聞泰科技 ：從功率半導(dǎo)體行業(yè)變革看安世長期價(jià)值

　　投資要點(diǎn)?

　　5G 啟動萬物互聯(lián)，在新智能終端、產(chǎn)業(yè) Iot、車載電子化與能源設(shè)施智能化帶動下，對功率半導(dǎo)體新需求迭出。過去三年功率器件市場總規(guī)模、出貨量和 A SP 全面上行，總量供不應(yīng)求已是常態(tài)。新場景下高電壓、高頻率、低損耗、低成本和高可靠性驅(qū)動技術(shù)變革，龍頭廠商紛紛加大新器件和材料的探索。安世半導(dǎo)體技術(shù)積累深厚，資產(chǎn)實(shí)力強(qiáng)大，有望乘勢發(fā)展為功率半導(dǎo)體領(lǐng)軍者。?

　　功率半導(dǎo)體是分立器件最主要部分，是實(shí)現(xiàn)電能轉(zhuǎn)換和電路控制的核心。分立器件是 IC 未集成的元器件總稱，電路因其實(shí)現(xiàn)了低成本和易設(shè)計(jì)，在半導(dǎo)體中居于獨(dú)特地位。過去幾年分立器件快速增長，總規(guī)模、出貨量和 ASP 出現(xiàn)了歷史少見的全面上行，顯示出行業(yè)整體的供不應(yīng)求已成為常態(tài)。功率半導(dǎo)體就是其中比重最大和發(fā)展最快的部分，對于各類設(shè)備的電能轉(zhuǎn)換和電路控制地位至關(guān)重要。消費(fèi)電子、車載電子化、產(chǎn)業(yè)能源和通信等場景變遷，功率器件在總規(guī)模持續(xù)向上的同時(shí)，應(yīng)用領(lǐng)域也在向這幾個(gè)場景發(fā)生遷移，其中最主要品類功率管，也正應(yīng)對新需求演變出更多品類和技術(shù)路線，未來幾年功率器件市場將持續(xù)快速增長，競爭格局也在發(fā)生深刻變化。?

　　多場景下的新需求變遷，帶動新器件與新材料發(fā)展融合，龍頭廠商加大創(chuàng)新把握機(jī)遇。經(jīng)過多年演變，MOSFETs 成為功率半導(dǎo)體主流器件形態(tài)，廣泛應(yīng)用在較高電壓和高頻率場景，IGBTs 則在高壓和頻率較低的供能系統(tǒng)占據(jù)主導(dǎo)。設(shè)計(jì)和工藝帶動性能提升，兩者在部分電壓和頻率區(qū)間出現(xiàn)交疊，超接面 SJ MOSFETs 與 IGBTs 在覆蓋消費(fèi)電子、供能控制、車載電子等關(guān)鍵領(lǐng)域展開了競爭，在細(xì)分場景中各有優(yōu)勢。隨著硅基器件的發(fā)展趨近成本效益臨界點(diǎn)，諸多頭部廠商圍繞 SiC 和 GaN 等復(fù)合半導(dǎo)體材料進(jìn)行探索，兩者具備寬禁帶、低寄生電容、低功率損耗等特性，迅速在高壓高頻率等新場景下發(fā)展壯大。雖然當(dāng)前成本較高，但引入的系統(tǒng)效能提升十分可觀。隨著需求牽引力加大，新材料器件將通過規(guī)?；瘜?shí)現(xiàn)低成本。龍頭廠商紛紛投入新器件和材料，市場馬太效應(yīng)正在強(qiáng)化。我們預(yù)計(jì)車載、消費(fèi)和能源能方向在供需匹配磨合和技術(shù)探索中將醞釀重大機(jī)遇。?

　　全球領(lǐng)先的分立器件 IDM 廠商安世半導(dǎo)體，基于全面優(yōu)勢乘勢布局，長期價(jià)值有望站上新臺階。作為國內(nèi)唯一規(guī)?；姆至⑵骷?IDM 廠商，安世正著力向全球魁首的目標(biāo)布局。其在二極管晶體管、邏輯器件等領(lǐng)域已有扎實(shí)基礎(chǔ)， MOSFETs 比重相對較低，成長迅速空間龐大。基于強(qiáng)大技術(shù)實(shí)力和資本地位，公司延伸新器件和新材料布局，GaN 產(chǎn)品已有實(shí)質(zhì)性突破，在新終端、車載電子化和供能智能化打開的新增量帶動下，功率器件部分有望持續(xù)規(guī)模和份額的快速增長，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)更多向高端器件轉(zhuǎn)移。其產(chǎn)品也將和強(qiáng)調(diào)自主可控的國內(nèi)客戶形成密切協(xié)同，長期看安世有望站上價(jià)值新臺階。?

　　投資建議：考察手機(jī)業(yè)務(wù)，預(yù)計(jì) 2019-2021 年利潤為 13.61、18.15 和 25.13 億元。預(yù)計(jì)安世半導(dǎo)體 2019 年凈利潤為 13.5 億元、2020 年凈利潤為 16.5 億元、2021 年凈利潤為 20 億元。預(yù)計(jì) 2020 年合并后凈利潤為 31.35 億元，預(yù)計(jì) 2021 年合并后凈利潤為 41.13 億元。目前市值為 1565 億元，對應(yīng) 2020 年 PE 為 50x。我們維持買入評級，建議長期戰(zhàn)略性配置。?

　　風(fēng)險(xiǎn)提示事件：業(yè)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)、 5G 智能手機(jī)和物聯(lián)終端上量不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、半導(dǎo)體需求下滑的風(fēng)險(xiǎn)、技術(shù)路線和競爭風(fēng)險(xiǎn)、市場系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)

　　注：本文轉(zhuǎn)載自中泰證券研報(bào)，分析師：易景明,陳寧玉,周鈴雅 2020-02-25