根據(jù)最近上海交通大學(xué)網(wǎng)絡(luò)金融研究所及慶北智庫聯(lián)合發(fā)布的《2015中國股權(quán)眾籌行業(yè)發(fā)展報告》。

《報告》對目前上線的股權(quán)眾籌平臺進行了詳細(xì)的清單統(tǒng)計，并對其目前的基本發(fā)展情況、商業(yè)模式、市場環(huán)境、政策監(jiān)管等進行了深入的分析。

《報告》盤點了國內(nèi)股權(quán)眾籌監(jiān)管制度

1 私募股權(quán)眾籌

我國新的《證券法》修訂稿中已為眾籌留下空間，但在新的《證券法》頒布前，即使是證監(jiān)會，亦應(yīng)遵循《證券法》關(guān)于公開發(fā)行的規(guī)定。而《證券法》作為法律，須經(jīng)全國人民代表大會常務(wù)委員會審議通過方可進行修訂。因此，在這一背景下《私募股權(quán)眾籌監(jiān)督管理辦法(試行)征求意見稿》規(guī)定的是通過股權(quán)眾籌平臺以非公開發(fā)行方式進行的股權(quán)融資活動，即私募發(fā)行的監(jiān)管框架。而在無法“公開”發(fā)行及必須有200人限制的情況下，由于我國的股權(quán)登記尚未實現(xiàn)電子化，“小額”在一般情況下是沒有經(jīng)濟意義的?！端侥脊蓹?quán)眾籌監(jiān)督管理辦法(試行)征求意見稿》中將單個項目投資100萬元作為認(rèn)定合格投資者的充分條件之一，也意味著我國的私募股權(quán)眾籌實際上與“小額”融資是相背離的。從這個意義上來講，我國的“私募股權(quán)眾籌”確實更接近于“私募”而非“眾籌”。這應(yīng)是監(jiān)管機構(gòu)現(xiàn)在將眾籌回歸其“公開、小額、大眾”的原意，并將“通過互聯(lián)網(wǎng)平臺以非公開發(fā)行方式進行的股權(quán)融資”排除在“眾籌”之外的根本原因。

以現(xiàn)有私募股權(quán)眾籌的特性及在法律層面的有關(guān)條款解析出我國私募股權(quán)眾籌在三個方面延續(xù)了非公開發(fā)行的特征：

(1)保留了非公開發(fā)行的人數(shù)限制;

(2)要求股權(quán)眾籌平臺和融資者均不得進行公開宣傳、推介或勸誘;

(3)保留了合格投資者的要求，同時要求投資者必須為特定對象，即經(jīng)股權(quán)眾籌平臺核實的符合《私募股權(quán)眾籌監(jiān)督管理辦法(試行)征求意見稿》中規(guī)定條件的實名注冊用戶。

同時，私募股權(quán)眾籌又在兩個方面體現(xiàn)了股權(quán)眾籌的特殊要素：

(1)認(rèn)可了通過互聯(lián)網(wǎng)平臺作為雙方提供信息發(fā)布、需求對接、協(xié)助資金劃轉(zhuǎn)等相關(guān)服務(wù)的中介機構(gòu);

(2)未規(guī)定單個投資者投資額的下限。

由于私募股權(quán)眾籌的私募性質(zhì)，《私募股權(quán)眾籌監(jiān)督管理辦法(試行)征求意見稿》亦未規(guī)定項目融資項目發(fā)行總額和單個投資者投資額的上限。

因此，“通過互聯(lián)網(wǎng)形式以非公開發(fā)行方式進行的股權(quán)融資”(私募股權(quán)眾籌)是在我國原有證券法非公開發(fā)行的法律框架下結(jié)合我國的國情以及眾籌的有益要素后的制度和實踐創(chuàng)新。

《關(guān)于對通過互聯(lián)網(wǎng)開展股權(quán)融資活動的機構(gòu)進行專項檢查的通知》將“通過互聯(lián)網(wǎng)平臺以非公開發(fā)行方式進行的股權(quán)融資”排除在“股權(quán)眾籌”概念之外，并非禁止“通過互聯(lián)網(wǎng)平臺以非公開發(fā)行方式進行的股權(quán)融資”，而是在證券法即將修訂、即將具備公募眾籌出臺條件的情況下，力圖厘清“通過互聯(lián)網(wǎng)平臺以非公開發(fā)行方式進行的股權(quán)融資”和眾籌(公募眾籌)的區(qū)別，避免部分“偽眾籌”機構(gòu)通過濫用模式進行違規(guī)融資，為“通過互聯(lián)網(wǎng)平臺以非公開發(fā)行方式進行的股權(quán)融資”和眾籌(公募眾籌)的規(guī)范發(fā)展創(chuàng)造條件。

2 公募股權(quán)眾籌

現(xiàn)行《證券法》規(guī)定：“公開發(fā)行證券，必須符合法律、行政法規(guī)規(guī)定的條件，并依法

報經(jīng)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)或者國務(wù)院授權(quán)的部門核準(zhǔn);未經(jīng)依法核準(zhǔn)，任何單位和個人不得公開發(fā)行證券?！币虼耍谖覈F(xiàn)行證券法律框架下，尚不能合法開展公募股權(quán)眾籌。《證券法》正將進行較大范圍的修訂，其修訂草案第十三條規(guī)定：“通過證券經(jīng)營機構(gòu)或者國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)認(rèn)可的其他機構(gòu)以互聯(lián)網(wǎng)等眾籌方式公開發(fā)行證券，發(fā)行人和投資者符合國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)規(guī)定的條件的，可以豁免注冊或者核準(zhǔn)”，為公募股權(quán)眾籌預(yù)留了空間。

但是，在我國目前工商登記尚未能實現(xiàn)全面電子化的情況下，除非能在登記制度或技術(shù)上有所突破，超過200人的公募眾籌在操作層面實際上仍相當(dāng)困難，公募股權(quán)眾籌尚需較長時間進行制度和技術(shù)兩方面的準(zhǔn)備。

我們認(rèn)為，公募股權(quán)眾籌平臺將采取牌照制，京東金融的“東家”、平安集團旗下的深圳前海普惠眾籌交易股份有限公司以及螞蟻金服的“螞蟻達(dá)客”將有可能率先獲得公募股權(quán)眾籌試點資質(zhì)。

如果未來公募眾籌在登記和交易方面實現(xiàn)便利和高效，可能會更接近于小規(guī)模的上市，甚至新三板亦有合格投資者和交易規(guī)則的限制。因此，從一定意義上講，公募股權(quán)眾籌可能具有更大的監(jiān)管挑戰(zhàn)。

本文選取了2014-2015年之間我國中央以及2015年地方在股權(quán)眾籌方面的相關(guān)監(jiān)管政策。如下表，列舉了中央關(guān)于股權(quán)眾籌的相關(guān)政策：

下圖為中央關(guān)于股權(quán)眾籌的政策

如下表，列舉了2015年各地方關(guān)于股權(quán)眾籌的相關(guān)政策：

下圖為地方關(guān)于股權(quán)眾籌的政策

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