樂普醫(yī)療：業(yè)績(jī)略超預(yù)期，器械創(chuàng)新持續(xù)推進(jìn)不改器械龍頭地位

　　事件概述：公司公告 2019 年業(yè)績(jī)快報(bào)，營(yíng)業(yè)收入 77.54 億元，同比增長(zhǎng) 21.99%;營(yíng)業(yè)利潤(rùn) 19.57 億元，同比增長(zhǎng) 35.65%;實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為 17.22 億元，同比增長(zhǎng) 41.34%。

　　分析判斷:

　　經(jīng)營(yíng)性凈利潤(rùn)增長(zhǎng)符合預(yù)期，創(chuàng)新器械貢獻(xiàn)增長(zhǎng)

　　因集采原因?qū)е率杖敕啪?，江蘇省支架集采從 10 月開始實(shí)行，“4+7”擴(kuò)面 12 月開始在全國(guó)實(shí)行。但是集采對(duì)公司凈利潤(rùn)端影響有限，出貨價(jià)格下降但是銷售費(fèi)用下降明顯。公司 2019 年確認(rèn)投資收益及其他非經(jīng)常損益預(yù)計(jì)為 4.81 億元，計(jì)提商譽(yù)及其他減值合計(jì) 3.08 億元，剔除商譽(yù)減值和非經(jīng)常性業(yè)務(wù)的影響，2019 年主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)為 15.18 億元，同比增長(zhǎng) 30.21%，保持快速增長(zhǎng)。我們認(rèn)為：醫(yī)療器械原有業(yè)務(wù)繼續(xù)保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，可吸收支架自 3 月實(shí)現(xiàn)銷售貢獻(xiàn)新增長(zhǎng)點(diǎn)。公司原料藥業(yè)務(wù)國(guó)內(nèi)外需求旺盛、業(yè)績(jī)顯著增長(zhǎng);制劑業(yè)務(wù)因國(guó)家集采影響醫(yī)療機(jī)構(gòu)的營(yíng)銷增長(zhǎng)有所放緩，但 OTC 渠道的成長(zhǎng)較為顯著，整體制劑業(yè)務(wù)保持了相對(duì)穩(wěn)定的增長(zhǎng)。

　　藥品板塊最困難時(shí)期已過，增量品種陸續(xù)上市

　　藥品板塊未來作為公司的重要現(xiàn)金流業(yè)務(wù)，最困難時(shí)期已經(jīng)過去，受第一輪仿制藥 4+7 集采阿托伐他汀和氯吡格雷落標(biāo)影響，2019Q2 開始是公司最困難的時(shí)期，而隨著 4+7 集采擴(kuò)面中公司產(chǎn)品積極中標(biāo)并 2019 年 12 月始在全國(guó)各省陸續(xù)執(zhí)行，公司最困難時(shí)期已經(jīng)過去。未來公司藥品板塊有望繼續(xù)保持平穩(wěn)增長(zhǎng)，主要是：持續(xù)獲批多個(gè)新品種帶來增量銷售和利潤(rùn)，特別是 2020 年有望獲批的甘精胰島素;其他品種陸續(xù)通過一致性評(píng)價(jià)帶來的增量，如氨氯地平和纈沙坦先后通過一致性評(píng)價(jià)帶來新增量。

　　創(chuàng)新器械持續(xù)獲批，公司器械龍頭地位不改

　　可降解支架上市后迅速增長(zhǎng)，后續(xù)獲批創(chuàng)新器械品類不斷增長(zhǎng)，公司藥品板塊貢獻(xiàn)的利潤(rùn)占比將持續(xù)下降;公司醫(yī)療器械板塊未來幾年有望持續(xù)保持 30%以上復(fù)合增長(zhǎng)。公司原有支架業(yè)務(wù)受高值耗材集采影響不大。我們判斷，江蘇省集采中公司支架中標(biāo)價(jià)格沒有擊穿產(chǎn)品出廠價(jià)，中標(biāo)后在江蘇省 PCI 支架市場(chǎng)份額反而實(shí)現(xiàn)提升。我們判斷，由于公司原有支架市場(chǎng)份額排名第一，優(yōu)勢(shì)顯著，未來其他地區(qū)集采中，仍有望維持份額領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，價(jià)格擊穿出廠價(jià)的概率不大。綜上，我們認(rèn)為，高值耗材集采擠出的主要是產(chǎn)品原有留在流通環(huán)節(jié)的溢價(jià)和水分，對(duì)公司的影響不大。

　　疫情對(duì)公司主營(yíng)業(yè)務(wù)影響有限

　　春節(jié)前后幾周原本 PCI 手術(shù)的淡季，而 PCI 手術(shù)是剛性需要，我們判斷，疫情對(duì)公司 2020 年主營(yíng)支架業(yè)務(wù)影響不大。此外，公司生產(chǎn)的產(chǎn)品品類包括額溫槍、血氧儀、監(jiān)護(hù)儀/AI 監(jiān)護(hù)儀、溫度計(jì)、PCR 檢測(cè)分析儀、凝血分析儀、IVD 業(yè)務(wù)等，需求短期內(nèi)得到提升，采購(gòu)增加，在一定程度上對(duì)公司構(gòu)成利好。

　　投資建議：根據(jù)本次業(yè)績(jī)預(yù)告，我們調(diào)整接下來收入，考慮到公司高毛利產(chǎn)品獲批而維持 2020/2021 年盈利預(yù)測(cè)不變，我們預(yù)計(jì)， 2019~2021 年收入 77.54/96.93/121.16 億元，同比增長(zhǎng) 22%/25%/25%，歸母凈利潤(rùn) 17.22/23.85/30.92 億元，同比增長(zhǎng) 44%/36%/30%， EPS 0.99/1.34/1.74 元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng) 2019~2021 年 PE 36X/26X/20X，考慮可降解支架處于高速增長(zhǎng)期、藥品板塊甘精胰島素、器械板塊藥物球囊、左心耳封堵器等多個(gè)重磅品種有望于 2020 年獲批上市，未來 5 年，公司還將在器械板塊和藥品板塊持續(xù)迎來新產(chǎn)品獲批高峰期，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，保持快速增長(zhǎng)，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示可降解支架銷售低于預(yù)期;新產(chǎn)品獲批進(jìn)度低于預(yù)期;藥品集采及高值耗材集采導(dǎo)致產(chǎn)品降價(jià)超出預(yù)期;其他產(chǎn)品銷售低于預(yù)期。

　　注：本文轉(zhuǎn)載自華西證券研報(bào)，分析師：崔文亮,譚國(guó)超 2020-02-25