的重要因子之一。

風(fēng)險(xiǎn)提示：流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、海外黑天鵝事件

正文

一、QFII在中國(guó)：擴(kuò)容額度，放寬限制

1.1 QFII是什么？

QFII制度實(shí)質(zhì)是在一定限制下放松資本管制，吸引國(guó)外的資金進(jìn)入本國(guó)資本市場(chǎng)。QFII( Qualified Foreign Institutional Investors)即合格的境外機(jī)構(gòu)投資者，是指匯入一定額度外匯資金，轉(zhuǎn)換為當(dāng)?shù)刎泿?，?duì)當(dāng)?shù)刭Y本市場(chǎng)進(jìn)行投資的機(jī)構(gòu)投資者。20世紀(jì)90年代，QFII制度開始在臺(tái)灣、韓國(guó)、巴西等多個(gè)新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體設(shè)立和實(shí)施。

QFII制度的實(shí)質(zhì)是對(duì)外資進(jìn)入進(jìn)行一定限制，其中主要限制包括投資額度、投資范圍、資金的匯入和匯出等方面。以臺(tái)灣為例，臺(tái)灣在1991年實(shí)施QFII制度之初， 1)QFII的投資總額度為25億美元，單個(gè)QFII投資的額度在500萬至5000萬美元之間；2)QFII投資范圍基本全部集中在股票和債券，并且QFII總體和單個(gè)QFII對(duì)單只股票的持股比例不得超過10%和5%；3)QFII需在核準(zhǔn)后3個(gè)月內(nèi)，完成資金匯入，且至少3個(gè)月后才能匯出本金，資本利得每年結(jié)匯1次。此后，隨著臺(tái)灣股票市場(chǎng)的發(fā)展 ，臺(tái)灣對(duì)QFII的各項(xiàng)限制進(jìn)行了一定的放寬。目前，臺(tái)灣基本不限制QFII的投資額度、持股比例和資金匯入?yún)R出。

1.2 QFII制度在中國(guó)的發(fā)展歷程

2002年QFII制度開始在我國(guó)實(shí)施，15年以來，我國(guó)對(duì)QFII的限制不斷放寬。在QFII推出初期，與其他新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體一樣，我國(guó)對(duì)QFII的總投資額度、投資范圍、持股比例和資金匯入?yún)R出等方面都做了嚴(yán)格的限制，比如總額度上限為40億美元，股票投資比例不低于50%，投資本金鎖定期為1年等。此后，我國(guó)先后降低了QFII申請(qǐng)資格門檻，提高了QFII投資總額度，放寬對(duì)QFII投資比例的限制，縮短了投資本金鎖定期。目前，單個(gè)QFII投資額度上限被取消，投資本金鎖定期為3個(gè)月，資產(chǎn)配置比例也不受限制。

1.3 QFII投資額度不斷擴(kuò)容，目前額度達(dá)940億美元

2003年以來，我國(guó)QFII投資額度不斷擴(kuò)大。截止2017年8月，286家QFII獲批939.9億美元的投資額度。其中額度超過20億美元的有：澳門金融管理局、阿布扎比投資局、挪威中央銀行、香港金融管理局、瑞士聯(lián)合銀行集團(tuán)，投資額度分別為30億美元、25億美元、25億美元、25億美元和21.9億美元。

二、QFII持股市值超千億，銀行類QFII持股市值最大，占比達(dá)50%

根據(jù)上市公司披露的十大股東數(shù)據(jù)，截止2017Q2，以6月30日價(jià)格計(jì)算，QFII持股市值達(dá)1144.7億元，占A股流通市值的0.28%。作為重要的海外機(jī)構(gòu)投資者，QFII在A股市場(chǎng)的話語權(quán)日益增加，其投資風(fēng)格將成為影響A市場(chǎng)風(fēng)格的重要因子之一。2017年6月，明晟公司宣布將A股納入MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)，并于2018年6月正式納入。隨著A股納入MSCI，外資進(jìn)入A股的渠道陸續(xù)開拓，資金規(guī)模日益壯大，QFII投資風(fēng)格將成為影響A市場(chǎng)風(fēng)格的重要因子之一。

從QFII的類型來看，銀行類的QFII持股市值最大，2017Q2共持有572.4億市值，占比為50%(其中荷蘭安智銀行是北京銀行原始股東，法國(guó)巴黎銀行是南京銀行原始股東，新加坡華僑銀行是寧波銀行原始股東)。第二梯隊(duì)中，投資公司(包括資管、基金公司等)持股市值為320.3億元(占比為28%)，政府機(jī)構(gòu)投資機(jī)構(gòu)(包括主權(quán)財(cái)富基金、央行等)持股市值為204.3億元(占比為17.8%).

持股市值前十大QFII分別是：荷蘭安智銀行億元)、瑞士聯(lián)合銀行集團(tuán)億元)、法國(guó)巴黎銀行億元)、新加坡華僑銀行億元)、易方達(dá)資產(chǎn)管理(香港)有限公司億元)、高瓴資本億元)、挪威中央銀行億元)、新加坡政府投資公司億元)、奧本海默基金公司億元)、阿布扎比投資局億元).

三、長(zhǎng)期持有、配置消費(fèi)、抱團(tuán)持股

3.1 QFII對(duì)個(gè)股持有時(shí)間較長(zhǎng)，平均持股時(shí)間在1年以上

作為長(zhǎng)期價(jià)值投資者，QFII對(duì)個(gè)股長(zhǎng)期持有的特征較為顯著。我們選取了不同類型的五家代表性QFII，分別是：瑞士聯(lián)合銀行集團(tuán)(銀行類)、新加坡政府投資公司(政府投資機(jī)構(gòu)類)、奧本海默基金(基金公司類)、摩根士丹利投資管理公司(資管公司類)、比爾及梅林達(dá)蓋茨基金會(huì)(基金會(huì)類)，并統(tǒng)計(jì)了這五家代表性機(jī)構(gòu)2010年以來對(duì)個(gè)股的持有時(shí)間(由于數(shù)據(jù)來源于上市公司披露的十大股東數(shù)據(jù)，所以統(tǒng)計(jì)的持股時(shí)間會(huì)低于實(shí)際值，是實(shí)際持股時(shí)間的下限)。我們發(fā)現(xiàn)上述五大代表性QFII對(duì)個(gè)股持有時(shí)間分別為3.03個(gè)季度、3.6個(gè)季度、4.75個(gè)季度、3.53個(gè)季度、4.90個(gè)季度。考慮到低估了真實(shí)值的情況，我們估計(jì)QFII整體平均持股時(shí)間在1年以上。

具體來看，截止2017Q2,2010年以來瑞士聯(lián)合銀行集團(tuán)已經(jīng)連續(xù)24個(gè)季度持有山東海化，連續(xù)7個(gè)季度持有水井坊和深圳機(jī)場(chǎng)。新加坡政府投資公司連續(xù)13個(gè)季度持有貴州茅臺(tái)和宇通客車，連續(xù)7個(gè)季度持有雙匯發(fā)展。奧本海默基金連續(xù)11個(gè)季度持有貴州茅臺(tái)。摩根士丹利投資管理公司連續(xù)19個(gè)季度持有華潤(rùn)三九，連續(xù)8個(gè)季度持有寧滬高速。比爾及梅林達(dá)蓋茨基金會(huì)連續(xù)11個(gè)季度持有百聯(lián)股份，連續(xù)5個(gè)季度持有華策影視。

3.2 QFII持股集中在消費(fèi)類行業(yè)，占比超60%，青睞龍頭公司

QFII持股集中在消費(fèi)類行業(yè)(如：食品飲料、家電、醫(yī)藥和消費(fèi)電子等)，占比超過60%。由于荷蘭安智銀行、法國(guó)巴黎銀行、新加坡華僑銀行分別是北京銀行、南京銀行、寧波銀行的原始股東，我們把這三家公司對(duì)這三家銀行的持股數(shù)據(jù)剔除后，我們發(fā)現(xiàn)QFII持股行業(yè)集中在消費(fèi)類行業(yè)，持股市值占比超過60%。消費(fèi)類行業(yè)是我國(guó)具有本土優(yōu)勢(shì)的行業(yè)，同時(shí)白酒等細(xì)分行業(yè)還具有一定的全球稀缺性，配置消費(fèi)類行業(yè)契合QFII的全球資產(chǎn)配置策略。

個(gè)股方面，消費(fèi)類行業(yè)龍頭公司獲QFII青睞。截止2017Q2，QFII持有食品飲料、家電、電子、醫(yī)藥行業(yè)市值分別為208.3億元、138.0億元、67.9億元、55.0億元， 占比分別為27.82%、18.43%、9.07%、7.34%(整體合計(jì)占比為62.66%)。其中個(gè)股方面，QFII持股規(guī)模較大的消費(fèi)類個(gè)股有：貴州茅臺(tái)、美的集團(tuán)、五糧液、?？低?、格力電器、恒瑞藥業(yè)等行業(yè)龍頭公司。

3.3 QFII“抱團(tuán)持股”現(xiàn)象較為明顯

QFII“抱團(tuán)持股”現(xiàn)象較為明顯。2014年以來，兩家以上QFII持股公司數(shù)量占所有持股公司數(shù)量比重平均為16.3%。由于統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來自于上市公司披露的十大股東信息(不在上市公司十大股東名單中的QFII沒有進(jìn)入統(tǒng)計(jì)范圍)，所以該比例同樣存在低估的情形。此外，2016年以來，貴州茅臺(tái)、水井坊、蘇泊爾、上海機(jī)場(chǎng)等個(gè)股連續(xù)七個(gè)季度被三家以上QFII持有。從上述證據(jù)來看，QFII“抱團(tuán)持股”現(xiàn)象較為明顯。

四、QFII增減持情況

QFII最近連續(xù)兩個(gè)季度增持的個(gè)股有：蘇泊爾、萬華化學(xué)、信維通信、中國(guó)國(guó)旅、啟明星辰、金螳螂、魯泰A、中國(guó)交建、奧飛娛樂、湯臣倍健等。

QFII對(duì)家電、白酒等行業(yè)的重倉(cāng)個(gè)股進(jìn)行了一定的減持，如：格力電器、美的集團(tuán)、青島海爾、貴州茅臺(tái)、五糧液、洋河股份等。但總體來看，QFII對(duì)這些個(gè)股的持股規(guī)模依然較大(持股市值均在10億以上)，其中對(duì)貴州茅臺(tái)、美的集團(tuán)持股市值高達(dá)111.8億元和78.8億元。

五、個(gè)股剖析

2017Q2 QFII新進(jìn)十大股東的公司有50家，按持股比例排序，前20的公司為：棲霞建設(shè)、樂普醫(yī)療、華測(cè)檢測(cè)、恒順醋業(yè)、漢得信息、安琪酵母、西泵股份、華海藥業(yè)、嘉寶集團(tuán)、恒立液壓、廈門空港、中國(guó)長(zhǎng)城、雅化集團(tuán)、雪峰科技、正海磁材、中科三環(huán)、春秋航空、貝因美、方大特鋼、維宏股份。

2017Q2 QFII繼續(xù)增持的公司有45家，按持股比例變動(dòng)排序，前20的公司為：?jiǎn)⒚餍浅?、多喜愛、省廣股份、信維通信、烽火通信、天山股份、魯泰A、星宇股份、金螳螂、萬華化學(xué)、新宙邦、久遠(yuǎn)銀海、桃李面包、山東?；⑸酱笕A特、偉星新材、百聯(lián)股份、水井坊、鼎漢技術(shù)、海大集團(tuán)。

2017Q2 QFII繼續(xù)減持的公司有43家，按持股比例變動(dòng)排序，前20的公司為：白云機(jī)場(chǎng)、上海機(jī)場(chǎng)、威孚高科、重慶啤酒、冀東水泥、格力電器、?？低暋㈥柟庹彰?、東方國(guó)信、洋河股份、宇通客車、萬年青、嘉事堂、大族激光、青島海爾、恒瑞醫(yī)藥、百傲化學(xué)、金正大、寧滬高速、燕京啤酒。

2017Q2 QFII退出十大股東的公司有85家，按持股比例排序，前20的公司為：天房發(fā)展、梅安森、華意壓縮、衛(wèi)士通、亞泰集團(tuán)、益佰制藥、塔牌集團(tuán)、聚光科技、愛仕達(dá)、航發(fā)科技、東北制藥、小天鵝A、達(dá)剛路機(jī)、威海廣泰、北新路橋、京威股份、東晶電子、康尼機(jī)電、天士力、利爾化學(xué)。

由此，經(jīng)過新進(jìn)退出和增減持后，2017Q2 QFII持股比例較高的個(gè)股有(按持股比例排序，前20)：南京銀行、北京銀行、寧波銀行、多喜愛、啟明星辰、水井坊、蘇泊爾、省廣股份、深圳機(jī)場(chǎng)、上海機(jī)場(chǎng)、海大集團(tuán)、棲霞建設(shè)、美的集團(tuán)、信維通信、重慶啤酒、魯泰A、老板電器、福耀玻璃、安徽合力、樂普醫(yī)療。

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