微信排版/茉莉

頭部源/丞相網(wǎng)

。

此前，在改變物管上市破發(fā)的形勢后，華潤萬象生活描繪了商人進(jìn)入資本市場的另一幅畫面。

繼寶龍商業(yè)分拆上市后，去年12月9日，華潤萬象生活（1209.HK）正式登陸港股。上市前日，其暗盤收報29港元，漲幅30.04%；當(dāng)日開盤報30.80港元，漲38.1%。

據(jù)1月4日公開數(shù)據(jù)，華潤萬象生活總市值達(dá)843億元，當(dāng)之無愧的商管上市公司“大哥大”。它的典型意義，不僅限于規(guī)模，更在于運營效率。

贏商研究團(tuán)隊測算，截至2020年上半年，華潤萬象生活商業(yè)運營及物業(yè)管理服務(wù)單位收入高達(dá)90.27元/㎡。

直勾勾的客觀財務(wù)數(shù)字，是競爭力的第一象征物。毫無疑問，扎堆上市之后，物管公司間的競爭正在由規(guī)模轉(zhuǎn)向效率。效率至上，是立于不敗之地的關(guān)鍵所在。

1 商管毛利占比近7成

商管費單位收入90.27元/㎡

酷似寶龍商業(yè)上市路徑，華潤也選擇打包“物管+商管”上市。

目前，華潤萬象間接全資擁有三家子公司，華潤萬象深圳、華潤物業(yè)科技服務(wù)有限公司和華潤潤欣商業(yè)管理有限公司，分別負(fù)責(zé)公司商業(yè)運營服務(wù)、物業(yè)管理服務(wù)和商業(yè)分租服務(wù)。

資料來源/招股書 制圖/商業(yè)地產(chǎn)頭條

2020年上半年，華潤萬象生活總收入31.34億元，其中，商業(yè)運營及物業(yè)管理服務(wù)分部為14.53億元，同比增長31.9%。

2017-2019年，上述分部營收CAGR 達(dá) 52.7%，占比由2017年的32.9%提升至2020H1的46.4%。

數(shù)據(jù)來源/招股書 制圖/商業(yè)地產(chǎn)頭條

毛利方面，商業(yè)運營及物業(yè)管理服務(wù)分部占比也由2017年的35.8%上升至去年上半年的68.9%，超過住宅物業(yè)成為其主要的利潤來源。

數(shù)據(jù)來源/招股書 制圖/商業(yè)地產(chǎn)頭條

具體分業(yè)務(wù)看，在商業(yè)運營及物業(yè)管理服務(wù)分部內(nèi)部，2020上半年購物中心貢獻(xiàn)的營收10.05億元，同比增加36.32%，占比達(dá)69.2%，而其對應(yīng)的毛利占比達(dá)70%。

數(shù)據(jù)來源/招股書 制圖/商業(yè)地產(chǎn)頭條

據(jù)悉，商業(yè)運營服務(wù)于2020年1月才逐漸獨立，并開始確認(rèn)收入。分拆前，其屬于華潤置地商業(yè)物業(yè)開發(fā)及投資業(yè)務(wù)的一部分，以跨部門形式提供商業(yè)運營服務(wù)，不收取費用。

招股書數(shù)據(jù)顯示，華潤萬象生活購物中心物管營收市場份額4.3%，位居行業(yè)第二。2020年上半年，其向購物中心提供的商業(yè)運營服務(wù)收入2.9億元，包括2.7億元運營管理服務(wù)收入。

數(shù)據(jù)來源/招股書 制圖/商業(yè)地產(chǎn)頭條

于物管公司而言，購物中心物管營收做大規(guī)模，一方面來自在管面積，二則視乎商管費收取的百分比，比例越高，折射商管公司品牌影響力越大。

以華潤萬象生活、寶龍商業(yè)為例：

• 截至去年上半年，華潤萬象生活提供商業(yè)運營服務(wù)的購物中心有51個，總建面560萬㎡；提供物業(yè)管理服務(wù)的商場為31個，總建面400萬㎡。

若不考慮以上兩項服務(wù)內(nèi)容在單個購物中心內(nèi)的重疊，華潤萬象生活提供商業(yè)運營及管理服務(wù)的購物中心在管總建面為960萬㎡，收入為8.6億元（剔除開業(yè)前管理服務(wù)收入）。

• 至2020年6月，寶龍商業(yè)的商業(yè)運營及管理服務(wù)在管零售物業(yè)面積為700萬㎡，對應(yīng)的收入為5.15億元。

• 以此計算，華潤萬象、寶龍商業(yè)提供的商業(yè)運營及物業(yè)管理服務(wù)單位收入分比為90.27元/㎡、73.53元/㎡。

若考慮華潤萬象生活商業(yè)運營及物業(yè)管理兩項服務(wù)在單個購物中內(nèi)的重疊，其在管總面積將下降，單位收入將更高。

2 商管服務(wù)單位收入高低

還看差異化持續(xù)經(jīng)營力

商管的單位收入，是物管公司核心競爭力最真實的印證。與這一財務(wù)數(shù)據(jù)對應(yīng)的是，各商管公司在項目開業(yè)后差異化、持續(xù)經(jīng)營階段創(chuàng)造的收入。

目前，A+H股上市的物管公司中，以商管為主的除了華潤萬象生活外，還有寶龍商業(yè)、星盛商管，以此三者的業(yè)務(wù)模式放在一起看，商管公司對購物中心提供的服務(wù)可以購物中心開業(yè)為節(jié)點，切割為兩階段：

• 第一階段：開業(yè)前籌備，提供的服務(wù)以規(guī)劃定位、招商營銷為核心，這部分服務(wù)主要針對增量市場，在總收入中占比不高。

  
  

數(shù)據(jù)來源/公司公告 制圖/商業(yè)地產(chǎn)頭條

依據(jù)招股書，華潤萬象生活一般按每平方米固定費率，以月租或定額方式收取服務(wù)費。單次固定收取服務(wù)費的模式使該部分收入帶有一定不確定性，波動性較高。

資料來源/招股書 制圖/商業(yè)地產(chǎn)頭條

但對商業(yè)項目，特別是新mall來說，開業(yè)前的籌備階段至關(guān)重要。一個合理的選址、定位規(guī)劃和富有成效的招商，是購物中心日后穩(wěn)定吸客的基礎(chǔ)，資產(chǎn)升值的關(guān)鍵。

• 第二階段：開業(yè)后持續(xù)運營，商管公司的最終目標(biāo)是幫助業(yè)主實現(xiàn)資產(chǎn)增值，途徑包括運營管理、物業(yè)管理、物業(yè)租賃等服務(wù)，提升租戶及項目的銷售額。

此部分服務(wù)不限于增量，還有龐大存量市場，通常是商管公司收入的主力貢獻(xiàn)者。一般按所服務(wù)項目的租金收入、營業(yè)收入及/或營業(yè)利潤的百分比收取運營管理服務(wù)費，收入確定性較高。

數(shù)據(jù)來源/公司公告 制圖/商業(yè)地產(chǎn)頭條

一家商管公司的運營管理能力是其堅實護(hù)城河，決定著市場定價權(quán)。長期積淀的運營管理能力，賦予華潤萬象生活較高的品牌溢價及較強(qiáng)的盈利能力。

招股書顯示，2020年上半年，華潤萬象生活商業(yè)運營服務(wù)毛利率高達(dá)55.9%，推動購物中心業(yè)務(wù)毛利由上年同期的20.3%上升到36.0%。而整個商管板塊毛利率由上年同期的21.8%上升到35.8%。

數(shù)據(jù)來源/招股書 制圖/商業(yè)地產(chǎn)頭條

另一方面，相較住宅物管，商管盈利能力明顯較強(qiáng)。雖然二者均為輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)，但前者較后者勞動密集程度更低，且更易實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)效應(yīng)。

物管服務(wù)內(nèi)容決定了其需要大量勞動力且勞動力流動性偏低，導(dǎo)致人工成本偏高，且只有將項目集中在地理區(qū)域上才能實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)。相反，相對較少且穩(wěn)定的員工可為多個購物中心提供商業(yè)運營服務(wù)，因此毛利率更高。

3 說易行難

強(qiáng)運營+強(qiáng)品牌+強(qiáng)產(chǎn)業(yè)鏈組合何來？

差異化持續(xù)經(jīng)營力，無法一蹴而就，靠的是“日積跬步”的功夫。

背后的支撐力，包括極強(qiáng)的運營管理能力、較高的品牌溢價，以及對產(chǎn)業(yè)鏈的整合能力（對資源要素的整合以及技術(shù)創(chuàng)新）：

• 強(qiáng)運營管理：馳騁商業(yè)地產(chǎn)江湖16載，手握豐富運營管理經(jīng)驗及項目數(shù)據(jù)

2017-2019年華潤置地購物中心銷售額由358.7億元增至645.9億元，CAGR高達(dá)35%，租金收入由50.1億元增至91.5億元，CAGR高達(dá) 36%，所運營的項目出租率始終保持在94%以上。

同店增長來看，2019年，其已開業(yè)項目零售額同店同比增速高達(dá)18%，租金收入增速15%，客戶流量同店同比7%。

另據(jù)年報，華潤置地成熟期項目（開業(yè)>5 年）零售額和租金收入增長率超過10%，穩(wěn)定期項目（開業(yè) 3-5 年）零售額和租金收入的增速分別達(dá)到24%和17.5%。

數(shù)據(jù)來源/華潤置地公司公告 制圖/商業(yè)地產(chǎn)頭條

成熟的運營模式，能夠?qū)崿F(xiàn)成熟期物業(yè)的高回報和新開物業(yè)的快速培育，且這種內(nèi)生能力是很難被其他團(tuán)隊快速復(fù)制。

數(shù)據(jù)來源/華潤置地公司公告 制圖/商業(yè)地產(chǎn)頭條

• 強(qiáng)品牌：“萬象”系列已成國內(nèi)高品質(zhì)、高口碑、高定位的稀缺品牌

品牌定位，尤其是萬象城產(chǎn)品線，常年位居國內(nèi)高端購物中心前列，入駐的奢侈品商家多且全。

招股書顯示，按2019年購物中心管理收入計算，華潤萬象生活排名第二；按2019年重奢購物中心管理收入計算，其排名第一。

資料來源/中信建投

由于產(chǎn)品定位較高，盈利能力較強(qiáng)且規(guī)模效應(yīng)凸顯，華潤置地項目毛利率保持高位，且持續(xù)提升，2017-2020H1項目毛利率由 72.1%提升至 75.7%，同期資產(chǎn)回報率（NPI/成本）由5.3%提升至8.4%。

強(qiáng)盈利能力和品牌溢價，推高了華潤在租金上的議價權(quán)。總體看，2020上半年華潤置地的租金收入行業(yè)靠前，華潤萬象生活2019年加權(quán)平均租金收入達(dá)到291元/㎡/月，領(lǐng)跑同行。

數(shù)據(jù)來源/西南證券、招股書 制圖/商業(yè)地產(chǎn)頭條

強(qiáng)品牌效應(yīng)還體現(xiàn)在其借力高端定位，積累的豐富品牌資源和用戶資源，構(gòu)建起自身的超級壁壘。

另一方面，這種高端定位下的重奢購物中心類資產(chǎn)抗風(fēng)險力更強(qiáng)。疫情之下，去年上半年，部分購物中心零售額腰斬，而華潤置地的購物中心卻小幅降7.9%，租金收入僅小幅下滑7.4%（剔除免租影響）至39.1億元。

數(shù)據(jù)來源/華潤置地公司公告 制圖/商業(yè)地產(chǎn)頭條

此間優(yōu)勢，既關(guān)乎運營管理戰(zhàn)略，亦與核心區(qū)域布局策略有關(guān)。招股書顯示，華潤萬象生活服務(wù)的商業(yè)項目聚焦核心城市，商業(yè)運營及物管營收中一二線城市占比分別為37%及50%，其余城市占比僅13%。

• 產(chǎn)業(yè)鏈整合：資源要素溢價及技術(shù)創(chuàng)新

一定程度上，商管公司的招商能力和品牌資源為其核心競爭力和護(hù)城河，這要求其在產(chǎn)業(yè)鏈上需具備一定的話語權(quán)。

目前，華潤萬象生活合作品牌約5000個，是大量品牌進(jìn)入當(dāng)?shù)厥袌龅氖走x，是國際品牌國內(nèi)最大業(yè)主方，還是境內(nèi)管理重奢購物中心最多的公司，奢侈品 LV（路易斯威登）在境內(nèi)合作最多的開發(fā)商。

在深圳、杭州、重慶、沈陽、廈門等城市，萬象城都是國際一線奢侈品牌的首選入駐目標(biāo)。

數(shù)據(jù)來源/中信建投

來自技術(shù)的創(chuàng)新，是產(chǎn)業(yè)鏈整合的另一不可或缺環(huán)節(jié)。高效的信息系統(tǒng)有利于整合資源、提高管理效率和服務(wù)水平，同時降低成本。

華潤置地通過開發(fā)“一點萬象”APP 作為購物中心商業(yè)運營的線上延伸，提升消費者的購物體驗和粘性；與支付寶等線上機(jī)構(gòu)聯(lián)名合作，推出“支付寶支付無感積分”消費體驗，打造數(shù)字商場。

2017年至去年上半年，其會員數(shù)由350 萬人提升至1260萬人，增長3.6倍，成為重要的數(shù)字資產(chǎn)。

來源/華潤置地官網(wǎng)

當(dāng)然，即便有著強(qiáng)運營+強(qiáng)品牌+強(qiáng)產(chǎn)業(yè)鏈組合，時下的商管公司們不得不面對的一個現(xiàn)實是：過于依賴母公司，背靠母公司實現(xiàn)內(nèi)生增長。

華潤萬象生活2020年上半年數(shù)據(jù)顯示，住宅物業(yè)在管面積超過8成來自關(guān)聯(lián)方華潤集團(tuán)及華潤置地，商管部分來源于關(guān)聯(lián)方在管面積高達(dá)95.45%。

往后，華潤系項目依舊是華潤萬象生活增量來源，據(jù)預(yù)計，其2020年底前-2024 年商業(yè)運營服務(wù)總交付面積452萬㎡，總項目個數(shù)48個，其中 93.9%來自于華潤系；物業(yè)管理及其他服務(wù)方面，預(yù)計2020-2022年總交付面積121萬㎡，總項目個數(shù)13個，其中100%來自于華潤系。

與之相似，寶龍商業(yè)運營服務(wù)在管面積中，2016年-2018年來自集團(tuán)的占比分別約93.55%、89.24%、88.55%。

考慮到商業(yè)運營服務(wù)收入，穩(wěn)定增長賴于新項目拓展，對母公司較大依賴會約束收入規(guī)模增長，往后商管公司要向市場要增長，憑借高效運營能力和強(qiáng)大品牌優(yōu)勢，通過輕資產(chǎn)模式外拓，拓寬收入來源，以分租、委托管理、外包和品牌授權(quán)等不同的方式獲取收入。

據(jù)弗若斯特沙利文，國內(nèi)購物中心和寫字樓商管及物管服務(wù)市場規(guī)模合計要大于住宅物業(yè)。不同于住宅物業(yè)超長期合約，商業(yè)運營服務(wù)合約通常是3-5年一簽，無疑給了管理能力突出的商管公司更多機(jī)會。

資料來源/用益研究 制圖/商業(yè)地產(chǎn)頭條

雖目前中國商業(yè)地產(chǎn)發(fā)展的產(chǎn)業(yè)鏈尚不夠發(fā)達(dá)，行業(yè)分工待細(xì)化，但往后看，隨著寶龍商業(yè)、華潤萬象生活等分拆上市，行業(yè)必將朝著成熟市場的進(jìn)化。

寶龍三十，終于跑起來了

原創(chuàng)報道，轉(zhuǎn)載授權(quán)，找頭條君