投資要素

最近紐約原糖價(jià)格的下跌主要是由新冠肺炎疫情在世界范圍內(nèi)傳播風(fēng)險(xiǎn)的短期情緒困擾造成的。全球食糖市場(chǎng)目前供不應(yīng)求的局面并未改變，其長(zhǎng)期看漲的基礎(chǔ)依然穩(wěn)固并不斷加強(qiáng)，紐約原糖價(jià)格仍在上漲空。

(1)紐約原糖下降是短期情緒釋放造成的。近期原糖價(jià)格與原油價(jià)格走勢(shì)同步，說明原糖價(jià)格下跌主要是系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)造成的。市場(chǎng)情緒釋放后，價(jià)格將再次回到基本面主導(dǎo)的價(jià)格趨勢(shì)。

(2)紐約原糖價(jià)格長(zhǎng)期看漲的基礎(chǔ)依然堅(jiān)實(shí)。在19/20作物季節(jié)，全球糖供應(yīng)缺口仍在擴(kuò)大，泰國減產(chǎn)超出預(yù)期，澳大利亞減產(chǎn)超出預(yù)期。供應(yīng)缺口的擴(kuò)大有利于紐約原糖價(jià)格的牛市。

(3)在空之間，紐約原糖的增加得到了持續(xù)的促進(jìn)。在20/21作物季節(jié)，巴西沒有更多的剩余甘蔗來適應(yīng)蔗糖生產(chǎn)，泰國的恢復(fù)產(chǎn)量增長(zhǎng)潛力因干旱而大大降低，印度的蔗糖生產(chǎn)也因蝗災(zāi)預(yù)期而存在變數(shù)。這些因素是決定長(zhǎng)期價(jià)格走勢(shì)的關(guān)鍵因素，短期內(nèi)無法證偽，紐約原糖價(jià)格在上漲空期間會(huì)持續(xù)上漲。

(4)目前紐約原糖價(jià)格低于巴西，未來仍有上升的需求。如果紐約原糖價(jià)格繼續(xù)低于巴西糖醇比平價(jià)，巴西糖廠將不會(huì)增產(chǎn)，全球糖市場(chǎng)供應(yīng)缺口也不會(huì)填補(bǔ)。市場(chǎng)需要紐約原糖價(jià)格上升到巴西糖醇比平價(jià)，從而促使巴西糖廠提高甘蔗比增產(chǎn)，填補(bǔ)市場(chǎng)供應(yīng)缺口。

最近，紐約原糖價(jià)格在創(chuàng)下兩年新高后迅速下跌。我們認(rèn)為，最近紐約原糖價(jià)格的迅速下跌主要是受到新冠肺炎疫情在世界各地蔓延的風(fēng)險(xiǎn)集聚的干擾。支撐其長(zhǎng)期牛市的基礎(chǔ)不僅穩(wěn)固，而且還在增長(zhǎng)，紐約的原糖價(jià)格可以繼續(xù)上漲。

1.新冠肺炎疫情在全球蔓延是原糖價(jià)格近期下跌的主要原因

春節(jié)后，新冠肺炎疫情對(duì)國內(nèi)糖價(jià)產(chǎn)生重大影響。春節(jié)期間，新冠肺炎疫情在中國迅速蔓延，下游建設(shè)持續(xù)推遲，明顯影響市場(chǎng)情緒。春節(jié)后第一個(gè)交易日，股市大幅低開，很多商品下跌。鄭糖期貨主力合約S R2005早盤也觸及跌停。

最近，新冠肺炎疫情在全球蔓延的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)聚集，國際股市和商品價(jià)格普遍下跌，紐約原糖價(jià)格也下跌。2月22-23日，日本郵輪“鉆石公主”號(hào)在新冠肺炎確診病例持續(xù)上升，韓國確診病例突然大幅上升，意大利北部1 1個(gè)城鎮(zhèn)關(guān)閉等消息繼續(xù)在全球發(fā)酵。2月2 4日(周一)，美國股市和大宗商品價(jià)格大幅下跌。自2月下旬以來，新冠肺炎疫情在全球蔓延的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致紐約原糖價(jià)格趨勢(shì)與國際原油價(jià)格趨勢(shì)同步。

2.支撐紐約原糖長(zhǎng)期看漲價(jià)格的基礎(chǔ)仍然穩(wěn)固

全球糖的去庫存化是紐約原糖價(jià)格上漲的基礎(chǔ)。國際標(biāo)準(zhǔn)化組織預(yù)測(cè)，在19/20作物季節(jié)，全球糖產(chǎn)量將從18/19作物季節(jié)的1.78億噸下降到1.71億噸，而消費(fèi)量將剛性增加到1.77億噸，導(dǎo)致市場(chǎng)供應(yīng)短缺612萬噸。市場(chǎng)上的其他機(jī)構(gòu)對(duì)19/20作物季節(jié)全球糖供應(yīng)短缺的預(yù)期基本相同，其中F.O.Licht預(yù)計(jì)短缺550萬噸，Kingsman預(yù)計(jì)短缺600萬噸。在19/20作物季節(jié)，全球食糖去庫存的總體形勢(shì)已經(jīng)確定。紐約原糖價(jià)格走勢(shì)與期末庫存消耗比例的反比關(guān)系決定了紐約原糖價(jià)格有上漲的基礎(chǔ)。

紐約原糖漲價(jià)三部曲。第一部分，市場(chǎng)供給不足，國際糖價(jià)上漲超過印度補(bǔ)貼出口平價(jià)，刺激印度出口，從而實(shí)現(xiàn)貿(mào)易流量平衡。第二部分，當(dāng)印度的補(bǔ)貼出口不足以填補(bǔ)供應(yīng)缺口時(shí)，國際糖價(jià)升至巴西糖醇平價(jià)以上，以刺激巴西的食糖生產(chǎn)，從而實(shí)現(xiàn)貿(mào)易流量平衡。第三部分，當(dāng)巴西的增產(chǎn)不足以填補(bǔ)供應(yīng)缺口時(shí)，國際糖價(jià)上升到生產(chǎn)成本之上，激活全球增產(chǎn)，從而實(shí)現(xiàn)貿(mào)易流量平衡。

在19/20作物季節(jié)，我們認(rèn)為紐約原糖的價(jià)格仍然上漲了空。19/20作物季，ISO預(yù)測(cè)全球食糖供應(yīng)短缺612萬噸，印度計(jì)劃補(bǔ)貼600萬噸出口國際市場(chǎng)，基本滿足全球食糖供應(yīng)缺口。然而，由于干旱，泰國的糖產(chǎn)量下降超過預(yù)期(產(chǎn)量從以前的1200萬噸下降到1050萬噸)，全球糖供應(yīng)短缺繼續(xù)擴(kuò)大，這意味著國際市場(chǎng)不僅需要印度補(bǔ)貼的600萬噸糖出口，還需要巴西調(diào)整甘蔗比例，以增加糖產(chǎn)量，出口到國際市場(chǎng)。紐約原糖的價(jià)格高于印度補(bǔ)貼出口和巴西糖醇比率的平價(jià)。新冠肺炎疫情導(dǎo)致紐約原糖價(jià)格跌至巴西糖醇比率的平價(jià)以下。我們相信，隨著市場(chǎng)情緒的釋放，未來1-2個(gè)月，紐約原糖價(jià)格仍將上漲空。

3.好消息，紐約原糖價(jià)格上漲空并持續(xù)改善

巴西的糖醇仍然高于平價(jià)，糖和乙醇的價(jià)格可能會(huì)在市場(chǎng)上引起共鳴。在過去的五個(gè)作物季節(jié)，巴西的甘蔗種植面積一直穩(wěn)定在1000萬公頃左右。在20/21作物季，巴西甘蔗擴(kuò)張潛力不大，蔗糖產(chǎn)量的增加主要來自蔗糖生產(chǎn)所占比重的增加。目前巴西轉(zhuǎn)化為原糖的乙醇價(jià)格和巴西的糖價(jià)格都是1.5-1.6美分/磅。如果糖的價(jià)格上漲超過巴西糖醇比例的平價(jià)，那么巴西糖廠可能會(huì)增加甘蔗的比例來增加糖的供應(yīng)。然而，巴西的乙醇消費(fèi)強(qiáng)勁。在19/20作物季節(jié)，巴西使用了最多的甘蔗(65。5%)來生產(chǎn)乙醇，而巴西的乙醇價(jià)格仍創(chuàng)歷史新高。所以巴西可以調(diào)整產(chǎn)糖的甘蔗量并不大。當(dāng)蔗糖生產(chǎn)和乙醇生產(chǎn)爭(zhēng)奪甘蔗的份額時(shí)，蔗糖和乙醇的價(jià)格可能會(huì)在當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)上引起共鳴。巴西是世界上最大的糖出口國。

19/20作物季節(jié)的干旱導(dǎo)致泰國的糖產(chǎn)量下降超過預(yù)期，20/21作物季節(jié)仍不樂觀。18/19作物季，泰國雖然降低了甘蔗收購價(jià)格，但甘蔗種植面積并沒有明顯減少，糖產(chǎn)量保持在1458萬噸的高位。2019年4-9月，泰國降雨量同比下降27%。OCSB預(yù)測(cè)，泰國在19/20作物季節(jié)的糖產(chǎn)量只能達(dá)到1200萬噸，同比下降260萬噸。然而，隨著壓榨進(jìn)度的推進(jìn)，OCSB預(yù)測(cè)泰國在19/20壓榨季節(jié)的糖產(chǎn)量可能僅達(dá)到1050萬噸，這意味著干旱導(dǎo)致泰國減產(chǎn)超過預(yù)期。泰國19/20作物季糖產(chǎn)量下降是干旱造成的，市場(chǎng)預(yù)測(cè)泰國20/21作物季糖產(chǎn)量有恢復(fù)潛力。2019年10月至2020年1月，泰國甘蔗產(chǎn)區(qū)降雨量較上一作物季減少53%，為近三年來最低水平，也是40年來最低水平。這個(gè)時(shí)期是泰國甘蔗種植的關(guān)鍵時(shí)期之一。降雨量的減少意味著種植面積的縮小和出苗率的降低。甘蔗產(chǎn)量在20/21作物季恢復(fù)的可能性大大降低，糖產(chǎn)量不容樂觀。泰國是世界第二大糖出口國，僅次于巴西。

在19/20作物季，澳大利亞糖產(chǎn)量將大幅下降，20/21作物季難以恢復(fù)。近日，澳大利亞糖廠協(xié)會(huì)(A SMC)表示，受干旱影響，19/20作物季澳大利亞甘蔗種植面積和產(chǎn)量將出現(xiàn)令人擔(dān)憂的下滑。與此同時(shí)，隨著干旱的持續(xù)，主要產(chǎn)區(qū)昆士蘭州的甘蔗種植仍受到影響，預(yù)計(jì)20/21作物季的蔗糖產(chǎn)量將難以恢復(fù)。澳大利亞是世界第三大糖出口國。

在20/21作物季節(jié)，由于蝗災(zāi)，印度糖也有變數(shù)。隨著季風(fēng)降雨的變化，印度的糖產(chǎn)量波動(dòng)很大。2018年，印度的季風(fēng)降雨量比LPA低9%，干旱大大降低了印度的糖產(chǎn)量。2019年，印度的季風(fēng)降雨量比LPA高10%。我們預(yù)測(cè)，在20/21作物季節(jié)，印度的糖產(chǎn)量預(yù)計(jì)將恢復(fù)到3200萬噸。但從2020年開始，世界沙漠蝗蟲的災(zāi)情不斷惡化，因?yàn)橛欣谄渖娴臍夂驐l件使得這種害蟲在東非、西南亞和紅海周邊地區(qū)大量繁殖。埃塞俄比亞、索馬里和肯尼亞尤其令人擔(dān)憂。沙漠蝗蟲數(shù)量眾多，流動(dòng)性強(qiáng)，對(duì)當(dāng)?shù)丶Z食作物和牧草造成了毀滅性的破壞。2020年2月中旬，東非沙漠蝗蟲一度對(duì)印巴邊境地區(qū)造成嚴(yán)重影響，距離印度甘蔗主產(chǎn)區(qū)僅一步之遙。印度官方機(jī)構(gòu)甚至預(yù)測(cè)，2020年6月將有更嚴(yán)重的蝗災(zāi)。6月，印度氣溫上升，甘蔗處于上升初期。如果蝗蟲來到印度甘蔗主產(chǎn)區(qū)北方邦或馬邦，鮮嫩的甘蔗葉將是它們的美食，印度甘蔗的生長(zhǎng)勢(shì)必受到災(zāi)難性的影響，而且由于蝗災(zāi)，糖產(chǎn)量也是可變的。印度目前是世界上最大的糖生產(chǎn)國。

巴西的乙醇消費(fèi)強(qiáng)勁，巴西已經(jīng)沒有多余的甘蔗來適應(yīng)制糖生產(chǎn)。未來，糖和乙醇的價(jià)格可能會(huì)共振上漲。2019年10月至2020年1月，泰國甘蔗產(chǎn)區(qū)降雨量較上一作物季減少53%，為近三年來最低水平，也是40年來最低水平。甘蔗產(chǎn)量在20/21作物季恢復(fù)增產(chǎn)的可能性大大降低，糖產(chǎn)量不容樂觀。在19/20作物季，澳大利亞糖產(chǎn)量將大幅下降，20/21作物季難以恢復(fù)。印度官方機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)2020年6月將發(fā)生更嚴(yán)重的蝗災(zāi)，由于20/21作物季節(jié)的蝗災(zāi)，其糖產(chǎn)量也是可變的。來自基本面的利好消息頻繁傳遞，這些利好信息是決定長(zhǎng)期價(jià)格走勢(shì)的關(guān)鍵因素，短期內(nèi)難以證偽，紐約原糖價(jià)格在空期間將持續(xù)上漲。

4.摘要

最近紐約原糖價(jià)格的下跌主要是由新冠肺炎疫情在世界范圍內(nèi)傳播風(fēng)險(xiǎn)的短期情緒困擾造成的。全球食糖市場(chǎng)目前供不應(yīng)求的局面并未改變，其長(zhǎng)期看漲的基礎(chǔ)依然穩(wěn)固并不斷加強(qiáng)，紐約原糖價(jià)格仍在上漲空。

(1)紐約原糖下降是短期情緒釋放造成的。近期原糖價(jià)格與原油價(jià)格走勢(shì)同步，說明原糖價(jià)格下跌主要是系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)造成的。市場(chǎng)情緒釋放后，價(jià)格將再次回到基本面主導(dǎo)的價(jià)格趨勢(shì)。

(2)紐約原糖價(jià)格長(zhǎng)期看漲的基礎(chǔ)依然堅(jiān)實(shí)。在19/20作物季節(jié)，全球糖供應(yīng)缺口仍在擴(kuò)大，泰國減產(chǎn)超出預(yù)期，澳大利亞減產(chǎn)超出預(yù)期。供應(yīng)缺口的擴(kuò)大有利于紐約原糖價(jià)格的牛市。

(3)在空之間，紐約原糖的增加得到了持續(xù)的促進(jìn)。在20/21作物季節(jié)，巴西沒有更多的剩余甘蔗來適應(yīng)蔗糖生產(chǎn)，泰國的恢復(fù)產(chǎn)量增長(zhǎng)潛力因干旱而大大降低，印度的蔗糖生產(chǎn)也因蝗災(zāi)預(yù)期而存在變數(shù)。這些因素是決定長(zhǎng)期價(jià)格走勢(shì)的關(guān)鍵因素，短期內(nèi)無法證偽，紐約原糖價(jià)格在上漲空期間會(huì)持續(xù)上漲。

(4)目前紐約原糖價(jià)格低于巴西，未來仍有上升的需求。如果紐約原糖價(jià)格繼續(xù)低于巴西糖醇平價(jià)，那么巴西糖廠將不會(huì)增加產(chǎn)量，全球糖市場(chǎng)的供應(yīng)缺口也不會(huì)得到填補(bǔ)。市場(chǎng)需要紐約原糖價(jià)格上升到巴西糖醇平價(jià)，以敦促巴西糖廠提高甘蔗比例，增加產(chǎn)量，填補(bǔ)市場(chǎng)供應(yīng)缺口。

總的來說，目前紐約原糖價(jià)格走勢(shì)主要是基于三部曲的邏輯，我們認(rèn)為國際糖價(jià)將持續(xù)上漲空。由于泰國減產(chǎn)超出預(yù)期，全球食糖供應(yīng)缺口將從600萬噸擴(kuò)大到750萬噸，巴西也沒有更多的過剩甘蔗來適應(yīng)食糖生產(chǎn)。市場(chǎng)上可能會(huì)出現(xiàn)糖價(jià)和乙醇價(jià)共振上漲的情況，因?yàn)樘钱a(chǎn)量和乙醇產(chǎn)量爭(zhēng)奪甘蔗份額。我們預(yù)計(jì)紐約原糖價(jià)格在19/20作物季節(jié)的核心波動(dòng)幅度為12.5-17.0美分/磅。

國泰君安期貨農(nóng)產(chǎn)品首席研究員周小秋

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