談a股IPO:a股上市板塊的選擇(作者:沈春輝)

一、備用板

擬在a股IPO中上市的發(fā)行人有三個板塊可供選擇，即上交所主板、深交所中小板和深交所創(chuàng)業(yè)板。

上交所主板和深交所中小板其實是中國多層次資本市場的第一層次。雖然名稱不同，但都屬于“主板”，目前也適用相同的發(fā)行條件和相同的審核渠道。深交所創(chuàng)業(yè)板是我國多層次資本市場的二級市場，適用獨立發(fā)行條件和審計渠道。詳見下表:

上市地點

初審部門

發(fā)展和考試委員會

審核適用規(guī)則

上海證券交易所主板

上海

中國證監(jiān)會發(fā)行監(jiān)管部一、二司

2017年10月之后，將由統(tǒng)一審計委員會進行審查

股票首次公開發(fā)行和上市管理辦法

深圳證券交易所中小板

深圳

深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板

深圳

證監(jiān)會派出三、四個監(jiān)管部門

創(chuàng)業(yè)板首次公開發(fā)行上市管理辦法

第二，企業(yè)可以自由選擇上市部門

選擇主板中小板或者創(chuàng)業(yè)板，由企業(yè)根據(jù)發(fā)行條件和自身實際情況自由選擇。主板中小板選擇審計渠道后，在上交所主板或深交所中小板上市。從歷史上看，它是根據(jù)發(fā)行的股本規(guī)模來劃分的。

2014年3月，中國證監(jiān)會發(fā)行部發(fā)布了《關(guān)于發(fā)行監(jiān)管的問答-初始企業(yè)上市地點選擇及申請時機等》，賦予發(fā)行人選擇上市地點的權(quán)利。文件明確規(guī)定，首次上市企業(yè)可以根據(jù)自己的意愿在滬深市場之間選擇自己的上市地點，與企業(yè)公開發(fā)行的股份數(shù)量無關(guān)。中國證監(jiān)會審計部門將根據(jù)滬深交易所的均衡原則開展初始審計工作。企業(yè)在提前披露材料時應(yīng)確定上市地點，并在招股說明書等申請文件中披露。本問答發(fā)布前已經(jīng)申報的企業(yè)，可以自愿重新確認(rèn)上市地點，更新申報文件。

也就是說，企業(yè)在滿足發(fā)行條件的基礎(chǔ)上，可以自由選擇上市板塊。

第三，選擇板材時的考慮因素

1.發(fā)行條件的差異

主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板的適用發(fā)行條件不同，主要區(qū)別是財務(wù)狀況和業(yè)務(wù)品種的不同。

主要發(fā)行條件的差異

主板小板

成長型企業(yè)市場

盈利能力

1.最近三個會計年度凈利潤為正，累計超過3000萬元，凈利潤以扣除非經(jīng)常性損益前后的較低者為準(zhǔn)計算；

2.最近三個會計年度經(jīng)營活動產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流量累計超過5000萬元人民幣；或者最近三個會計年度累計營業(yè)收入超過人民幣3億元；

標(biāo)準(zhǔn)一:最近兩年連續(xù)盈利，最近兩年累計凈利潤不低于1000萬元；

標(biāo)準(zhǔn)二:最近一年盈利，最近一年營業(yè)收入不低于5000萬元。凈利潤以扣除非經(jīng)常性損益前后的較低者為基礎(chǔ)計算

業(yè)務(wù)范圍

——

應(yīng)該主要從事一項業(yè)務(wù)

由于監(jiān)管部門對發(fā)行人盈利能力的實際要求遠(yuǎn)高于發(fā)行條件中所列的標(biāo)準(zhǔn)，就快遞發(fā)行條件而言，主要考慮業(yè)務(wù)類型的發(fā)行。創(chuàng)業(yè)板要求主要經(jīng)營一個業(yè)務(wù)，主板和中小板沒有這個要求。

根據(jù)監(jiān)管部門的窗口指導(dǎo)，“發(fā)行人主要經(jīng)營一項業(yè)務(wù)”是指:

相對于發(fā)行條件上對財務(wù)條件的明確規(guī)定，更重要的選擇依據(jù)在于發(fā)行人的“規(guī)模”，主要是指凈利潤的規(guī)模。

從審計實踐來看，發(fā)行條件中的盈利要求只是最低要求，IPO企業(yè)的實際盈利能力通常遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過這個底線，即發(fā)行人需要有一個遠(yuǎn)高于上述法定要求的“區(qū)塊”。這主要是基于IPO審計中風(fēng)險導(dǎo)向?qū)徲嫷母拍?。一方面是要給會計的靈活性留有余地空，另一方面也是擔(dān)心利潤規(guī)模小的企業(yè)抗風(fēng)險能力弱，可能會多面臨一張臉甚至虧損。

基于主板中小板和創(chuàng)業(yè)板在多層次資本市場的不同層次，發(fā)行條件對兩者有不同的明確利潤要求，所以在實踐中，主板中小板發(fā)行人的利潤水平申報要求普遍高于創(chuàng)業(yè)板。

從業(yè)務(wù)實踐來看，多數(shù)保薦人普遍要求發(fā)行人申請創(chuàng)業(yè)板上一年度凈利潤水平達到3000萬元以上，發(fā)行人申請主板中小板上一年度凈利潤水平達到5000萬元以上。

因此，為了更順利地通過審核，凈利潤相對較低的發(fā)行人申請創(chuàng)業(yè)板更為合適。

4.復(fù)習(xí)速度(排隊時間)

鑒于歷史上積壓企業(yè)數(shù)量的不同，從2017年的審計實踐來看，主板和創(chuàng)業(yè)板的中小板總體審計時間(包括從上報到得到反饋的時間，以及從上報到提交審計會議的時間)略有不同。創(chuàng)業(yè)板的排隊時間比主板和中小板長三個月左右。

但隨著a股IPO審核的常態(tài)化，包括所有板塊在內(nèi)的整體審核時間明顯短于以往，兩個渠道的差異會越來越不明顯。

另外，歷史上主板和創(chuàng)業(yè)板的中小板分別由發(fā)行監(jiān)管部門和創(chuàng)業(yè)板發(fā)行監(jiān)管部門審計時，市場普遍認(rèn)為兩者的審計流程略有不同。在初審過程中，創(chuàng)業(yè)板發(fā)行監(jiān)管部門的審查更加嚴(yán)格和瑣碎，反饋問題明顯更多。隨著兩個監(jiān)管部門的合并，對審計的要求也逐漸趨同，差異不明顯。

5.發(fā)行市盈率和二級市場市盈率

就發(fā)行市盈率而言，由于所有a股企業(yè)的發(fā)行市盈率均受制于市盈率上限(23倍)的窗口指導(dǎo)要求，主板中小板與創(chuàng)業(yè)板沒有區(qū)別。

就上市后二級市場的市盈率而言，創(chuàng)業(yè)板仍明顯高于中小板，中小板仍明顯高于主板。根據(jù)中國證券指數(shù)股份有限公司10月11日公布的最新主要板塊市盈率，創(chuàng)業(yè)板為53.4倍，中小板為44.52倍，整個滬深a股為23.4倍。從目前的市場情況來看，一般認(rèn)為創(chuàng)業(yè)板上市公司新股的“炒作”程度更為明顯。

但是隨著市場的成熟，整個板塊的估值水平和個股的估值水平的差距越來越明顯。不僅創(chuàng)業(yè)板、中小板和主板整體估值水平的差距在縮小，更重要的是，市場越來越關(guān)注個股的價值。不考慮個股情況，僅僅因為板塊差異，獲得高估值的可能性越來越小。而且隨著上市時間的推移，市場對新股的炒作效應(yīng)會降低，長期來看，不同板塊對個股估值的影響會越來越小。

6.上市后資本運作的便利性

總的來說，從上市后資本運營的便利性來看，主板上的中小板優(yōu)于創(chuàng)業(yè)板。這主要體現(xiàn)在兩個方面。