(1)領(lǐng)先的非專(zhuān)利農(nóng)藥，業(yè)務(wù)遍及全球

安達(dá)美是世界領(lǐng)先的非專(zhuān)利作物保護(hù)綜合解決方案提供商，提供各種除草劑、殺蟲(chóng)劑和殺菌劑，通過(guò)預(yù)防或控制危害作物生長(zhǎng)的雜草、害蟲(chóng)和疾病，幫助世界各地的農(nóng)民提高產(chǎn)量。2016年，公司銷(xiāo)售額達(dá)到33.5億美元，市場(chǎng)份額約為5%。農(nóng)業(yè)收入在全球市場(chǎng)排名第六，首次超過(guò)專(zhuān)利跨國(guó)公司杜邦。該公司在全球有4個(gè)R&D中心和8個(gè)產(chǎn)品和開(kāi)發(fā)注冊(cè)中心，并有能力在全球100多個(gè)國(guó)家注冊(cè)產(chǎn)品。

(1)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格回升，下游需求逐漸恢復(fù)

農(nóng)產(chǎn)品的價(jià)格和產(chǎn)量影響著全球農(nóng)藥市場(chǎng)的需求。當(dāng)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格上漲時(shí)，農(nóng)民更愿意增加投資來(lái)增加產(chǎn)量，從而增加對(duì)農(nóng)藥的需求。因此，農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格與農(nóng)藥需求之間存在一定的相關(guān)性。根據(jù)最新國(guó)際主要農(nóng)產(chǎn)品現(xiàn)貨價(jià)格和糧農(nóng)組織全球糧食價(jià)格指數(shù)，2017年全球主要農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格出現(xiàn)反彈，農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格反彈對(duì)農(nóng)藥需求有一定的支撐作用。

農(nóng)藥產(chǎn)品的銷(xiāo)售受到每個(gè)國(guó)家和地區(qū)監(jiān)管當(dāng)局的嚴(yán)格監(jiān)管。注冊(cè)程序是農(nóng)藥行業(yè)的主要特征，構(gòu)成了該行業(yè)的市場(chǎng)準(zhǔn)入壁壘。

農(nóng)化行業(yè)的每一個(gè)產(chǎn)品都需要在特定的市場(chǎng)進(jìn)行注冊(cè)，注冊(cè)不僅針對(duì)原藥本身，也針對(duì)制劑。近年來(lái)，各大市場(chǎng)的監(jiān)管要求越來(lái)越嚴(yán)格，注冊(cè)成本不斷增加。農(nóng)藥產(chǎn)品需要注冊(cè)的，必須符合安全和環(huán)境標(biāo)準(zhǔn)的要求。不同司法管轄區(qū)的產(chǎn)品注冊(cè)費(fèi)、期限和到期日差異很大。例如，在一些國(guó)家或地區(qū)，注冊(cè)可能沒(méi)有有效性限制，但可能需要各種后續(xù)測(cè)試和監(jiān)控義務(wù)。在一些國(guó)家和地區(qū)，注冊(cè)有效期可能限制在7至15年。到期后，需要更新注冊(cè)，并進(jìn)行額外的測(cè)試，以滿(mǎn)足相關(guān)要求。一般來(lái)說(shuō)，美國(guó)、日本、巴西和歐盟國(guó)家的注冊(cè)標(biāo)準(zhǔn)最嚴(yán)格。注冊(cè)一個(gè)產(chǎn)品的費(fèi)用通常高達(dá)幾十萬(wàn)美元，在美國(guó)和日本有的甚至高達(dá)幾百萬(wàn)美元。目前，其他國(guó)家正在逐步調(diào)整自己的標(biāo)準(zhǔn)，以與美國(guó)、日本、巴西和歐盟的標(biāo)準(zhǔn)趨同。

(1)重組整合，原料藥自給率進(jìn)一步提高

雖然中國(guó)是世界上最大的農(nóng)藥生產(chǎn)國(guó)和第三大出口國(guó)，擁有數(shù)千家農(nóng)化企業(yè)，但在世界上沒(méi)有有影響力的品牌，生產(chǎn)的大部分品種都是毛利率低的仿制非專(zhuān)利農(nóng)藥，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國(guó)家的利潤(rùn)水平。

安達(dá)美和薩隆達(dá)合并后，公司整體實(shí)力將進(jìn)一步增強(qiáng)，對(duì)于推動(dòng)我國(guó)農(nóng)藥產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整、加強(qiáng)農(nóng)藥生產(chǎn)、提高農(nóng)藥產(chǎn)品售后和應(yīng)用指導(dǎo)水平具有積極意義。一方面，薩隆達(dá)原料藥生產(chǎn)能力豐富，是國(guó)內(nèi)精胺-乙酰甲胺磷的領(lǐng)先者。整合后，安達(dá)美的自給率將提高到40%，進(jìn)一步降低進(jìn)口原料藥價(jià)格波動(dòng)對(duì)公司的影響；

另一方面，中國(guó)作為世界上最大的農(nóng)藥凈出口國(guó)，不僅不能在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，而且所有向世界出口的國(guó)家都需要通過(guò)農(nóng)藥注冊(cè)，成本很高。由于中國(guó)農(nóng)業(yè)企業(yè)普遍缺乏數(shù)據(jù)和信息積累，即使投入大量資本，也無(wú)法在短時(shí)間內(nèi)打開(kāi)國(guó)際市場(chǎng)。

整合后，公司將專(zhuān)注于深化中國(guó)市場(chǎng)。中國(guó)是世界第三大農(nóng)藥市場(chǎng)，2015年市場(chǎng)銷(xiāo)售額為54億美元，2020年為68億美元。

作為全球最大的非專(zhuān)利作物保護(hù)企業(yè)，公司擁有大量的農(nóng)藥注冊(cè)證書(shū)，在全球范圍內(nèi)搭建渠道屏障，受益于全球農(nóng)藥行業(yè)的復(fù)蘇，實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售增長(zhǎng)。此外，安達(dá)美原料藥自給率提高，全球供應(yīng)鏈優(yōu)化和高利潤(rùn)產(chǎn)品比例增加，毛利率有望進(jìn)一步上升。我們估計(jì)17-19年公司凈利潤(rùn)分別為16.5，2.03，25.4億元，分別對(duì)應(yīng)每股收益0.68，0.83，1.04。目前股價(jià)分別對(duì)應(yīng)PE的21、17、14倍，維持“推薦”評(píng)級(jí)。

不及物動(dòng)詞風(fēng)險(xiǎn)警告

全球農(nóng)藥行業(yè)復(fù)蘇小于預(yù)期，中國(guó)市場(chǎng)推廣小于預(yù)期，匯率風(fēng)險(xiǎn)