2014年以來，晨鳴紙業(yè)盲目多元化瘋狂舉債，目前已導(dǎo)致資金流枯竭、高額利息蠶食利潤，再加上造紙行業(yè)處于下行周期，其盈利能力大為降低。

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股權(quán)質(zhì)押融資

近日，晨鳴紙業(yè)公告稱，公司第一大股東晨鳴控股于6月3日質(zhì)押8000萬股股份給山東國際信托用于融資，占其所持股份比例為9.88%。

晨鳴控股股份質(zhì)押公告

截至公告日，晨鳴控股持有晨鳴紙業(yè)股份數(shù)量為8億股，占公司總股本比例為27.87%；累計(jì)質(zhì)押3.54億股股份，占其所持有股份比例為43.76%，占公司總股本比例為12.20%。

《小債看市》注意到，歷年來晨鳴紙業(yè)融資需求旺盛，其流動(dòng)資產(chǎn)一直無法覆蓋流動(dòng)負(fù)債，且其手中現(xiàn)金與短期有息負(fù)債間形成巨大資金缺口，其資金鏈異常緊張，短期償債風(fēng)險(xiǎn)巨大。

在外部融資方面，晨鳴紙業(yè)主要依賴于銀行借款，除此之外其還有30次租賃融資，8次應(yīng)收賬款融資，發(fā)債融資，股權(quán)質(zhì)押以及通過旗下上市平臺(tái)進(jìn)行股權(quán)融資。

《小債看市》統(tǒng)計(jì)，目前晨鳴紙業(yè)存續(xù)債券9只，存續(xù)規(guī)模65.4億元，其中有4只債券將于一年內(nèi)到期，到期規(guī)模43億元，其面臨集中兌付壓力較大。

存續(xù)債券到期分布

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大力舉債 蒙眼狂奔

據(jù)官網(wǎng)介紹，晨鳴紙業(yè)是一家以制漿、造紙為主導(dǎo)，金融、林業(yè)、物流、建材等協(xié)同發(fā)展的大型企業(yè)集團(tuán)，是全國唯一一家A、B、H三種股票上市公司。

據(jù)悉，晨鳴紙業(yè)是中國造紙龍頭企業(yè)、“世界紙業(yè)10強(qiáng)”以及“中國企業(yè)500強(qiáng)”企業(yè)。

晨鳴集團(tuán)官網(wǎng)

從股權(quán)結(jié)構(gòu)來看，晨鳴紙業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)較分散，其控股股東為晨鳴控股，持股比例為15.33%，穿透后實(shí)際控制人為山東壽光國資局，屬于地方國企。

股權(quán)結(jié)構(gòu)圖

近年來，造紙行業(yè)景氣度持續(xù)波動(dòng)，自從2018年四季度以來，紙價(jià)持續(xù)下行，受行業(yè)步入下行周期，2018以來晨鳴紙業(yè)已經(jīng)連續(xù)兩年業(yè)績大幅下滑。

2019年，晨鳴紙業(yè)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入303.95億元，同比增長5.26%；實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司所有者的凈利潤16.57億元，同比減少34%；經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額同比減少13.24%。

業(yè)績情況

截至最新報(bào)告期，晨鳴紙業(yè)總資產(chǎn)為968.49億元，總負(fù)債705.06億元，凈資產(chǎn)263.43億元，資產(chǎn)負(fù)債率72.8%。

值得注意的是，近年來晨鳴紙業(yè)大力舉債，負(fù)債規(guī)模迅速攀升，其財(cái)務(wù)杠桿水平一直居高不下。

財(cái)務(wù)杠桿水平

《小債看市》分析債務(wù)結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，晨鳴紙業(yè)主要以流動(dòng)負(fù)債為主，流動(dòng)負(fù)債占總負(fù)債比為74%，流動(dòng)負(fù)債占比過高。

截至今年一季末，晨鳴紙業(yè)流動(dòng)負(fù)債有520.48億元，其中短期借款371.68億元，應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款57.77億元，一年內(nèi)到期非流動(dòng)負(fù)債52.07，也就是說其短期有息負(fù)債有423.75億元。

然而，相較于短期債務(wù)，晨鳴紙業(yè)的流動(dòng)性可以用枯竭來形容，其賬上貨幣資金有179.45億元，但其中161.76億為受限資金，可用于資金不足20億，即使用經(jīng)營性現(xiàn)金流來償債，其資金缺口也高達(dá)200億以上。

2014年以來，晨鳴紙業(yè)瘋狂融資，尤其是短期借款迅猛增長，不僅存在期限錯(cuò)配問題，且短期償債風(fēng)險(xiǎn)巨大。

短期借款迅猛增長

除此之外，晨鳴紙業(yè)還有非流動(dòng)負(fù)債184.58億元，其中長期借款98.5億元，應(yīng)付債券12.76億元，其整體有息負(fù)債551.06億元，帶息負(fù)債比為78%。

高企的有息負(fù)債，2019年晨鳴紙業(yè)只是利息支出就高達(dá)37.8億元，對利潤形成較大侵蝕。

另外，晨鳴紙業(yè)為了融資頻頻抵押資產(chǎn)，其受限資產(chǎn)規(guī)模已高達(dá)323.03億元，占總資產(chǎn)比接近三分之一，其面臨的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)不容小窺。

資產(chǎn)受限情況

那么，2014年以來晨鳴紙業(yè)為何要大力舉債呢？

因?yàn)榱⒆阒鳂I(yè)后，晨鳴紙業(yè)開始發(fā)力融資租賃業(yè)務(wù)，而融資租賃公司放款資金主要來源于股本金和晨鳴紙業(yè)的借款。

為了發(fā)展融資租賃業(yè)務(wù)，近年來晨鳴紙業(yè)便不惜一切成本瘋狂融資。然而融資租賃業(yè)務(wù)雖然毛利高，但資金成本也居高不下，更是存在壞賬風(fēng)險(xiǎn)。

2019年，晨鳴紙業(yè)計(jì)提信用減值損失10.34億元，其中融資租賃款壞賬損失就高達(dá)5.24億元。

信用減值損失

并且，隨著業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)大，需要資金缺口越大，最終將面臨資金鏈斷裂風(fēng)險(xiǎn)。因此2019年晨鳴紙業(yè)便開始逐步剝離非核心業(yè)務(wù)。

2019年1月，晨鳴紙業(yè)與長城國瑞簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，對融資租賃公司資產(chǎn)及各項(xiàng)業(yè)務(wù)的實(shí)質(zhì)性整合，對融資租賃公司租賃資產(chǎn)逐步剝離和整合。

然而，負(fù)債壓頂、流動(dòng)性枯竭之下，今年4月晨鳴紙業(yè)招來深交所問詢，對其償債能力等問題提出質(zhì)疑。

總得來看，晨鳴紙業(yè)為了發(fā)展多元化瘋狂舉債，目前已導(dǎo)致資金流枯竭、高額利息蠶食利潤，再加上行業(yè)處于下行周期，盈利能力大為降低，其短期償債風(fēng)險(xiǎn)很高。

03

多元化發(fā)展之痛

1958年，晨鳴紙業(yè)的前身壽光造紙廠成立，拉開了我國造紙工業(yè)的序幕。

1987年初，壽光造紙廠生產(chǎn)能力只有0.6萬噸，并且已經(jīng)連續(xù)7個(gè)月虧損，負(fù)債1100多萬元，處于即將倒閉的艱難困境。

為了救活企業(yè)，彼時(shí)壽光縣果斷調(diào)整廠領(lǐng)導(dǎo)班子，把臺(tái)頭鎮(zhèn)副鎮(zhèn)長兼鎮(zhèn)經(jīng)委主任、年已53歲的陳永興推到了廠長的位置上。

壽光造紙廠

在陳永興的帶領(lǐng)下，經(jīng)過全廠上下艱苦努力，造紙廠貸款1000多萬元進(jìn)行技術(shù)改造，改制后的工廠活力明顯增強(qiáng)，在陳永興上任3個(gè)月后就實(shí)現(xiàn)了扭虧為盈。

到1989年，壽光造紙廠的經(jīng)濟(jì)效益已經(jīng)躍居山東省同行業(yè)第一名。

在以后的數(shù)年里，壽光造紙廠舊貌變新顏，創(chuàng)造了令全國造紙行業(yè)和工業(yè)企業(yè)系統(tǒng)矚目的奇跡，成為國內(nèi)首家同時(shí)擁有三只股票的上市公司。

然而近年來，晨鳴紙業(yè)卻尋求走多元化道路，2012年成立海鳴礦業(yè)涉足采礦業(yè)；2014年發(fā)力融資租賃業(yè)務(wù)；2017年進(jìn)入房地產(chǎn)行業(yè)；2018年收購鴻泰地產(chǎn)......

晨鳴集團(tuán)官網(wǎng)業(yè)務(wù)介紹

多元化發(fā)展對公司資金和管理水平考驗(yàn)較大，痛定思痛后2019年晨鳴紙業(yè)決定將礦業(yè)和融資租賃業(yè)務(wù)剝離，但其高負(fù)債和流動(dòng)性危機(jī)仍是亟需解決的難題。