背景介紹

我國空調(diào)產(chǎn)業(yè)20多年來不斷高速發(fā)展，隨著技術(shù)成熟、行業(yè)集中度提高，隨著國家刺激家電升級消費政策的退出、房地產(chǎn)低迷等綜合因素的影響，國內(nèi)空調(diào)市場明顯需求沒有增加，行業(yè)持續(xù)高增長態(tài)勢停止，面臨高庫存等危機，行業(yè)競爭更加激烈。江蘇春蘭制冷設(shè)備股份有限公司(以下簡稱春蘭股份)(600854)曾是空調(diào)領(lǐng)域的“一哥”，自90年代中期以來空調(diào)市長/市場份額一度達到40%，是中國第一家向聯(lián)合國總部出口空調(diào)的企業(yè)，出自1996年中國輕工業(yè)會信息中心推出的生產(chǎn)銷售排行榜，但盲目多元化擴張后，春蘭股份淪為中國家電企業(yè)衰落的典型。

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春蘭股票于1994年在a股市場注冊，至今在資本市場沉沒已超過20年。從春蘭股票近十年的業(yè)績變化來看，業(yè)績平平，毫無亮點。

曾經(jīng)是空調(diào)市場領(lǐng)頭羊的現(xiàn)在，每年的利潤水平只有一千萬人。從2014-2017年開始，春蘭股份的小股東一直承受虧損，為上市公司賺取利潤。從凈利潤的指標來看，近四年來，只有2015年的凈利潤實現(xiàn)了微弱的盈余，其他年份的凈利潤都呈現(xiàn)赤字狀態(tài)。

小編簡單解釋說，就母公司而言，年報披露的凈利潤是看合并報告的凈利潤，如果母公司的利潤子公司虧損，就會出現(xiàn)上述現(xiàn)象。

假設(shè)母公司之間沒有相關(guān)交易，母公司個別報表凈利潤為X，控股80%的子公司個別報表凈利潤為Y，則合并報表口徑凈利潤為X Y，少數(shù)股東損益為Y*20%，母公司凈利潤為X Y*80%。同時滿足X Y0、Y*20%0和X Y*80%0的情況說明了兩種情況。首先，Y0表示子公司虧損。第二-Y*80%X-Y，即母公司雖然盈利，但利潤不足以彌補子公司的虧損，導(dǎo)致合并凈利潤X Y0，屬于母公司凈利潤X Y*80%0，少數(shù)股東損益Y*20%0的效果。

2016春蘭股份主要控股公司：

2017春蘭股份主要控股公司：

結(jié)合春蘭股份，從近兩年主要控股公司的經(jīng)營情況來看，當格力和美在云里漫步的時候，春蘭仍然在沼澤地里掙扎。

-企業(yè)發(fā)展史-

現(xiàn)在小編帶著投資者梳理春蘭股票近十幾年的發(fā)展史。

[第一階段] 2005-2007年連續(xù)三年虧損，股票上市中斷

[第二階段]努力恢復(fù)上市的階段

連續(xù)三年虧損后，春蘭股份為了保存這個殼，用春蘭股份量了全身，2008年結(jié)出了果實。(威廉莎士比亞、春蘭、春蘭、春蘭、春蘭、春蘭、春蘭、春蘭、春蘭)2008年春蘭股票的凈利潤仍然為負，但屬于母公司的凈利潤最終逆轉(zhuǎn)虧損獲勝。

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各位投資者肯定想知道，春蘭股份如何從2007年的巨虧3.15億，實現(xiàn)微盈1200萬的？小編研究了2008年的財務(wù)報表，發(fā)現(xiàn)了幫助春蘭股份扭虧為盈的重要因素：

（1）：資產(chǎn)減值損失的大額轉(zhuǎn)回

2008年財報顯示，春蘭股份2007年資產(chǎn)減值損失計提了1.55億的損失，在2008年資產(chǎn)減值損失則轉(zhuǎn)回9300萬，讓人不禁聯(lián)想到“洗大澡“這一上市公司慣用的盈余管理政策。而且小編看了一看為什么2008年的資產(chǎn)減值損失能夠大額轉(zhuǎn)回，原來這也全靠關(guān)聯(lián)公司的配合。

（2）：大額的營業(yè)外收入

2008年報顯示，春蘭股份營業(yè)外收入為1.53億，比2007年274萬，實現(xiàn)了大幅的增長。果然在關(guān)系地方上市公司生死存亡的階段，各級地方政府都非常的熱心。

以上兩大因素，成功助力春蘭股份2008的扭虧為贏。

【第三階段】努力縮小差距的階段

2009年，春蘭財報凈利潤的虧損由2008年的虧損6661萬，縮小到虧損1740萬左右。不明真相的投資者可能會覺得不錯嘛，但是當小編看了看春蘭2009年的財務(wù)報表，心中不禁感慨“原來如此”。

小編要提醒一下各位投資者，與春蘭股份交易的4家交易對手方中，有3家是關(guān)聯(lián)方。投資者一聽，估計心中也會有一個大致的判斷了，那讓我們看一看資產(chǎn)置換的結(jié)果：

所以，如果不是關(guān)聯(lián)方巨額輸血2.2個億，投資者可以自行腦補春蘭股份2009年的業(yè)績表現(xiàn)。

【第四階段】再次探底階段

正如小編在第三階段分析中的那樣，如果沒有關(guān)聯(lián)方的巨額輸血，2009年的春蘭股份的業(yè)績一定會非常難看。果然2010年，沒有這種天上掉餡餅的好事發(fā)生，春蘭股份就發(fā)生巨虧4.44個億。

除了小編說的偶發(fā)性的關(guān)聯(lián)方交易之外，2010年春蘭股份的銷售費用也是本年財報的一個亮點。在銷售收入增長2.09億（增長率為25%）的情況下，2010年的銷售費用卻增長了1.68個億（增長率為86%），銷售費用的增長速度明顯高于銷售收入的增長速度，這種增長顯然是低質(zhì)量的增長。公司明顯也意識到了這個問題。

【第五階段】國電泰州反哺春蘭空調(diào)業(yè)務(wù)

2011年開始，春蘭股份的業(yè)績表現(xiàn)和一家公司離不開關(guān)系。春蘭股份持有國電泰州發(fā)電有限公司10%的股權(quán)。國電泰州發(fā)電有限公司堪稱一頭表現(xiàn)異常優(yōu)異的現(xiàn)金牛。我們總結(jié)了春蘭股份每年從國電泰州發(fā)電有限的股利分紅和春蘭股份自身的凈利潤相比較，發(fā)現(xiàn)了一個重要結(jié)論：如果沒有國電泰州每年穩(wěn)定的股利分紅，春蘭股份的主營業(yè)績可謂是表現(xiàn)的異常糟糕。

綜上，曾經(jīng)的空調(diào)市場老大，1994年上市以后多元化發(fā)展過快，涉足能源技術(shù)、電視、IT、金融投資業(yè)、汽車底盤和壓縮機等領(lǐng)域，因市場需求的急速轉(zhuǎn)換，春蘭汽車等領(lǐng)域很快就失去了市場生存的優(yōu)勢，而其主營業(yè)務(wù)空調(diào)也錯過了發(fā)展的藍海時期。2005年，春蘭股份主營業(yè)務(wù)利潤5.15億元，比上一年同期下降4.81%；歸屬于母公司股東的凈利潤虧損2595萬元，這是春蘭股份自1994年上市以來的首次虧損。此后其業(yè)績表現(xiàn)每況愈下，主營業(yè)務(wù)不賺錢，偶爾盈利的實現(xiàn)途徑，總結(jié)起來無非就是幾種，一是盈余管理，二是關(guān)聯(lián)方輸血，三是穩(wěn)定的股利分紅收入。

-最近的年報-

最后，小編看了春蘭股份2017年年報和2018年的相關(guān)報告，有一些要點，小編覺得可以與大家分享。

（1）空調(diào)行業(yè)作為傳統(tǒng)制造業(yè)，如果想牢牢抓住銷售者，產(chǎn)品的功能創(chuàng)新肯定是必不可少的。但是看了看春蘭股份的研發(fā)費用開支及研發(fā)人員，廣大消費者心中一定是涼涼的。2017年的研發(fā)費用支出如下圖，而2018年截至9月30日該支出為421,367.92元。

（2）2016年空調(diào)毛利率為-39%的情況下，春蘭股份只計提了789萬的存貨跌價準備；2017年空調(diào)毛利率為11%的情況下，春蘭股份卻計提1.16億的存貨跌價準備。

（3）房地產(chǎn)銷售業(yè)務(wù)貢獻出了大部分利潤。2017年的年報披露如下：

（4）2018半年報1.11億的凈利潤，其中8000多萬來源于投資收益。2018半年報披露如下：

（5）關(guān)聯(lián)交易規(guī)模較大。2018半年報披露如下：

看完之后，是不是覺得這些點很眼熟？這正是我們此前對其歷史觀察所發(fā)現(xiàn)的痼疾。一個上市公司如果主業(yè)無法持續(xù)地為其提供造血能力，僅憑這種非經(jīng)營性行為的業(yè)績作為支撐，注定是要被市場所淘汰的。

總結(jié)

我們最常聽到分散風險的一句話是“不要把雞蛋放在一個籃子里”，但籃子越多，管理籃子的精力、財力就會被分散，在規(guī)劃不充分和對未來市場判斷不足的情況下，這種做法反而讓所有籃子都面臨更大風險。以史為鑒，春蘭股份從興到衰的歷程我們或許可以看到企業(yè)穩(wěn)步發(fā)展的另一條道路：把雞蛋放在一個籃子里，然后看好那只籃子。