引導(dǎo)語:管理層收購,是杠桿收購的一種。它是指公司的管理層利用大量的債務(wù)融資收購本公司的股票,從而獲得公司的所有權(quán)和控制權(quán)的行為。下面是yjbys小編為你帶來的我國上市公司管理層收購存在的問題及對(duì)策,希望對(duì)你有所幫助。

  作為一種特殊的杠桿收購,管理層收購具有以下幾個(gè)特點(diǎn):①收購主體為目標(biāo)公司的管理層;②通常公司的管理人員以該公司的資產(chǎn)或該公司未來的現(xiàn)金流量作為抵押來籌集資金。因而收購資金的絕大部分為債務(wù)融資,只有很少的一部分為管理層的自有資金;③管理層收購?fù)ǔR岳^續(xù)經(jīng)營原有業(yè)務(wù)為前提去取得經(jīng)營權(quán);④收購的后果為管理層安全控制目標(biāo)公司。通過收購,企業(yè)的經(jīng)營者變?yōu)槠髽I(yè)的所有者,實(shí)現(xiàn)了所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的統(tǒng)一。

  一、我國上市公司管理層收購存在的問題

  前不久,財(cái)政部在給原國家經(jīng)貿(mào)委企業(yè)司《關(guān)于國有企業(yè)改革有關(guān)問題的復(fù)函》中建議,在相關(guān)法規(guī)未完善之前,暫停受理和審批上市和非上市公司的管理層收購,待有關(guān)部門研究提出相關(guān)措施后再做決定。這使一度活躍的管理層收購銷聲匿跡了。這也表明在目前我國經(jīng)濟(jì)體制的轉(zhuǎn)型期,由于證券市場還不成熟,法律法規(guī)也不健全,使得我國上市公司在實(shí)施管理層收購中面臨著更多的問題。

  1.收購主體的合法性問題。目前的管理層收購?fù)ǔJ怯晒芾韺幼?cè)成立一家新公司作為收購目標(biāo)公司的主體,然后以新公司的資產(chǎn)作為抵押向銀行貸款,以獲得足夠的資金來購買目標(biāo)公司的股份,這個(gè)新的公司的資金來源大部分需要金融機(jī)構(gòu)的貸款。這種殼公司也應(yīng)當(dāng)遵循《公司法》,而《公司法》要求對(duì)外累計(jì)投資額不得超過公司凈資產(chǎn)的50%,從目前已發(fā)生的幾個(gè)上市公司的管理層收購的案例來看,就存在有些公司對(duì)外投資超過凈資產(chǎn)50%的現(xiàn)象。另外,當(dāng)前中國的管理層收購案例中有不少采用了職工持股會(huì)的做法,但職工持股會(huì)的性質(zhì)是社會(huì)團(tuán)體法人,實(shí)際上是不能從事投資活動(dòng)的。

  2.融資渠道的問題。國外管理層收購?fù)ǔ5淖龇ㄊ牵汗芾韺酉瘸闪⒁患夜?,然后將資金注入公司,再由該公司以自身資產(chǎn)及目標(biāo)公司的資產(chǎn)或未來收益做擔(dān)保向銀行貸款或發(fā)行債券來籌集資金,然后對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行收購。收購結(jié)束后,目標(biāo)公司往往由公眾持股的股份公司變?yōu)橛缮贁?shù)人控制的私人公司。然后,收購公司再將目標(biāo)公司的部分資產(chǎn)賣出,收回現(xiàn)金用來償還債務(wù)。最后,對(duì)目標(biāo)公司規(guī)模、資本結(jié)構(gòu)等一系列問題進(jìn)行協(xié)調(diào)、整合、改組,努力提升公司業(yè)績,待時(shí)機(jī)成熟時(shí)再將公司上市,轉(zhuǎn)為公眾公司。

  從國外管理層收購的經(jīng)驗(yàn)來看,收購團(tuán)隊(duì)通常用自有資金提供10%的收購款,所需的其他資金的50% ~ 60%由商業(yè)銀行以及專門進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資的公司提供。其余部分以次等債券的形式,通常以私募或公開發(fā)行高收益的債券來籌集。

  我國尚未建立起完善的金融支持與服務(wù)體系,因而還無法為管理層收購提供良好的金融支持與服務(wù)。從目前的實(shí)踐來看,商業(yè)銀行在一定程度上參與了管理層收購的運(yùn)作,主要方式是股權(quán)抵押貸款,但由于風(fēng)險(xiǎn)的不可控性,以及現(xiàn)行法規(guī)不允許商業(yè)銀行持股并參與企

  業(yè)經(jīng)營,貸款規(guī)模與監(jiān)督力度都無法滿足管理層收購的需要。這種情況在短時(shí)間內(nèi)要有大的突破也比較困難。

  3.國有股(法人股)問題。我國股票市場當(dāng)初創(chuàng)立的主要目的是給國有企業(yè)增加融資渠道,因而為保證國家對(duì)企業(yè)的控制,通常有過半的股權(quán)是以非流通的形式——國有股(法人股)的形式存在的。據(jù)統(tǒng)計(jì),這種不流通的國有股構(gòu)成了我國上市公司的第一大“股東”。這使得在管理層收購的實(shí)施中出現(xiàn)了兩個(gè)問題,即收購的股權(quán)比例不合理和股票的定價(jià)不合理。

  (1)收購的股權(quán)比例不合理。國外的管理層收購,通常是在證券市場上競價(jià)收購股票,因而收購的股權(quán)比例不容易控制。而且由于監(jiān)管較嚴(yán),管理層為了減少在管理層收購之后進(jìn)行業(yè)務(wù)重組和實(shí)施激勵(lì)方案時(shí)可能遇到的阻力和糾紛,通常管理層及其合作伙伴幾乎會(huì)持有公司的全部股權(quán)。

  在我國上市公司實(shí)施的管理層收購中,管理層的收購目標(biāo)均是國有股權(quán)。因?yàn)槌钟辛斯局械膰泄蓹?quán),管理層就擁有了對(duì)公司的最終控制權(quán)。加上國內(nèi)的法規(guī)不完善,監(jiān)管也不利,致使中小股東的

  權(quán)益缺少保護(hù),因而管理層根本就不去證券市場收購流通股。此時(shí)管理人員居于公司內(nèi)部,掌握著內(nèi)部信息和公司控制權(quán),并具有更強(qiáng)的獲利動(dòng)機(jī),因而管理層很可能會(huì)變本加厲地侵犯外部股東的利益,從而導(dǎo)致新的“一股獨(dú)大”的問題的產(chǎn)生。

  (2)股票的定價(jià)不合理。目前國有股一般是按凈資產(chǎn)的價(jià)值轉(zhuǎn)讓的。這樣的定價(jià)明顯偏低,已經(jīng)引起了社會(huì)公眾的不滿。從那些公司股價(jià)的變化情況來看,社會(huì)公眾已經(jīng)選擇了用腳投票。上市公司的凈資產(chǎn)很大程度上是來自社會(huì)公眾股東高額的認(rèn)購款。如果轉(zhuǎn)讓法人股,讓管理層幾乎不付代價(jià)地分享上市公司的財(cái)產(chǎn),就相當(dāng)于國家在幫助管理層掠奪公眾股東的財(cái)富。

  國有股的價(jià)格偏低,使管理層面臨的債務(wù)負(fù)擔(dān)大大減少,不需要努力提高經(jīng)營業(yè)績就可以償還債務(wù)并獲利,那么管理層收購的激勵(lì)效果就大大降低。另外,國有股的賤賣,也可能助長管理層的投機(jī)行為而不是激勵(lì)他們改善公司業(yè)績。

  二、完善我國上市公司管理層收購的對(duì)策

  1.修改《公司法》,給收購主體以合法地位。前面提到管理層收購中,有關(guān)殼公司的一些操作明顯地違反了現(xiàn)行《公司法》的一些規(guī)定,而要使管理層收購得以在合法的框架下實(shí)施,就需要對(duì)《公司法》進(jìn)行一定的修改。為實(shí)施管理層收購而修改《公司法》,國外早有先例。英國在20世紀(jì)80年代初國有企業(yè)民營化的.過程中,就放寬了《公司法》的限制,允許收購者以被收購公司的資產(chǎn)為抵押來籌集資金,從而推動(dòng)了管理層收購在英國的實(shí)施。另外,要使管理層收購切實(shí)起到完善公司治理結(jié)構(gòu)、改善公司業(yè)績的作用,還應(yīng)完善其他相關(guān)法律法規(guī),并實(shí)施更為嚴(yán)格的監(jiān)管。

  2.拓寬管理層收購的融資渠道。我國長期以來形成的金融體制,致使商業(yè)銀行無法在管理層收購中發(fā)揮重要作用,因而我國需要在金融領(lǐng)域做一定的改革。例如,通過成立新的專業(yè)金融機(jī)構(gòu)或?qū)F(xiàn)有金融機(jī)構(gòu)的營業(yè)范圍適當(dāng)放寬,給予管理層收購資金上的支持。但這一改革的過程可能需較長的時(shí)間。就目前來說,較為可行的辦法是由證券公司提供融資支持。因?yàn)樽C券公司、信托投資公司是我國目前從事投資銀行業(yè)務(wù)的主要機(jī)構(gòu)。這些機(jī)構(gòu)擁有專業(yè)的人才和資本運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)與能力,他們可以根據(jù)企業(yè)的經(jīng)營狀況,設(shè)計(jì)相應(yīng)的收購方案。而且對(duì)于證券公司而言,由于傳統(tǒng)領(lǐng)域競爭日趨激烈,管理層收購也為其提供了一個(gè)較好的贏利機(jī)會(huì)。

  3.國有股減持和股票全流通。國有股的高比例和不流通,使我國證券市場已經(jīng)進(jìn)入一個(gè)困難的發(fā)展階段,這兩個(gè)問題能否得到良好的解決可能會(huì)對(duì)未來證券市場的發(fā)展產(chǎn)生重要的影響。這兩個(gè)問題的解決可以把競爭機(jī)制引入股份制經(jīng)濟(jì)和資本市場中,既有利于形成完善的資本市場體系,又有利于從整體上提高社會(huì)資源的配置效率;同時(shí)還能擴(kuò)大市場規(guī)模,避免市場操縱行為的發(fā)生。通過國有股的減持和流通讓一部分國有資本退出競爭性領(lǐng)域,讓更有競爭優(yōu)勢(shì)的民間資本進(jìn)入,退出的國有資本轉(zhuǎn)用于社會(huì)保障或投入應(yīng)由國有經(jīng)濟(jì)發(fā)揮主導(dǎo)作用的部門,就使國有資本和民間資本各得其所,推進(jìn)證券市場和國民經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展。

  (1)從制度上消除國有股的形成,使國有股真正成為歷史問題。國有股減持如果僅僅減存量而忽視增量,那么國有股減持將要永遠(yuǎn)進(jìn)行下去。因此,必須改變現(xiàn)行的新股發(fā)行機(jī)制,從根本上消除不流通股產(chǎn)生的制度根源。只有讓新股全流通,國有股減持才有實(shí)質(zhì)意義。

  (2)實(shí)現(xiàn)股票的全流通是國有股減持的最終目的。實(shí)現(xiàn)股票

  的全流通才能消除股權(quán)分割,實(shí)現(xiàn)同股同權(quán),規(guī)范中國的資本市場。同時(shí),在全流通的基礎(chǔ)上,國家可對(duì)極少數(shù)關(guān)系國計(jì)民生的戰(zhàn)略性的上市公司實(shí)行控股或參股;而對(duì)一般競爭性行業(yè)的上市公司,國有資本完全從中退出,退出所獲得的資金便可用于彌補(bǔ)社會(huì)保障資金的歷史欠賬。

  (3)國有股減持要堅(jiān)持“三公”原則。對(duì)國有股來說,要從“同股同權(quán)”的原則出發(fā),解決非流通股的流通問題,同時(shí)也要充分考慮國有股享受溢價(jià)的要求。一些專家提出的“國有股按成本比例進(jìn)行縮股,或者流通股按成本比例擴(kuò)股”的方案,是一種較為切實(shí)可行的市場化的股權(quán)調(diào)整方案。該方案體現(xiàn)了解決“一股獨(dú)大”的問題,還體現(xiàn)了“同資同股、同股同權(quán)”的原則,并且兼顧了各方的利益。

  4.完善上市公司的退市機(jī)制。我國已經(jīng)頒布了《虧損上市公司暫停上市和終止上市實(shí)施辦法(修訂)》,也對(duì)幾家資產(chǎn)質(zhì)量較差的公司實(shí)施了退市,但是《虧損上市公司暫停上市和終止上市實(shí)施辦法(修訂)》側(cè)重的是被動(dòng)退市。如果要使管理層收購在處理國有資產(chǎn)、完善公司的治理結(jié)構(gòu)中發(fā)揮重要作用,同時(shí)保護(hù)外部公眾股東的利益,就需要不斷地完善上市公司的退市機(jī)制,尤其是主動(dòng)退市機(jī)制。

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