俯沖下來，沒有下降的跡象

總經(jīng)理電力(SZ:002508)上半年銷售額為34.97億韓元，增長9.35%。凈利潤為6.6億元，增長10.47%?？鄢?.96億元而不是凈利潤，增長8.27%。加權平均凈資產收益率(ROE)為12.07%，下降了1.62個百分點。

這組數(shù)據(jù)表面上看還行，但和公司以往動則四五十個點增長速度比，確實有點難堪。

各項指標的增速與第一季度比也呈現(xiàn)下滑：2018一季度營收增長16.89%，凈利潤增長20.05%。尤其是扣非凈利潤，若按單季考核，第二季度還比去年同期微幅下降了0.41%。

而中報預計1-9月份凈利潤增長幅度為5%-20%，未有明顯止跌的跡象，看來下半年的形勢仍很嚴峻。

毛利率有所下降，研發(fā)費用大幅提升

公司上半年的銷售毛利率為53.42%，銷售凈利率18.88%，仍然高于家電行業(yè)平均水平，也高于同行業(yè)的華帝股份。

和去年同期比，毛利率下降了6.79個百分點。主要是由于鋼材等原材料成本大幅上升，在激烈的市場競爭下，沒法把成本上漲的壓力轉嫁給下游。

在毛利率下降幅度較大的情況下，凈利率卻較去年同期略微提高了0.19個百分點，這主要得益于銷售費用的下降。

上半年銷售費用較去年同期減少2.56%，銷售費用率從去年同期的30.96%下降到27.89%，降低了3.07個百分點。

值得注意的是，在銷售費用下降的同時，研發(fā)費用卻比去年同期大幅度增長22.78%。老板電器以往是銷售主導型的，如果能逐漸轉變?yōu)檠邪l(fā)主導，也許對未來的發(fā)展更為有利。

行業(yè)龍頭地位仍然鞏固

看一下整個廚電行業(yè)。受房地產市場宏觀調控的持續(xù)影響，廚電行業(yè)整體低迷。根據(jù)中怡康零售監(jiān)測報告顯示，2018 年上半年，主要廚房電器產品吸油煙機、燃氣灶、消毒柜銷售額的增長比例分別為-9.77%、 -7.94%、 -14.86%。

而老板電器上述三項傳統(tǒng)廚電的銷售額增長比例分別為8.24%、1.14%、2.36%。另外還有兩項上半年銷售額過億的新興產品，蒸汽爐和烤箱的銷售額分別增長53.46%、33.40%。

看來，廚電確實是整體面臨寒冬，老板電器也未能幸免，但仍能逆勢小幅增長，而且市場占有率還有所提高，仍然保持著不可動搖的龍頭地位。

財務結構穩(wěn)健，現(xiàn)金流出色

雖然在經(jīng)營上遇到了困難，但老板電器在財務結構上仍然十分出色。

在資產端，公司賬上現(xiàn)金和類現(xiàn)金（包括銀行承兌匯票、理財產品）合計為55億元，占全部資產的63.6%。

固定資產和在建工程合計僅占資產總額的10%左右，雖然是一家制造業(yè)企業(yè)，老板電器卻是典型的輕資產公司。

在負債端，公司沒有一分錢的有息負債，應付賬款和預收賬款合計高達21.2億元?？梢哉f，老板電器僅靠無償占用上下游的錢，已足以滿足日常生產經(jīng)營的資金需求。

上半年經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額為11.22億元，是扣非凈利潤的1.88倍。其中銷售商品、提供勞務收到的現(xiàn)金是42.89億元，是營收的1.23倍。

老板電器的現(xiàn)金流好到不正常：作為一家輕資產公司，折舊占比很低，但現(xiàn)金流卻比利潤高這么多，而且在看似銷售不佳的市道下，為什么下游客戶還這么積極地提前打款呢？

開拓三四線市場不盡如人意

老板電器由于定位高端，長期以一、二線城市為主要市場，也因此在房地產調控時受到的沖擊比主攻三、四線城市的其他同行更大。

從去年開始，公司一再強調要渠道下沉，開拓三、四線城市。去年全年和今年上半年新開的專賣店全部位于三、四線城市，一、二線城市則通過新開“廚源”綜合體驗館來推廣廚房電器整體解決方案。

公司沒有公布老板品牌在三、四線城市的銷售增長情況，但從專為中、低端市場打造的新品牌名氣電器來看，上半年的營收為1.55億元，同比增長31%。

在原本基數(shù)較低的情況下，要和華帝(SZ:002035)、美的(SZ:000333)等品牌爭奪三、四線市場，名氣的這個表現(xiàn)顯然不夠。

此外，公司在7月份通過收購和增資控股了集成灶廠家金帝電器，以此快速切入近兩年異軍突起的集成灶市場。集成灶的主銷也在三、四線。

小結

小結：以前說過，老板電器就像一個老考99分的好學生，由于考了一次85分就被家長痛揍一頓。而這次期中考似乎更糟，只有80分。挨揍又是免不了的——昨日（8月23日）跌幅近7個點。

但從本質上看，考了80分的老板電器仍不失為一個好學生：市場占有率高，盈利能力強，財務結構穩(wěn)健，關鍵是還特別有錢。

而且面對市場局勢的變化和新的競爭品類，公司也積極作出了反應。不過目前渠道下沉和進軍集成灶都還沒體現(xiàn)出成果，但不妨以觀后效。

老板電器本來應該算消費股，不過由于和房地產行業(yè)過于親密，染上了周期股的顏色。筆者以為，如果從周期的角度看，行業(yè)的低谷也許反倒能成就龍頭企業(yè)。