武進(jìn)不銹：工業(yè)不銹管龍頭，看好下游高景氣

　　1、下游需求景氣度高，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)公司是國內(nèi)第二大工業(yè)用不銹鋼管制造商，我們認(rèn)為優(yōu)勢主要有以下三點(diǎn)：一是下游需求繼續(xù)維持高景氣度，如化工、石化、核電等行業(yè);二是公司仍有 0.6 萬噸焊管產(chǎn)能擴(kuò)張空間，且產(chǎn)品定位高端，有技術(shù)、渠道、管理壁壘;三是公司費(fèi)用管控能力強(qiáng)，噸鋼費(fèi)用表現(xiàn)優(yōu)，凈利率表現(xiàn)佳。我們預(yù)計(jì)公司 2019-2021 年 EPS 分別為 1.17、1.30、1.48 元，首次覆蓋給予 “買入”評(píng)級(jí)。

　　2、下游需求多面開花，核電有望成為業(yè)績新增長點(diǎn)

　　不銹無縫管、焊管具有耐高溫、耐高壓、耐腐蝕等優(yōu)點(diǎn)，主要應(yīng)用于油氣開采、石化、化工、核電等領(lǐng)域。從“三桶油”近年資本開支看，勘探、開發(fā)有較好增速，且在中美貿(mào)易摩擦、中東地緣政治日趨復(fù)雜背景下，國內(nèi)對(duì)油氣安全擔(dān)憂上行，或繼續(xù)加大國內(nèi)油氣勘探、開發(fā);石化、化工大型化、一體化建設(shè)催生行業(yè)高投資增速;LNG 等基礎(chǔ)設(shè)施加速建設(shè)，均利好公司訂單。另外，在火電領(lǐng)域，公司產(chǎn)品具備技術(shù)優(yōu)勢，我們看好超超臨界電站用鋼管的進(jìn)口替代;核電領(lǐng)域，公司產(chǎn)品具備民用核電項(xiàng)目供貨資格，未來有望成為新的業(yè)績增長點(diǎn)。

　　3、公司產(chǎn)品定位高端，有技術(shù)、渠道、管理等壁壘

　　工業(yè)用不銹鋼管市場規(guī)模小或不足 100 萬噸，市場集中度較低，久立特材、公司分別為行業(yè)第一、第二，市占率僅分別為 8.78%、6.89%;同時(shí)，行業(yè)內(nèi)低端產(chǎn)品競爭激烈、利潤水平較低，久立特材與公司均生產(chǎn)高端產(chǎn)品。公司現(xiàn)有 7.55 萬噸產(chǎn)能，其中 4.35 萬噸不銹無縫管產(chǎn)能、3.2 萬噸不銹焊管產(chǎn)能，2020 年 6 月將有 0.6 萬噸焊管產(chǎn)能投產(chǎn)，產(chǎn)能將達(dá)到 8.15 萬噸。公司產(chǎn)品技術(shù)水平高，終端客戶多需進(jìn)行供應(yīng)商審核認(rèn)證，產(chǎn)品具備技術(shù)和渠道壁壘。與久立特材對(duì)比，公司毛利率略遜，但銷售凈利率更高。

　　4、看好公司增長潛力，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)

　　石化、化工行業(yè)是目前公司產(chǎn)品的主要下游，全產(chǎn)業(yè)鏈投資高景氣度有望持續(xù);另外公司產(chǎn)品在火電、核電等領(lǐng)域亦有應(yīng)用，我們看好相關(guān)領(lǐng)域?yàn)楣編淼脑鲩L潛力。絕對(duì)估值方面，采用 DCF 方法測算，得到每股內(nèi)在價(jià)值 15.54 元;相對(duì)估值方面，可比公司 PE均值為 11.91 倍，考慮公司市占率不及久立特材，且 6000 噸焊管項(xiàng)目是否能如期投產(chǎn)仍存在不確定性，給予公司 11 倍 PE估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià) 14.31 元。綜合來看公司目標(biāo)價(jià)范圍為 14.31-15.54 元，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。

　　5、風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)形勢及政策調(diào)整，原材料價(jià)格上行，油氣投資放緩。

　　注：本文轉(zhuǎn)載自華泰證券研報(bào)，分析師：邱瀚萱 2020-01-09