一、可轉(zhuǎn)換債券產(chǎn)品概述

可轉(zhuǎn)換債券，也稱為可轉(zhuǎn)換債券，是在一定時間內(nèi)，可以按照合同規(guī)定的可轉(zhuǎn)換價格轉(zhuǎn)換為公司股票的債券。

簡單來說，可以將可轉(zhuǎn)債看做債券和股票期權(quán)的組合產(chǎn)品。

（一）公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債的條件

作為上市公司融資渠道，可轉(zhuǎn)債的發(fā)行門檻要高于股票定增門檻，但發(fā)行成本更低。對于創(chuàng)業(yè)板公司而言，要求資產(chǎn)負(fù)債率高于45％比盈利條件的發(fā)行限制更大。約六成主板中小板上市公司、兩成創(chuàng)業(yè)板公司符合發(fā)行要求。

（二）可轉(zhuǎn)債具體條款

可轉(zhuǎn)債的發(fā)行要素包括通用條款和特殊條款。特殊條款是轉(zhuǎn)股、回售、贖回、下修等公司視自身情況為個債確定的，這也是可轉(zhuǎn)債的期權(quán)博弈屬性的體現(xiàn)，其中轉(zhuǎn)股權(quán)和回售權(quán)是投資者擁有的權(quán)利，發(fā)行人擁有強贖權(quán)和下修轉(zhuǎn)股價格的權(quán)利。

二、可轉(zhuǎn)債國內(nèi)市場

（一）可轉(zhuǎn)債的發(fā)展沿革與現(xiàn)狀

從1998年到現(xiàn)在，可轉(zhuǎn)債經(jīng)歷了22年的發(fā)展，歷經(jīng)兩次暫停重啟，2017年定增規(guī)則趨嚴(yán)后轉(zhuǎn)債得到相應(yīng)鼓勵，由資金申購轉(zhuǎn)為信用申購，市場供需兩熱，可轉(zhuǎn)債規(guī)模節(jié)節(jié)攀升。

本輪轉(zhuǎn)債擴(kuò)容有支撐，與2011-2015年情況不同。一方面投資者每戶只需繳納不超過50萬元的保證金打新成本較低，另一方面，投資賬戶不會產(chǎn)生大規(guī)模資金凍結(jié)，隨著機(jī)會成本降低散戶的投資意愿有明顯增加。從轉(zhuǎn)債表現(xiàn)來看，2019年中證轉(zhuǎn)債收益率25.15％歷史高位，2020春節(jié)后綜合表現(xiàn)跑贏主要指數(shù)。

（二）可轉(zhuǎn)債的發(fā)行與退出

3月迎來了轉(zhuǎn)債發(fā)行小高峰，本周首發(fā)5只共52億元，26只已核準(zhǔn)轉(zhuǎn)債正在排隊，預(yù)計發(fā)行規(guī)模近900億元。可轉(zhuǎn)債打新低成本高收益，但更需甄別標(biāo)的質(zhì)量。與股市相比，可轉(zhuǎn)債打新具備機(jī)會成本較低、中簽概率較高、交易機(jī)制更靈活、首日收益率更高等特點。

多數(shù)可轉(zhuǎn)債以轉(zhuǎn)股退出?？赊D(zhuǎn)債的退出方式主要有四種：轉(zhuǎn)股、贖回、回售、到期兌付。一般情況下，公司在博弈條款設(shè)置上遵循促債轉(zhuǎn)股的初衷，從已退市的162只可轉(zhuǎn)債來看，八成可轉(zhuǎn)債都是以90％以上的轉(zhuǎn)股率摘牌退市。

三、可轉(zhuǎn)債分析指標(biāo)與投資策略

（一）分析指標(biāo)——轉(zhuǎn)股溢價率與純債溢價率

轉(zhuǎn)股溢價率和純債溢價率是衡量轉(zhuǎn)債股性和債性的最直接指標(biāo)，一只可轉(zhuǎn)債的股性越強債性就越弱：1）轉(zhuǎn)股溢價率是股性分析指標(biāo)。轉(zhuǎn)股溢價率越高，股性越強，轉(zhuǎn)債價格波動幅度與正股漲跌幅越接近，受正股影響越大。2）純債溢價率是債性分析指標(biāo)。純債溢價率越高，債性越強，債底支撐作用越大，轉(zhuǎn)債中的期權(quán)價值就越低，可轉(zhuǎn)債越接近純債，轉(zhuǎn)債漲跌空間越小，投資風(fēng)險越小，正股表現(xiàn)對轉(zhuǎn)債價值影響較小。

（二）投資策略——正股與博弈

我們可以按照上市期限分為上市初期和轉(zhuǎn)股、回售、贖回窗口期：1）上市初期：大多數(shù)轉(zhuǎn)債半年內(nèi)特殊條款的窗口期還未開放，因此個券投資機(jī)會主要關(guān)注正股的基本面，轉(zhuǎn)債股性較強。2）特殊條款窗口期：轉(zhuǎn)債進(jìn)入轉(zhuǎn)股期、回售期和贖回期等，要注重條款觸發(fā)點挖掘好的投資機(jī)會。

風(fēng)險提示：投資有風(fēng)險，入市需謹(jǐn)慎

以下為正文部分

一、可轉(zhuǎn)債產(chǎn)品概述

可轉(zhuǎn)債又叫可轉(zhuǎn)換公司債券，是在一定時間內(nèi)可以按照合約規(guī)定的轉(zhuǎn)股價格轉(zhuǎn)換成公司股票的債券。債券投資者擁有轉(zhuǎn)股權(quán)，可以持續(xù)持有轉(zhuǎn)債直到償還期滿收取本息，或者在二級市場交易變現(xiàn)，也可以根據(jù)意愿在進(jìn)入轉(zhuǎn)股期后按照預(yù)定轉(zhuǎn)股價“轉(zhuǎn)債為股”，發(fā)債公司不得拒絕。

簡單來說，可以將可轉(zhuǎn)債看做債券和股票期權(quán)的組合產(chǎn)品。站在投資者角度，可轉(zhuǎn)債下有債底屬性保證最低收益，上受股價驅(qū)動擁有無限潛在收益。站在公司角度，可轉(zhuǎn)債發(fā)行利率一般低于普通公司債，且轉(zhuǎn)股概率高，這種融資途徑成本更低。

（一）公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債的條件

2006年，證監(jiān)會頒布了《上市公司證券發(fā)行管理辦法》（下文成為《辦法》），《辦法》限制債券的累計發(fā)行余額不得超過上一期期末資產(chǎn)的40％，并對主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板公司的盈利能力、現(xiàn)金周轉(zhuǎn)能力以及杠桿率水平給出了不同規(guī)定，作為上市公司融資渠道，可轉(zhuǎn)債的發(fā)行門檻要高于股票定增門檻。

杠桿率條件對創(chuàng)業(yè)板發(fā)行限制較大。創(chuàng)業(yè)板的盈利要求相對較低，73％的公司可以滿足連續(xù)兩年盈利的發(fā)行條件，但是參考2018年期末水平，僅30％的創(chuàng)業(yè)板公司滿足資產(chǎn)負(fù)債率高于45％這一條件?，F(xiàn)金周轉(zhuǎn)能力的衡量需要結(jié)合具體合約條款分析，目前僅就盈利能力和杠桿率水平相關(guān)條件而言，約六成主板中小板上市公司、兩成創(chuàng)業(yè)板公司符合發(fā)行要求。

（二）可轉(zhuǎn)債具體條款

1、可轉(zhuǎn)債合約通用條款

可轉(zhuǎn)債的發(fā)行要素包括通用條款和特殊條款。特殊條款是轉(zhuǎn)股、回售、贖回、下修等公司視自身情況為個債確定的，而通用條款適用于大多數(shù)可轉(zhuǎn)債，如發(fā)行期數(shù)、發(fā)行價格、付息方式、發(fā)行方式等：

1）發(fā)行期數(shù)：一般為5-6年；

2）發(fā)行價格：以100元面值發(fā)行；

3）付息方式：按年付息，按起息日日期付息，多為累進(jìn)利率，到期贖回價格中包含最后一期利息；

4）擔(dān)保要求：若最后一期凈資產(chǎn)超過15億元，可不提供擔(dān)保，允許公司以質(zhì)押擔(dān)保方式增加債券信用；

5）發(fā)行方式：可轉(zhuǎn)債的發(fā)行要經(jīng)過董事會預(yù)案、股東大會批準(zhǔn)、證監(jiān)會受理、發(fā)審委通過、證監(jiān)會核審批文、發(fā)行公告等階段。發(fā)行階段一般是優(yōu)先原股東配售（僅浙能電力一家發(fā)行可轉(zhuǎn)債未實行優(yōu)先配售），然后才來到網(wǎng)上網(wǎng)下申購環(huán)節(jié)，剩余部分由券商包銷?？赊D(zhuǎn)債的發(fā)行流程從上市預(yù)案到上市完成共計6-10個月，先后要經(jīng)過股權(quán)登記日（T-1）、優(yōu)先配售/申購日（T）、繳款日、上市日。

2、可轉(zhuǎn)債合約特殊條款

目前有296只未到期可轉(zhuǎn)債在市場上流通，有159只到期退市。我們以3月初開始申購的君禾轉(zhuǎn)債為例，為投資者介紹可轉(zhuǎn)債的特殊合約條款。君禾轉(zhuǎn)債同時具備轉(zhuǎn)股權(quán)以及條件贖回、回售、下修三種博弈條款。

可轉(zhuǎn)債的期權(quán)性質(zhì)就是由轉(zhuǎn)股權(quán)、可贖回條款、可回售條款、向下修正轉(zhuǎn)股價條款共同構(gòu)成的。投資者的期權(quán)權(quán)利是由可轉(zhuǎn)股權(quán)可回售權(quán)構(gòu)成的，發(fā)行公司的期權(quán)權(quán)利是由可贖回權(quán)和可修正權(quán)構(gòu)成的，其中回售和贖回條款的效力較強，下修條款可以看做是投資者回售債券時發(fā)行公司的應(yīng)對措施。

1、轉(zhuǎn)股權(quán)（投資者權(quán)利）

轉(zhuǎn)股權(quán)是指轉(zhuǎn)債投資者有權(quán)在轉(zhuǎn)股期內(nèi)將所持債券按一定比例和價格轉(zhuǎn)換成公司發(fā)行股票的權(quán)利。

投資者是否要行使轉(zhuǎn)股權(quán)？何時行權(quán)？進(jìn)入轉(zhuǎn)股期內(nèi)，投資者比較可轉(zhuǎn)債和股票價值，若股票價值更高即可行權(quán)，至于何時行權(quán)要取決于當(dāng)下股債價值和投資者對股票未來走勢的預(yù)期。

例如君禾轉(zhuǎn)債，2020年3月4日開始申購和計息，9月10日進(jìn)入轉(zhuǎn)股期，轉(zhuǎn)股期持續(xù)到到期日的前一日，即2020年9月10日到2026年3月3日是投資者的權(quán)利期間。公司將初始轉(zhuǎn)股價格定為16.2元/股，初始轉(zhuǎn)股比例為一張債券兌換6.173股君禾股份正股，一張面值100元的債券在發(fā)行半年后若轉(zhuǎn)換成股票，價值16.2x 6.173 = 100.0026元，與面值基本相當(dāng)。若投資者繼續(xù)持有債券，債券價值相當(dāng)于本金加上半面當(dāng)付利息100 + 100 x 0.5％ / 2 = 100.25元。股票低于債券本息的價值可以通過股票二級市場的交易價差來滿足，若20年9月君禾股份股價高于16.2元/股，可以給行權(quán)投資者在場內(nèi)交易中帶來額外收益。

在轉(zhuǎn)股期首日，若君禾股份股價高于（100.25-100.0026）/ 6.173 + 16.20 = 16.24元/股，則轉(zhuǎn)股對投資者更加有利，若低于16.24元/股，行權(quán)收益率則不及債券收益率，投資者在整個轉(zhuǎn)股期內(nèi)可以自行比較債券和股票的內(nèi)在價值，決定是否行權(quán)，至于轉(zhuǎn)股時機(jī)的選擇還要參考股票走勢。例如君禾股份，當(dāng)前股價16.38元/股，轉(zhuǎn)股價格（君禾轉(zhuǎn)債定價16.20元/股）定的越低，投資者轉(zhuǎn)股的積極性越大，我們也可以說這只轉(zhuǎn)債的股性越強。

2、提前贖回條款（發(fā)行人權(quán)利）

提前贖回條款又稱強贖條款，是指可轉(zhuǎn)債發(fā)行公司在特定觸發(fā)條件下有權(quán)向投資者回購未轉(zhuǎn)股債券。對于投資者來說，一般贖回保護(hù)期越長、觸發(fā)價格越高，可轉(zhuǎn)債越不容易被發(fā)行人強贖，時間價值越高。

對于發(fā)行公司而言，強贖條款的目的是促使投資者加速轉(zhuǎn)股。從觸發(fā)條件可以看出這一點，以君禾轉(zhuǎn)債為例，強贖的觸發(fā)條件有兩個：一是“在轉(zhuǎn)股期內(nèi)，如果發(fā)行人A股股票在任何連續(xù)30個交易日中至少15個交易日的收盤價格不低于當(dāng)期轉(zhuǎn)股價格的130％（含130％）”，二是“本次發(fā)行的可轉(zhuǎn)債未轉(zhuǎn)股余額不足3,000萬元”。第一種情況下，君禾股份股價高于轉(zhuǎn)股價30％（21.06元/股）以上，投資者本身有較強的轉(zhuǎn)股意愿，若此時發(fā)動強贖，贖回價格一般為面值的比例倍數(shù)并且包含當(dāng)年利息，這將影響可轉(zhuǎn)債的純債價值，另一方面，強贖還限制了投資者的最高收益，投資者將被動選擇行使轉(zhuǎn)股權(quán)。第二種情況，未轉(zhuǎn)股余額較少時，最后一部分可轉(zhuǎn)債的持有者就必須選擇轉(zhuǎn)股或者登記贖回，幫助公司債券全部退出。

3、回售條款（投資者權(quán)利）

回售條款是指投資者可以在觸發(fā)條件下要求發(fā)行公司購回可轉(zhuǎn)債的條款。對于發(fā)行人來說，回售保護(hù)期越長、觸發(fā)價格越低，回售壓力越小。

對于投資者而言，回售條款是股票表現(xiàn)不佳時，可轉(zhuǎn)債變現(xiàn)流通的基本保障。從觸發(fā)條件來看，以君禾轉(zhuǎn)債為例，觸發(fā)條件為“在發(fā)行人本次發(fā)行的可轉(zhuǎn)債最后兩個計息年度，如果發(fā)行人股票在任何連續(xù)30個交易日的收盤價格低于當(dāng)期轉(zhuǎn)股價的70％（11.34元/股）”，回售保護(hù)期一般較長，2024年3月4日起回售可以避免持有人過早回售轉(zhuǎn)債給公司帶來資金運轉(zhuǎn)壓力。從回售價格來看，君禾股份在2018年10月出現(xiàn)過跌破11.34的低位，但是連續(xù)30交易日低于11.34元/股的市場概率相對較小，所以發(fā)行人可以基本保證融資穩(wěn)定性。

4、向下修正轉(zhuǎn)股價條款（發(fā)行人權(quán)利）

下修條款是指修正期內(nèi)當(dāng)股價過低觸及回售觸發(fā)價時，發(fā)行人可以為避免回售而下修轉(zhuǎn)股價格，仍然留給投資者足夠的轉(zhuǎn)股空間。下修條款可以看做是發(fā)行人應(yīng)對回售壓力的博弈對策。

相較于其他金融產(chǎn)品，可以幫助投資者平衡股債市場特性，資金配置屬性更強。由債轉(zhuǎn)股的產(chǎn)品轉(zhuǎn)換和特殊條款下投資者和發(fā)行人的博弈使可轉(zhuǎn)債的操作更為復(fù)雜，但是可轉(zhuǎn)債采取T+0交易，且無漲跌停板限制，比股票交易更加靈活，相較于債券擁有更好的流動性，同時沒有收益天花板。相較于其他融資途徑，可以幫助發(fā)行人以較低的成本獲得權(quán)益籌碼?？赊D(zhuǎn)債的融資成本更低，且轉(zhuǎn)股概率高。

1、可轉(zhuǎn)債的歷史沿革

從1998年到現(xiàn)在，可轉(zhuǎn)債經(jīng)歷了22年的發(fā)展，歷經(jīng)兩次暫停重啟，迎來高速發(fā)展的新階段。

探索階段（1998年-2005年）：《上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債券的實施辦法》、《關(guān)于做好上市公司可轉(zhuǎn)換公司債券發(fā)放工作的通知》出臺，可轉(zhuǎn)債成為了重要融資手段。1998年7月，南寧化工發(fā)行了第一張可轉(zhuǎn)債南化轉(zhuǎn)債。

成熟階段（2006年-2016年）：2005年股權(quán)分置改革下以及市場全面停滯，在20個月的真空期后，一級市場隨《上市公司證券發(fā)行管理辦法》的出臺再次開啟。大盤轉(zhuǎn)債降臨市場，融資規(guī)?？焖僭黾樱D(zhuǎn)債市場蓬勃發(fā)展，走向成熟。

繁榮階段（2017年-現(xiàn)在）：一級市場在股災(zāi)后一度暫停，前期牛市導(dǎo)致轉(zhuǎn)債大面積贖回，市場重啟后轉(zhuǎn)債規(guī)模逐步恢復(fù)。2017年定增規(guī)則趨嚴(yán)后轉(zhuǎn)債得到相應(yīng)鼓勵，新增債券和累計規(guī)模不斷創(chuàng)下新高。

2、可轉(zhuǎn)債的發(fā)展現(xiàn)狀

2017年以來，供需兩熱的市場環(huán)境下，可轉(zhuǎn)債規(guī)模節(jié)節(jié)高。在2017年定增規(guī)則收緊后，可轉(zhuǎn)債發(fā)行供應(yīng)進(jìn)入快速增長階段，2017-2019年融資規(guī)模以122％的復(fù)合增長率快速擴(kuò)容。

本輪轉(zhuǎn)債擴(kuò)容有支撐，與2011-2015年情況不同。近三年來的大存量并未導(dǎo)致可轉(zhuǎn)債的稀缺性受到影響出現(xiàn)估值壓縮，這一點與2011-2015年的情況不同，2015年牛市時可轉(zhuǎn)債未到期發(fā)債量累積規(guī)模大，加上強贖觸發(fā)下的大量贖回導(dǎo)致當(dāng)年轉(zhuǎn)債表現(xiàn)不佳，隨后迎來了兩年的轉(zhuǎn)債低迷期。2017年9月，證監(jiān)會發(fā)布了《證券發(fā)行與承銷管理辦法》，可轉(zhuǎn)債和交換債由資金申購轉(zhuǎn)為信用申購，一方面投資者每戶只需繳納不超過50萬元的保證金打新成本較低，另一方面，投資賬戶不會產(chǎn)生大規(guī)模資金凍結(jié)，隨著機(jī)會成本降低散戶的投資意愿有明顯增加。信用申購?fù)茝V以來市場需求提升，保證了供應(yīng)旺盛下的市場平衡，轉(zhuǎn)債規(guī)模在供需兩熱下節(jié)節(jié)攀升。

從轉(zhuǎn)債表現(xiàn)來看，2019年中證轉(zhuǎn)債收益率25.15％歷史高位，2020春節(jié)后綜合表現(xiàn)跑贏主要指數(shù)。可轉(zhuǎn)債在牛市時受正股估值驅(qū)動，例如2014-15年的市場表現(xiàn)，在熊市時又有債底和博弈條款來支撐，相較純權(quán)益型產(chǎn)品安全性更好。

在未到期的可轉(zhuǎn)債中，化工板塊可轉(zhuǎn)債發(fā)行數(shù)量最多金融類單券融資最多。未到期可轉(zhuǎn)債中化工板塊公司共發(fā)行了27只，其次輕工制造、醫(yī)藥生物、電氣設(shè)備、機(jī)械設(shè)備、汽車板塊。另外，從單券融資額來看，金融板塊體量大單券融資規(guī)模也比較大，8只銀行可轉(zhuǎn)債融資共計1500億元，4只非銀可轉(zhuǎn)債融資183億元，發(fā)債較多的板塊中，交通運輸、傳媒、通信、公用事業(yè)的單券融資規(guī)模也比較大。

（二）可轉(zhuǎn)債的發(fā)行與退出

1、可轉(zhuǎn)債發(fā)行情況

3月迎來了轉(zhuǎn)債發(fā)行小高峰，本周首發(fā)5只共52億元，26只已核準(zhǔn)轉(zhuǎn)債正在排隊，預(yù)計發(fā)行規(guī)模近900億元。在上一周10只可轉(zhuǎn)債集中發(fā)行達(dá)71億元后，本周又迎來5只產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模52億元，周五桐昆股份計劃發(fā)行規(guī)模23億元，三月迎來轉(zhuǎn)債發(fā)行小高峰。另26家公司已通過證監(jiān)會審核，除交通銀行核準(zhǔn)時間較早外，剩下25家預(yù)計發(fā)行規(guī)模合計294.69億元，轉(zhuǎn)債發(fā)行高峰預(yù)計還會持續(xù)。

可轉(zhuǎn)債打新低成本高收益，但更需甄別標(biāo)的質(zhì)量。與股市相比，可轉(zhuǎn)債打新具備機(jī)會成本較低、中簽概率較高、交易機(jī)制更靈活、首日收益率更高等特點。

1、機(jī)會成本較低：由資金申購轉(zhuǎn)向信用申購后，無資金質(zhì)押要求，先中簽后繳款；

2、中簽率較高：首先，雖然可轉(zhuǎn)債投資者開戶越來越多，但是認(rèn)購倍數(shù)仍然是低于股票市場的，其次，可轉(zhuǎn)債單人認(rèn)購上限從5000萬下降到100萬，對于散戶更加友好。

3、交易機(jī)制更靈活：可轉(zhuǎn)債是T+0交易，且無漲跌幅限制。

4、打新首日收益率更高：2019年發(fā)行的四成可轉(zhuǎn)債首日相對發(fā)行價漲幅在100-500％間，12只轉(zhuǎn)債首日收益率超過1000％，而股票的首日漲跌幅多集中在0-50％內(nèi)，但是投資者需關(guān)注2019年發(fā)行的107只轉(zhuǎn)債中有9只首日破發(fā)，破發(fā)率8.4％，更需要認(rèn)真甄別標(biāo)的。

2、可轉(zhuǎn)債退出情況

多數(shù)可轉(zhuǎn)債以轉(zhuǎn)股退出?？赊D(zhuǎn)債的退出方式主要有四種：轉(zhuǎn)股、贖回、回售、到期兌付。從已退市的162只可轉(zhuǎn)債來看，八成可轉(zhuǎn)債都是以90％以上的轉(zhuǎn)股率摘牌退市，一般情況下，公司在博弈條款設(shè)置上也是遵循促債轉(zhuǎn)股的初衷，68.52％的轉(zhuǎn)股比例大于99％，僅31只可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股率低于90％。

三、可轉(zhuǎn)債分析指標(biāo)與投資策略

（一）分析指標(biāo)——轉(zhuǎn)股溢價率與純債溢價率

轉(zhuǎn)股溢價率和純債溢價率是衡量轉(zhuǎn)債股性和債性的最直接指標(biāo)，一只可轉(zhuǎn)債的股性越強債性就越弱，以3月18日的債性股性分析為例，純債溢價率較高的有晶瑞轉(zhuǎn)債、新天轉(zhuǎn)債和泰晶轉(zhuǎn)債，轉(zhuǎn)股溢價率較高的有洪濤轉(zhuǎn)債、亞藥轉(zhuǎn)債、輝豐轉(zhuǎn)債和16皖新EB。

1、轉(zhuǎn)股溢價率——股性分析指標(biāo)

轉(zhuǎn)股溢價率是指轉(zhuǎn)債市場價格超出轉(zhuǎn)債平價（轉(zhuǎn)債按照轉(zhuǎn)股價格轉(zhuǎn)成股票后的價值）的比例。轉(zhuǎn)股溢價率越高，正股的潛在波動率越大，股性越強，轉(zhuǎn)債價格波動幅度與正股漲跌幅越接近，正股價格對轉(zhuǎn)債價格的支撐作用越強，轉(zhuǎn)債漲跌波動率受正股影響越大。

轉(zhuǎn)股溢價率 =（轉(zhuǎn)債價格 - 轉(zhuǎn)股價值）/ 轉(zhuǎn)股價值

其中，轉(zhuǎn)股價值是轉(zhuǎn)債按現(xiàn)有價格轉(zhuǎn)股后的價值，又叫平價水平，轉(zhuǎn)股價值 = 100× 股價 / 轉(zhuǎn)股價。

2、純債溢價率——債性分析指標(biāo)

純債溢價率是指轉(zhuǎn)債市場價格超出轉(zhuǎn)債底價（作為純債按市場收益率產(chǎn)生的利息貼現(xiàn)到當(dāng)下的價值）的比例。轉(zhuǎn)債債性越強，債底支撐作用越大，轉(zhuǎn)債中的期權(quán)價值就越低，可轉(zhuǎn)債越接近純債，轉(zhuǎn)債漲跌空間越小，投資風(fēng)險越小，正股表現(xiàn)對轉(zhuǎn)債價值影響較小。

純債溢價率 =（轉(zhuǎn)債價格 - 轉(zhuǎn)債底價）/ 轉(zhuǎn)債底價

轉(zhuǎn)債底價 =（轉(zhuǎn)債票息 + 到期贖回價格 + 補償利率）/ 貼現(xiàn)率

關(guān)注可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股溢價率和純債溢價率能夠發(fā)掘市場套利機(jī)會。當(dāng)轉(zhuǎn)股溢價率為負(fù)時，可以實行買入可轉(zhuǎn)債賣出對應(yīng)正股，賣出正股的數(shù)量依照轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)換比例確定。

（二）投資策略——正股與博弈

在投資可轉(zhuǎn)債時，可轉(zhuǎn)債平均存續(xù)期為3.1年（在摘牌前全部轉(zhuǎn)股），我們可以按照上市期限分為上市初期和轉(zhuǎn)股、回售、贖回窗口期：

1、上市初期：大多數(shù)轉(zhuǎn)債半年內(nèi)特殊條款的窗口期還未開放，因此個券投資機(jī)會主要關(guān)注正股的基本面，轉(zhuǎn)債股性較強。

2、特殊條款窗口期：轉(zhuǎn)債進(jìn)入轉(zhuǎn)股期、回售期和贖回期等，要注重條款觸發(fā)點挖掘好的投資機(jī)會。

1、基本面出發(fā)精選優(yōu)質(zhì)正股

可轉(zhuǎn)債是一個具有股債雙性的衍生品，公司基本面是研究基礎(chǔ)。2019年發(fā)行的107只可轉(zhuǎn)債中有9只當(dāng)日破發(fā)，市場上可轉(zhuǎn)債供給量增加更應(yīng)注意優(yōu)中選優(yōu)，一方面是公司的盈利能力，轉(zhuǎn)債發(fā)行目的是什么，公司營業(yè)收入未來增長點在哪里，是否為行業(yè)龍頭，市占率能否擴(kuò)增，行業(yè)壁壘和公司核心競爭力是什么，另一方面還要關(guān)注公司的利息兌付能力，公司現(xiàn)金型資產(chǎn)能否有效覆蓋短期和當(dāng)期到期債務(wù)，特別是強周期的項目公司建設(shè)周期長，可能出現(xiàn)因收入和成本的期限錯配導(dǎo)致的無力償付風(fēng)險，環(huán)保類公司債券曾發(fā)生過這類暴雷事件。

2、博弈條款挖掘投資機(jī)會

可轉(zhuǎn)債上市交易1-2年后，投資者就可以利用下修條款、回售條款等進(jìn)行交易獲利。適用于條款博弈策略的轉(zhuǎn)債要具備股性較弱、進(jìn)入條款窗口期等特征。

1、強制贖回條款博弈策略：當(dāng)轉(zhuǎn)債臨近贖回條款作用期時，或者贖回觸發(fā)價格較低，說明這類轉(zhuǎn)債的發(fā)行人是以促成轉(zhuǎn)股為發(fā)行初衷的，并不愿意放棄高價減持的機(jī)會。關(guān)注這類轉(zhuǎn)債和正股后續(xù)走勢，當(dāng)正股價低于轉(zhuǎn)股價時，投資者可以買入轉(zhuǎn)債，一般在正股價大于轉(zhuǎn)股價30％以上時，或者轉(zhuǎn)債價格漲到130元以上，觸發(fā)強制贖回將是大概率事件。

2、回售和下修條款博弈策略：回售保護(hù)期短、回售觸發(fā)價越高，說明發(fā)行人更愿意促成轉(zhuǎn)股。當(dāng)正股價低于轉(zhuǎn)股價70％買入，而后靜待發(fā)行人下修轉(zhuǎn)股價，根據(jù)下修轉(zhuǎn)股價操作，如果下修幅度較大，等待強制贖回；當(dāng)下修幅度有限，則可以持有至回售期，等待股價走勢觸發(fā)回售條款，以獲得保障的收益。